“大国财政”系列十五：财政的“蓄力”之年？

【】撒钱·QW 年初以来，财政政策如何发力一直是市场的重点关注领域。当前财政支出“节奏”如何、为何年中增发国债，明年财政支出有哪些增量空间？本文系统梳理，供参考。 一问：当前财政发力“节奏”如何？广义财政支出节奏类似2021年，呈“蓄力”态势 从支出强度与预算完成度来看，当前广义财政支出节奏类似2021年，呈“蓄力”态势。9月，广义财政支出累计增速为-2.4%、低于年初预算5.9%近9个百分点；从预算完成度来看，前9月，广义财政支出预算完成进度为67%、落后过去五年同期近8个百分点，亦低于广义财政收入预算完成度的70%。 从广义财政收支差视角来看，当前广义财政收支差走势类似2020年。前三季度，广义财政收支差额达5.9万亿元， 低于2022年同期的7.2万亿元、接近2020年同期的5.7万亿元；其中，一般财政收支差额约3.1万亿元、低于 2020年同期的3.4万亿元；政府性基金收支差达2.8万亿元，高于2020年同期的2.3万亿元。 从新增专项债发行节奏及新增财政存款来看，当前财政“蓄力”节奏亦与2020年类似。前9月，地方新增专项债发 行规模超3.4万亿元，整体节奏与2020年较为相似，发行进度为91%、接近2020年同期的90%。同时，2023前9月 的新增财政存款总额达为6700多亿元，与2020年同期的6200多亿元相近。 二问：如何理解当前中央赤字调增？完成经济目标压力不大，调增赤字稳信心信号强烈 前三季度GDP增速达5.2%，四季度四季度GDP增速达到4.4%及以上即可完成全年GDP目标。9月，多数经济指标好于市场预期，实际GDP同比4.9%，超出市场预期0.4个百分点，考虑到完成2023年5%左右的经济增速目标，四季度GDP增速达到4.4%及以上即可；且2022年四季度GDP增速为2.9%，基数效应下，四季度经济增速压力不大。 当前时点中央调整预算、增发国债，稳增长、稳信心信号强烈。历史经验显示，2023年之前，中央年中调整赤字频率较低、历史仅有4次，前3次发生在1998-2000年8月下旬，增发国债用于水利、交通等基础设施建设。2023年 10月下旬，中央再度年中加码、增发一万亿元国债，除了有效补充地方建设资金外，亦进一步释放政策积极信号。 从投向与下达机制来看，当前增发的一万亿元国债与长期建设国债和2020年发行的特别国债具有相似之处。与2020年特别国债类似，一万亿元增发国债全部通过转移支付方式安排给地方，或可有效补充地方因受土地财政拖累导致的建设资金缺位。从投向上看，增发国债与长期建设国债投向类似，将用于灾后恢复重建、防洪治理等八大方面。 三问：明年财政可能的增量来源？财政“蓄力”下，中央赤字、财政“余粮”等或可加码 2024年中央赤字加码空间或较大。与部分发达国家及新兴市场国家相比，2022年我国中央政府杠杆率处于较低水平、为21.4%；且从央、地杠杆率对比来看，2018年以来，我国地方政府杠杆率明显增长，2022年达75%、较2018年增长近20个百分点；中央政府杠杆率则较为平稳、增长约5个百分点。地方化债加快推进下，中央加码空间或更大。 财政“蓄力”下，“余粮”或对2024年财政发力形成支撑。回顾2020-2023年，财政“余粮”对收入端形成重要补 充，央地一般财政调入资金及使用结转结余年度平均规模达2万亿元。考虑到当前广义财政支出呈“蓄力”态势、 且已确定5000亿元新增国债结余，央地预算稳定调节基金及结转结余或是2024年财政支出的重要支撑。 “准财政”发力亦有较大空间。2023年前10月，政金债净融资规模为4000亿元、明显低于2020-2022年同期的超两万亿元；同时，新增PSL仅在2月发行17亿元。依据过往经验，稳增长压力较大时，政策性开发性银行新增贷款明显增长，占当年新增贷款比例最高可超15%。2024年，在政金债与PSL的支持下，“准财政”或亦可加码放量。 风险提示：政策落地或不及预，数据统计存在误差或遗漏。 内容目录 1、热点思考：财政的“蓄力”之年？4 10.1、一问：当前财政发力“节奏”如何？4 10.2、二问：如何理解当前中央赤字调增？5 10.3、三问：明年财政可能的增量来源？6 2、政策跟踪：8 2.1、国家统计局召开2023年前三季度国民经济运行情况答记者问8 2.2、自然资源部取消“地价上限”，广州拟放宽公积金提取范围9 2.3、第三届“一带一路”国际合作高峰论坛于北京召开13 风险提示15 图表目录 图表1：2023年前三季度，广义财政支出增速低于预算4 图表2：2023年前三季度财政支出预算完成度低于收入4 图表3：2023年前三季度广义财政收支差与2020年相仿4 图表4：2023年前8月一般财政收支差与2020年相仿4 图表5：历年地方新增专项债发行节奏5 图表6：2023年前9月新增财政存款6700多亿元5 图表7：2023年9月，多数经济指标好于预期5 图表8：完成2023年全年经济目标增速，Q4压力不大5 图表9：中央年中调整预算频率较低6 图表10：历史上四次中央年中增发国债梳理6 图表11：历史上我国三度发行特别国债6 图表12：1998-2006年长期建设国债发行投向6 图表13：2022年我国中央政府杠杆率达21.4%7 图表14：近年来，地方政府杠杆率明显抬升7 图表15：2023一般财政调入资金使用结余达1.9万亿元7 图表16：2023年中央政府性基金结转收入大幅提升7 图表17：2023年前10月政金债净融资规模4000多亿元8 图表18：稳增长压力较大时，政策行新增贷款明显增长8 图表19：近期国家统计局召开2023年前三季度国民经济运行情况答记者问9 图表20：2023年前三季度服务业消费恢复较快9 图表21：2023年民营企业累计进出口规模9 图表22：“地价上限”相关政策调整过程10 图表23：100大中城市土地流拍率、溢价率10 图表24：主要地级前9月土地平均溢价率、流拍率10 图表25：2023年9月各线级城市土地出让同比、环比11 图表26：2023年前9月各线级城市土地出让金额11 图表27：2023年一线城市、热点二线城市前三季度土地成交数据11 图表28：2023年深圳第二批土拍情况12 图表29：近期一线城市地产政策汇总12 图表30：近期二线城市地产优化政策汇总13 图表31：历届“一带一路”国际合作高峰论坛概览13 图表32：“一带一路”国际合作高峰论坛成果14 图表33：新签合同金额占对外承包工程比重14 图表34：非金融类直接投资比例增加近10%14 图表35：中国与共建国家进出口总额占比15 图表36：丝路基金承诺投资金额和项目数15 1、热点思考：财政的“蓄力”之年？ 年初以来，财政政策如何发力一直是市场的重点关注领域。当前财政支出“节奏”如何、为何年中增发国债，明年财政支出有哪些增量空间？本文系统梳理，供参考。 1.1、一问：当前财政发力“节奏”如何？ 从支出强度与预算完成度来看，当前广义财政支出节奏类似2021年，成“蓄力”态势。9月，广义财政支出累计增速为-2.4%、低于年初预算5.9%近9个百分点；与过往相比，仅2021年广义财政支出累计同比为负、为-1%。从预算完成度来看，前9月，广义财政支出预算完成进度为67%、落后过去�年同期近8个百分点，亦低于广义财政收入预算完成度的70%。近年来，前三季度广义财政支出端预算完成度落后收入端仅在2021年出现。 图表1：2023年前三季度，广义财政支出增速低于预算图表2：2023年前三季度财政支出预算完成度低于收入 (%) (%)广义财政收支前三季度预算完成度 85 80 75 20 15 10 GDP增速 为前半年 5 0 -5 70 65 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023前8月 60 55 2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年 GDP增速(2021年两年复合)广义财政支出增速 收入进度支出进度 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 从广义财政收支差视角来看，当前广义财政支出发力强度较2022年放缓，收支差走 势类似2020年。前三季度，广义财政收支差额达5.9万亿元，低于2022年同期的7.2万 亿元、接近2020年同期的5.7万亿元；其中，一般财政收支差额约3.1万亿元、低于 2020年同期的3.4万亿元；政府性基金收支差达2.8万亿元，高于2020年同期的2.3万亿元。 图表3：2023年前三季度广义财政收支差与2020年相仿图表4：2023年前三季度一般财政收支差与2020年相仿 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 广义财政累计收支差额 (万亿元) 2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2020202120222023 公共财政累计收支差额 (万亿元) 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 -7 2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2020202120222023 来源：财政部、国金证券研究所来源：财政部、国金证券研究所 从新增专项债发行节奏及新增财政存款来看，当前财政“蓄力”节奏亦与2020年类 似。前9月，地方新增专项债发行规模超3.4万亿元，整体节奏与2020年较为相似，发行进度为91%、接近2020年同期的90%。同时，2023前9月的新增财政存款总额达为6700多亿元，与2020年同期的6200多亿元相近。 图表5：历年地方新增专项债发行节奏图表6：2023年前9月新增财政存款6700多亿元 (%)地方新增专项债发行进度 120 100 80 60 40 20 0 结存限额 (万亿元)前9月新增财政存款 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2018 2019 2020 2021 2022 2023 0.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2020年2021年2022年2023年 来源：Wind、财政部、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 1.2、二问：如何理解当前中央赤字调增？ 前三季度GDP增速达5.2%，四季度四季度GDP增速达到4.4%及以上即可完成全年GDP目标。9月，多数经济指标好于市场预期，实际GDP同比4.9%，超出市场预期0.4个百分点，分项上基建投资、制造业投资和社零分别高于预期值1.9、0.5和0.7个百分点。考虑到完成2023年5%左右的经济增速目标，四季度GDP增速达到4.4%及以上即可；且2022年四季度GDP增速为2.9%，基数效应支持下，四季度经济增速压力不大。 (%) 9月经济读数 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 基建投资(累社会消费零售制造业投资工业增加值房地产投资 计)(当月)(累计)(当月)(累计) 预期值 实际值 图表7：2023年9月，多数经济指标好于预期图表8：完成2023年全年经济目标增速，Q4压力不大 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、统计局、国金证券研究所 当前时点中央调整赤字预算、增发国债，稳增长、稳信心信号强烈。历史经验显示，2023年之前，中央年中调整预算频率较低、历史仅有5次，涉及赤字调整的3次发生在 1998-2000年8月下旬，分别增发1000、600、500亿元国债用于水利、交通等基础设施建设。2023年10月下旬，中央再度年中加码、增发一万亿元国债，使得赤字率抬升至3.8%左右，除了有效补充地方建设资金外，亦进一步释放政策积极信号。 6.0 过往年中中央预算调整 5.0 第九届全国 人大常委会第四次会议 4.0 3.0 第九届全国 人大常委会第十一次会议 2.0 1.0 第九届人大 常委会举行第十七次会议 0.0 调增额 预算额 十四届全国 人大常委会