2023年9月财政数据解读：财政进入发力期

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师刘雅丽 SAC证书编号：S0160523090001 liuyl01@ctsec.com 相关报告 1.《美债收益率再创新高——海外聚焦 2023年第8期》2023-10-22 2.《工业品价格多数上涨——实体经济图谱2023年第33期》2023-10-22 3.《资金面延续收敛——流动性观察 2023年第8期》2023-10-21 证券研究报告 宏观月报/2023.10.24 财政进入发力期 ——2023年9月财政数据解读 核心观点 中央加杠杆1万亿元，上调赤字率0.8个百分点。十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。具体内容是，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。 管理方式类似特别国债，支持地方灾后重建。此次增发的国债按照特别国债管理，我们理解主要是使用方式上和2020年特别国债类似，2020年是通过直达机制下达地方。本次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。财政部介绍，资金将重点用于支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，整体提升我国抵御自然灾害的能力。 从9月的财政数据看，我们认为此时中央加杠杆主要有以下几个原因一是地方支出增速拖累整体财政支出增速。二是土地财政拖累，叠加化债，地方可用资源受限。三是地方杠杆率相对中央较高。 新增地方政府债务限额提前下达授权延续，比例不变。本次人大常委会还决定，延续授权国务院，在当年新增地方政府债务限额（包括一般债务限额和专项债务限额）的60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额，60%的比例与此前规定相同，授权时间延长5年至2027年底。预计今年提前下达新增地方政府债务限额最高为2.7万亿元，其中一般债额度最高为4320亿元，专项债额度最高为2.28万亿元。需要注意的是，新增限额在当年提前下达，发行则在第二年，所以反映出明年财政仍将前置发力。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.财政支出增速（%）3 图2.赤字使用进度（%）4 图3.历年提前批专项债限额的最大值及实际值4 图4.全国一般预算收入增速（%）5 图5.主要税种当月同比增速（%）6 图6.全国财政支出增速（%）6 图7.支出分项当月同比增速及变化（%）7 图8.政府性基金及土地出让金收入当月同比增速（%）7 中央加杠杆1万亿元，上调赤字率0.8个百分点。十四届全国人大常委会第六次 会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023 年中央预算调整方案的决议。具体内容是，中央财政将在今年四季度增发2023年 国债10000亿元。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。 管理方式类似特别国债，支持地方灾后重建。此次增发的国债按照特别国债管理，我们理解主要是使用方式上和2020年特别国债类似，2020年是通过直达机制下达地方。本次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。财政部介绍，资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。 从9月的财政数据看，我们认为，此时中央加杠杆主要有以下几个原因。一是地方支出增速拖累整体财政支出增速。前三季度全国财政支出增速为3.9%，距离预算目标相差1.7个百分点，主要是地方拖累。前三季度中央支出增速为6.6%，高于目标值6.5%，地方支出增速为3.5%，低于目标增速5.2%。 图1.财政支出增速（%） 预算目标前三季度实际值 7 6 5 4 3 全国中央地方 数据来源：WIND，财通证券研究所 二是土地财政拖累，叠加化债，地方可用资源受限。前三季度政府性基金收入和支出增速双双录得负增长，分别与预算目标值差16.1、24个百分点，主要是占比较高的土地出让金收入拖累。在此影响下，当前的广义赤字使用进度处2015年以 来同期次高，仅低于去年同期水平。考虑到去年10月利用了专项债限额补充资金 缺口，而今年10月地方特殊再融资债发行已占用部分地方债限额空间，所以需要中央加杠杆补充资金。 三是地方杠杆率相对中央较高。截止2023年Q2，中央和地方杠杆率双双创新高，分别为21.4%和31.2%，其中地方政府杠杆率高出中央9.8个百分点，如果考虑地方的隐性债务，则地方实际的杠杆率会更高。 图2.赤字使用进度（%） 80 70 60 50 40 30 20 10 0 20162017201820192020202120222023 数据来源：WIND，财通证券研究所 新增地方政府债务限额提前下达授权延续，比例不变。本次人大常委会还决定，延续授权国务院，在当年新增地方政府债务限额（包括一般债务限额和专项债务限额）的60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额，60%的比例与此前规定相同，授权时间延长5年至2027年底。预计今年提前下达新增地方政府债 务限额最高为2.7万亿元，其中一般债额度最高为4320亿元，专项债额度最高为 2.28万亿元。需要注意的是，新增限额在当年提前下达，发行则在第二年，所以反映出明年财政或仍将前置发力。 图3.历年提前批专项债限额的最大值及实际值 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 70 提前下达限额最大值（亿元） 实际提前下达限额（亿元） 实际提前下达占下一年限额比重（%，右） 60 50 40 30 20 10 0 201920202021202220232024 数据来源：WIND，财通证券研究所 9月财政收入增速改善，税收增速转正。前三季度全国财政收入16.7万亿元，同比增速为8.9%，高于全年目标值（6.7%）。9月当月全国财政收入增速录得-1.3%，高基数下收入增速较8月上行3.3个百分点，两年平均增速涨幅也有扩大。拆分看，9月中央、地方收入当月同比增速降幅分别收窄3.6、3个百分点至-1.9%、-0.8%，两年平均增速均上行。9月税收收入增速转正至0.9%，非税收入增速降幅收窄至-7.4%，分别较上月回升3.1和7.6个百分点。9月财政收入增速高基数下 降幅收窄，环比涨幅创2018年以来同期新高，一方面是8月经济改善的结果，9月的税收收入是8月经济活动的反映，在高基数下，8月生产、消费和投资增速仍有回升，显示经济修复的力度转强，支撑税收收入增速转正；另一方面，非税收入增速改善幅度较大，占当月财政收入的比重较上月提升。 图4.全国一般预算收入增速（%） 全国财政收入 地方财政收入 中央财政收入 100 80 60 40 20 0 -20 -40 19/920/320/921/321/922/322/923/323/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 9月主要税种增速涨多跌少，消费税和企业所得税增速改善程度最大。9月增值税收入增速略有加快至2.1%，占当月税收收入的比重为46%，处4月以来新高。消费税收入增速改善32个百分点，改善程度领跑其他税种，其当月同比增速由上月的4%升至36%，占税收收入的比重达14%创年内新高；主要是8月应税消费品零售额增速大幅回升，其中限额以上金银珠宝、化妆品和石油制品零售额增速上行幅度居前。9月企业所得税增速由上月的-17.7%转正至3.1%，大幅上行20.9个百分点，与8月工业企业利润增速大幅转正相印证。个人所得税增速转负，下行 约7个百分点。进口环节增值税、消费税收入增速同样转正，与8月进口额增速上行相印证。9月土地和房地产相关税收增速多数下跌，其中占比较高的土地增值税和契税增速双双再度转负，与9月百城住宅用地成交面积增速有所印证。 图5.主要税种当月同比增速（%） 2023-08 2023-09 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 增消所 值费得 税税税 所进城增 业 企 人 个 得税口建值 税收环税税节 房占使契车 地 土 地 耕 税 地镇 土城 产用用税购税税税 数据来源：WIND，财通证券研究所 9月支出增速放缓，地方拖累支出进度。前三季度全国财政支出19.8万亿元，同比增速为3.9%，而全年目标增速为5.6%。9月当月财政支出增速放缓至5.2%，回落2.1个百分点，不及今年前4个月的水平，9月支出环比增幅也创下2018年以来的同期新低。9月中央、地方支出增速分别放缓1.9、2.1个百分点至7%、4.8%，中央支出增速依然高于地方。9月全国财政支出进度为71.9%，创疫后以来同期新高，但是和疫前2016-2019年同期平均水平（76.7%）相比差距较大，地方支出进度较慢是拖累。 图6.全国财政支出增速（%） 全国财政支出 中央财政支出 地方财政支出 30 20 10 0 -10 -20 19/920/921/922/923/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 基建相关支出增速升至高位，民生相关支出增速回落。9月支出分项增速涨跌互现，其中科技支出增速回升幅度最大，两年平均增速也有上行；交通运输、农林水和城乡社区支出增速回升幅度也居前列，支出增速水平处年内新高或者高位，占9月当月支出的占比也有提升，反映出预算内资金对于基建的支持；9月卫生健康、社保就业和教育等民生相关支出增速均有不同程度回落，两年平均增速同 样下行。 图7.支出分项当月同比增速及变化（%） 2023-082023-09变化（百分点,右） 40 30 20 10 0 -10 -20 数据来源：WIND，财通证券研究所 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 9月基金收入增速仍在低位，基金支出增速加快。前三季度政府性基金收入增速录得-15.7%，而全年预算目标值为0.4%。9月当月收入增速较8月降幅略走扩2个百分点至-20.4%，其中中央收入增速在高基数下降至-41.5%，地方收入增速降幅略收窄至-18.3%，国有土地使用权出让收入增速降幅收窄0.9个百分点至-21.3%。前三季度政府性基金支出增速为-17.3%，而全年目标增速为6.7%，在去年9月专项债已经发行完毕形成的低基数下，今年9月政府性基金支出增速大幅上行36.2个百分点至26.1%。 图8.政府性基金及土地出让金收入当月同比增速（%） 全国政府性基金收入 土地出让收入 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 20/921/321/922/322/923/323/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅