近期跨境资金价差有何变化？

研究报告 阅读摘要 9月社融：9月新增社融4.12万亿元、为近五年最高，较去年同期同比多增0.58万亿元，政府债券是社融多增的重要原因。社融存量同比增速持平于9.0%、M2余额同比增速回落至10.3%，社融-M2“剪刀差”延续倒挂但倒挂幅度继续收窄，反映实体经济融资需求稳步修复。 人民币资金价格：9月人行下调存款准备金率0.25个百分点，5大货币政策工具合计净投放18,550.66亿元流动性，力度明显超出过去3年平均水平。在政府债券发行、信贷投放及季末等因素综合影响下，9月DR007中枢为1.9668%，较8月回升10.25BP，高于OMO政策利率、利差16.68BP，市场流动性总体偏紧，上中下旬中枢分别为1.8206%、1.9583%、2.1245%。9月离岸人民币拆借利率亦总体走升，月内隔夜、1个月、3个月拆借利率中枢分别为3.52%、4.52%、4.14%，较8月分别变化+109BP、+149BP、+117BP。 港币资金价格：香港零售绿债发行叠加季末等因素影响，9月港币流动性趋紧，与楼按相关的1个月HIBOR、反映银行资金成本的3个月HIBOR均走升，分别由月初的3.6858%、4.4427%升至月末的5.3966%、5.2724%，利率中枢分别较8月升26.97BP、1.30BP。 欢迎扫码关注工银亚洲研究 跨境资金价差：9月离-在岸人民币利差走阔，隔夜、1个月、3个月CNH HIBOR-SHIBOR价差中枢分别为190BP、241BP和195BP，较8月分别升111BP、130BP和103BP。港币-人民币价差总体走阔，1个月、3个月HIBOR-SHIBOR由9月初的1.7748%、2.3987%分别走阔至月末的3.1139%、2.9712%。美元-人民币价差有所收窄，1个月、3个月LIBOR-SHIBOR由9月初的3.7539%、3.8375%分别收窄至月末的3.3714%、3.5972%。 中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心李卢霞曹凤文王靖斐 展望：近期数据反映实体经济稳步向好，为“应对超预期挑战和变化”，人行预计将继续相机开展逆周期跨周期政策操作。考虑到特殊再融资债券重启发行、工业产需回暖、稳地产政策持续显效，10月社融仍有积极支撑。人民币资金价格中枢有进一步温和上行空间；市场预计美联储政策利率延续“更高”的时间更久，叠加港交所IPO逐步回暖等积极因素支持，港币利率亦有小幅走升空间，预计短期内港元-人民币、美元-人民币价差或将继续窄幅波动，离-在岸人民币利差延续处于较高水平。 近期跨境资金价差有何变化？ 一、社融及人民币资金价格 （一）社融总量：9月新增社融规模再超预期，社融-M2“剪刀差”倒挂幅度延续收窄 9月社融再超预期，为近五年来同期最高水平。9月新增社会融资规模4.12万亿元（前值：3.12万亿、Wind一致预测均值：3.73万亿），为近五年来同期最高水平，较去年同期增长5,789亿元，其中政府债券、未贴现银行承兑汇票是社融多增主要贡献项（见图表1-2）。截至9月末，社融存量规模为372.50万亿元，同比增速持平于9.0%。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 M2增速小幅回落，社融-M2“剪刀差”倒挂幅度延续收窄。截至9月末，广义货币（M2）余额289.67万亿元，同比增长10.3%，增速较前值、去年同期分别低0.3、1.8个百分点（见图表3）。社融-M2“剪刀差”延续倒挂，但倒挂幅度由8月的-1.6个百分点延续收窄至-1.3个百分点，反映实体经济融资需求稳步修复。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 （二）社融结构：企业中长期贷款占比提升，居民中长期贷款增长明显，政府债券融资延续同比多增 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 企业部门融资：企业贷款处近年来较高水平，信贷结构仍以中长期为主。9月稳增长政策加力显效，经济景气水平回升（见图表5-6），推动新增企业贷款16,834亿元，虽然同比少增2,339亿元，但处近5年同期较高水平。信贷结构仍以中长期贷款为主，9月新增企业中长期贷款12,544亿元，规模在近5年仅次于2022年同期，占整体企业贷款新增金额的比重升6.6个百分点至74.5%，显示实体经济融资需求持续修复。企业债融资延续增势，9月同比多增317亿元（见图表7）。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 居民部门融资：居民新增贷款同比多增，稳地产政策效果渐显、中长期贷款表现亮眼。政策持续发力推动居民消费需求回暖，9月新增居民贷款8,585亿元，较去年同期多增2,082亿元（见图表8）。新增短期贷款3,215亿元，同比延续小幅多增177亿元。积极地产政策效果显现，9月楼市销售回暖，叠加存量房贷利率调降改善按揭早偿现象，推动中长期贷款新增5,470亿元、提升明显，同比多增2,014亿元（见图表9-10）。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 政府部门融资：政府债券融资延续同比多增，新增专项债发行进度有所放缓。9月新增政府债券9,949亿元，同比多增4,416亿元（见图表11）。根据专项债券信息网数据（更新至2023年10月15日），今年9月新增地方政府债4,240亿元，其中新增专项债3,619亿元、发行速度较8月（6,007万亿元）有所放缓。截至9月末，新增专项债已累计发行3.5万亿元、约占全年限额（3.8万亿）的91%，基本实现“新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕1”的目标（见图表12-13）。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 数据来源：Wind、专项债券信息网、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 （三）人民币资金价格：人行下调存款准备金率、释放流动性，受季末效应、政府债券发行、信贷投放等综合影响，资金面总体偏紧 政策利率：9月主要政策利率维持不变（见图表14），15日人行下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，进一步加大流动性投放力度。9月人行5大货币政策工具合计净投放18,550.66亿元流动性，力度明显超出过去3年平均水平（净投放：5,134.6亿元），其中公开市场操作净投放17,190 亿、MLF净投放1,910亿、SLF净投放58.66亿、PSL净回笼608亿、国库现金定存无变化。 市场利率：9月DR007中枢为1.9668%，较8月回升10.25BP，高于OMO政策利率、利差16.68BP。季末效应、政府债券发行提速、信贷投放增长等多因素影响下，9月市场流动性总体偏紧，DR007持续在政策利率上方运行，上中下旬中枢分1.8206%、1.9583%、2.1245%。10月前13日DR007中枢为1.86%，与9月同期（1.8625%）相若（见图表15）。 二、香港市场资金价格及跨境比较 离岸人民币利率：拆借利率总体走升，离-在岸利差中枢走阔。9月离岸人民币拆借利率总体走升，月初隔夜、1个月、3个月拆借利率分别为2.09%、3.61%、3.51%，月末变化至1.01%、4.74%、4.3%，月内利率中枢分别为3.52%、4.52%、4.14%、较8月分别变化+109BP、+149BP、+117BP。人行月中 在港发行央票，9月14日隔夜、1个月拆借利率一度升破5%高位。离-在岸拆借利率的平均利差（CNH HIBOR-SHIBOR）分别为190BP、241BP和195BP，较8月均值分别升111BP、130BP和103BP。10月以来离岸人民币利率继续维持高位，10月16日隔夜、1个月、3个月CNH HIBOR分别收于3.71%、4.1%、4.07%。 港币资金价格：香港零售绿债发行叠加季末等因素影响，9月港币流动性趋紧。9月隔夜拆息由月初3.9075%走升至月末5.6793%，利率中枢较8月升120.54BP至4.5731%；与楼按相关的1个月HIBOR、反映银行资金成本的3个月HIBOR均走升，分别由月初的3.6858%、4.4427%升至月末的5.3966%、5.2724%，利率中枢分别较8月升26.97BP、1.30BP至4.8870%、4.9964%。最优惠贷款利率（BLR）维持5.875%不变，9月末BLR与1个月HIBOR价差降至约50BP，加大BLR上调压力（见图表16-17）。 跨境资金价差：港币-人民币资金价差窄幅波动，美元-人民币价差收窄。9月香港、内地资金价格均走升，但内地资金价格上行较温和，1个月、3个月的港币-人民币价差（HIBOR-SHIBOR）由9月初的1.7748%、2.3987%分别走阔至月末的3.1139%、2.9712%，月内价差中枢分别为2.7672%、2.8030%，价差中枢较8月变化+6.91BP、-13.02BP。1个月、3个月的美元-人民币价差（LIBOR-SHIBOR）由9月初的3.7539%、3.8375%分别收窄至月末的3.3714%、3.5972%，月内价差中枢分别为3.5866%、3.7276%，价差中枢较8月收窄13.42BP、9.12BP（见图表18-19）。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 香港银行存贷：贷款规模同比下降，存款规模同比上升、活期及储蓄存款占比仍有下行压力。8月香港银行体系存款规模同比升3.2%至15.75万亿、贷款规模同比降4.5%至10.39万亿，8月末贷存比同比降5.3个百分点、环比降0.6个百分点至65.9%。存款结构上，8月末活期及储蓄（CASA）存款占比43.7%，同比减少14.2、环比减少1.5个百分点（见图表20），9月末汇丰上调港币定存利率、随后中小银行跟随调高，短期内CASA存款占比仍有下行压力。 数据来源：Wind、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 三、展望 政策：呵护流动性平稳预计仍是逆周期跨周期货币政策重要内容。近期工业企业利润、PMI、出口、社融等多项数据改善、释放积极信号，但考虑到“应对超预期挑战和变化”，人行预计继续推进逆周期跨周期政策安排。10月MLF到期规模5,000亿元，人行加量续作2,890亿、加量幅度在9月1,910亿基础上进一步扩大。 社融：政府、居民、企业端社融均有望延续改善。一是特殊再融资债券重启发行，截至10月12日14个地方已发、待发的特殊再融资债券规模已达到5,644.9亿，有望对政府部门融资形成支持。二是随着各部门、各地方政策措施出台落实，地产销售和市场预期出现边际好转，稳地产政策显效有望支撑居民中长期贷款延续改善。三是工业利润改善、产需回暖，有望继续提振企业融资需求。 价格：人民币、港币价格均有小幅上行空间，预计短期内港元-人民币价差或将继续窄幅波动。内地资金价格方面，考虑到经济活动边际回暖、政府债券发行、10月缴税缴准等因素，预计流动性仍偏紧，但季末已过、价格进一步上行空间或有限。港币资金价格方面，绿债发行、季末因素等影响消退，预计短期HIBOR上行空间较为有限，但考虑到美联储政策利率“更高更久”的预期，港交所IPO延续回暖等，预计年内HIBOR仍将维持高位。