本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 复洁环保（688335.SH）2023年三季报点评 业绩短期承压，股权激励提振长期发展信心 2023年10月26日 ➢ 事件概述：10月25日，公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入3.51亿元，同比下降28.57%；归母净利润0.23亿元，同比下降67.28%；扣非归母净利润0.22亿元，同比下降65.28%。3Q23，公司实现营业收入0.50亿元，同比下降77.96%；归母净利润-0.24亿元，同比盈转亏；扣非归母净利润-0.20亿元，同比盈转亏。 ➢ 地方财政压力导致业绩短期承压：2022年、2023年，受地方财政压力较大、资金面紧张等影响，公司应收账款回款周期普遍延长，同时部分重点跟踪项目招标进度迟滞，进而导致公司业绩出现下滑。三季度公司计提信用减值损失2429.26万元，主要由于上海泰和项目应收账款账龄由2-3年滚动至3年以上，坏账计提比例由30%变为100%。该项目是上海市重大工程项目，业主方为上海城投，偿付能力较优，如果未来款项拨付，则此次计提的减值有望冲回。另外，受地方财政影响，公司部分项目实施、验收进度延后，收入确认进度不及预期。考虑到近期从中央到地方的一系列财政政策，公司老项目回款及新项目推进有望显著改善。 ➢ 股权激励，彰显长期发展信心：9月11日，公司发布《股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予183.45万股（总股本1.80%）限制性股票激励，授予价格为10.00元/股（除权除息前）。以2020-2022年毛利润平均值或净利润平均值为业绩基数，激励计划各年度公司层面业绩考核目标为2023年、2023～2024年、2023～2025年毛利润平均值增长率分别为48%、52%、56%；净利润平均值增长率分别为48%、50%、54%。 ➢ 布局碳资产、氢储运，探寻业绩增长点：CCER逐步开启，公司旗下捷碳科技业务涵盖碳咨询、碳资产开发与交易，已深度参与鄂尔多斯市林草碳汇项目及地方工业领域碳达峰课题研究，未来有望受益。依靠北京铂陆氢储运技术，公司在研城镇污水厂“制氢-储氢-热电联供”全链条中试项目，利用沼气高效制取氢气、储存及应用氢气，提高城镇污水厂可再生能源利用效率。 ➢ 投资建议：受地方财政压力影响，公司业绩短期承压；股权激励提升员工积极性，彰显长期发展信心；依托控、参股子公司捷碳、铂陆，前瞻布局“双碳”、“氢能”两大潜力产业。结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为0.28/0.67/0.87元/股（前值0.75/0.97/1.22元/股，除息除权后），对应2023年10月25日收盘价PE分别为52/21/16倍。考虑到近期财政政策，公司新、老项目均有望改善，“双碳”、“氢能”布局或贡献增量，给予2024年24.0倍PE，目标价16.08元/股，维持“谨慎推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业政策风险；原材料价格波动；行业竞争加剧。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 789 404 498 603 增长率（%） 152.2 -48.8 23.1 21.2 归属母公司股东净利润（百万元） 115 41 99 129 增长率（%） 78.6 -64.7 143.8 29.9 每股收益（元） 0.78 0.28 0.67 0.87 PE 18 52 21 16 PB 1.7 1.7 1.6 1.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月25日收盘价） 谨慎推荐 维持评级 当前价格： 14.26元 目标价： 16.08元 [Table_Author] 分析师 严家源 执业证书： S0100521100007 邮箱： yanjiayuan@mszq.com 研究助理 尚硕 执业证书： S0100122030008 邮箱： shangshuo@mszq.com 相关研究 1.复洁环保（688335.SH）2023年中报点评：设备应用场景打开，碳资产、氢储运业务值期待-2023/08/19 2.复洁环保（688335.SH）2023年半年度业绩快报点评：主业进展顺利，氢储运、碳资产业务加速推进-2023/08/05 3.复洁环保（688335.SH）事件点评：氢能主体有望落地上海，积极布局双碳领域-2023/07/12 4.复洁环保（688335.SH）首次覆盖报告：夯实主业、放眼氢能，打造节能降碳综合平台-2023/05/05 复洁环保(688335)/电力及公用事业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 789 404 498 603 成长能力（%） 营业成本 544 273 328 398 营业收入增长率 152.21 -48.79 23.11 21.21 营业税金及附加 3 2 2 2 EBIT增长率 148.10 -67.49 145.65 32.22 销售费用 12 12 15 18 净利润增长率 78.63 -64.70 143.78 29.90 管理费用 43 28 35 42 盈利能力（%） 研发费用 32 24 30 36 毛利率 31.14 32.43 34.07 33.95 EBIT 129 42 103 136 净利润率 14.61 10.07 19.94 21.37 财务费用 -4 -10 -6 -6 总资产收益率ROA 7.47 2.59 5.88 7.03 资产减值损失 -11 -9 0 0 净资产收益率ROE 9.44 3.33 7.58 9.17 投资收益 8 4 5 6 偿债能力 营业利润 133 47 114 148 流动比率 4.12 6.77 6.35 5.85 营业外收支 -1 0 0 0 速动比率 3.32 5.73 5.25 4.80 利润总额 132 47 114 148 现金比率 2.82 3.09 2.71 2.59 所得税 18 6 15 19 资产负债率（%） 20.41 21.66 21.94 23.01 净利润 114 41 99 129 经营效率 归属于母公司净利润 115 41 99 129 应收账款周转天数 60.28 90.00 90.00 90.00 EBITDA 194 109 205 239 存货周转天数 54.94 80.00 80.00 80.00 总资产周转率 0.54 0.26 0.31 0.34 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 850 557 565 655 每股收益 0.78 0.28 0.67 0.87 应收账款及票据 138 80 130 157 每股净资产 8.27 8.29 8.87 9.51 预付款项 9 8 10 12 每股经营现金流 1.11 0.62 0.95 1.38 存货 82 51 72 87 每股股利 0.38 0.09 0.23 0.29 其他流动资产 161 525 545 568 估值分析 流动资产合计 1,240 1,221 1,322 1,480 PE 18 52 21 16 长期股权投资 0 7 7 7 PB 1.7 1.7 1.6 1.5 固定资产 117 52 95 108 EV/EBITDA 9.37 16.69 8.85 7.59 无形资产 47 47 47 47 股息收益率（%） 2.66 0.65 1.58 2.05 非流动资产合计 305 351 366 355 资产合计 1,544 1,572 1,687 1,835 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 225 112 135 164 净利润 114 41 99 129 其他流动负债 76 68 73 89 折旧和摊销 65 67 102 103 流动负债合计 301 180 208 253 营运资金变动 -42 -41 -57 -23 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 164 92 140 203 其他长期负债 14 160 162 169 资本开支 -103 -92 -102 -72 非流动负债合计 14 160 162 169 投资 0 -397 0 0 负债合计 315 341 370 422 投资活动现金流 -92 -480 -97 -66 股本 102 148 148 148 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 8 8 8 8 债务募资 0 1 -7 0 股东权益合计 1,229 1,232 1,317 1,413 筹资活动现金流 -29 95 -35 -47 负债和股东权益合计 1,544 1,572 1,687 1,835 现金净流量 43 -293 8 90 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 复洁环保(688335)/电力及公用事业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所