酵母业务逐级提速，尚待盈利改善

安琪酵母(600298.SH)TRADING BUY区间操作 顾向君H70420@capitalcom.tw目标价(元)37 酵母业务逐级提速，尚待盈利改善 结论与建议： 业绩概要： 公司公告2023年前三季度实现营收96.5亿，同比增7.5%，录得净利润9.1亿，同比增1.6%，扣非后净利润8.1亿，同比增0.3%；3Q实现营收29.4亿，同比增1.6%，录得净利润2.4亿，同比增6%，扣非后净利润约2亿，同比下降6.4%。3Q业绩不及预期。 收入端看，3Q收入增速较H1有所放缓，但核心业务逐季向好。酵母及深加工业务3Q实现收入22亿，同比增11%，较H1提速（1Q、2Q增速分别为5.4%和8.9%），反映出需求端正逐步回暖；制糖和包装业务分别实现收入2.9亿和0.96亿，分别同比下降26.8%（前期库存消化）和16.3%，拖累整体增速；其他业务实现收入3.9亿，同比基本持平。内外销来看，三季度国内实现收入18.8亿，同比基本持平，国外实现收入11亿，同比增10.5%，高基数下增长较为稳健。 成本费用方面，3Q毛利率同比提升3.1pcts至25%，我们认为受益生产成本下降和酵母主业占比提升；费用上，期间费用率同比提升2.73pcts至15.22%，主要由于汇兑收益减少使财务费用率同比上升1.7pcts，水解糖产品研发等使研发费用率同比上升1.21pcts。此外，3Q实际所得税率同比上升8.8pcts至21.1%，高于常规，我们认为主要为季度间缴税节奏影响。 展望Q4及来年，我们预计酵母业务将继续回暖，依托水解糖工艺及新榨季糖蜜价格下行，毛利率同比预计保持回升态势。中长期来看，海外及国内扩产产能陆续落地，有助于公司丰富衍生产品品类和持续拓展海外市场；成本上水解糖产线扩建将进一步中和原材料涨价风险，平滑毛利率波动。总体来看，经营面利好因素正在积累，业绩拐点可期。 下调盈利预测，预计2023-2025年将分别实现净利润13.8亿、15.6亿和17.6亿，分别同比增4.6%、13%和12.6%，EPS分别为1.59元、1.80元和2.02元，当前股价对应PE分别为21倍、18倍和16倍，当前公司经营风险已显着释放，维持“区间操作”的投资建议，建议逢低布局。 风险提示：海外拓展不及预期，终端动销不及预期，汇兑损失超预期