深度报告：业务调整轻装上阵，时尚龙头再次启程

汲肖飞行业首席分析师S1500520080003jixiaofei@cindasc.com 证券研究报告 公司研究 2023年10月24日 本期内容提要: 业务优化调整到位，品牌矩阵蓄势待发。2021年以来公司持续优化业务：1）渠道方面，公司持续关闭低效门店，改善运营质量，2023H1净关门店497家，渠道调整基本到位，直营门店收入、盈利能力改善明显，未来公司有望恢复净开店，拓展收入规模。2）存货方面，2021年后公司持续清理库存，加强门店库存管理水平，库龄结构处于较优水平，未来盈利能力有望持续优化。3）公司进行组织架构调整，2023年2月原总经理陈红朝离职，董事长张江平兼任总经理，公司引进外部高管，由事业部制转向职能大部制，提升品牌间协同效应。综上，我们认为公司业务调整基本到位，且收入、利润基数较低，未来门店、店效、线上收入等有望恢复增长，业绩增长确定性较强。 收盘价（元）16.6052周内股价波动区间(元)19.94-31.69最近一月涨跌幅(％)-8.60总股本(亿股)4.74流通A股比例(％)100总市值(亿元)78.67 休闲服装百花齐放，国货品牌大有可为。国内中档休闲服饰行业格局分散、市场集中度低。此前国际品牌占据优势地位，近年来国货潮流趋势渐起，ZARA、GAP等国际品牌母公司在亚太地区内收入、影响力有所下降，国货品牌发展前景广阔，守得云开见月明。公司作为休闲时尚服装龙头，多年来持续积累品牌、渠道、供应链等优势，收入规模位居国内品牌前列。此前公司在产品设计、品质等方面投入不足，2023年以来持续投入提升产品竞争力，打造优质国货产品，且不断加强精细化运营，打通设计、生产、物流、营销等核心环节，公司未来将重点拓展加盟渠道，稳健打造零售体系，长期成长空间较大。2023年3月公司发布定增预案，拟募资8-10亿元用于补充流动资金，由控股股东全资子公司全额认购，彰显实控人信心。 资料来源：万得，信达证券研发中心 盈利预测与投资评级：我们看好公司业务优化后收入、利润恢复增长，预测2023-25年收入、归母净利润预测值分别为80.25/92.35/104.30亿元，同增-6.7%/15.1%/12.9%；5.36/7.46/8.56亿元，同增190.4%/39%/14.8%，看好业绩未来成长性，目前股价对应24年10.55倍PE（股价为10月23日收盘价）。公司持续提升产品竞争力，未来将通过拓展渠道，不断提升市场份额，长期成长空间较大，且若定增完成，公司有望进一步绑定实控人利益，目前估值处于较低水平，首次覆盖给予“买入”评级，建议重点关注。 风险因素：品牌运营风险、未精准把握流行趋势变化风险、宏观经济波动风险、定增发行不及预期等。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 目录 公司概况：时尚服装零售龙头，构建多元品牌矩阵.......................................................................7 基本概况：深耕休闲服饰二十载，满足客群多元化需求...........................................................7发展阶段：稳中求进图变革，时尚品牌持续向好......................................................................8财务分析：转型变革初见成效，营收增速稳中回升..................................................................9公司治理：招贤纳士引人才，科学管理赋能未来.....................................................................11 发展遇阻：公司路在何方？........................................................................................................12拨云见日一：渠道优化基本完成，合力聚焦店效提升............................................................13拨云见日二：持续优化减库存，释放业绩增活力....................................................................14拨云见日三：招贤纳士改弊端，架构优化促协同....................................................................15收入端：门店数目有望触底反弹，竞争力驱动收入回暖.........................................................16利润端：多措并举提升店效，净利增长未来可期....................................................................17 长期逻辑：三力齐趋+多元布局，品牌矩阵蓄势待发..................................................................20 产品力：聚焦优势品类，提升核心产品力................................................................................21渠道力：重点拓展加盟，提升分销渠道力................................................................................21供应链及精细化运营能力：打通商品供应链，提升精细运营力.............................................22定增：彰显企业信心，国货品牌大有可为................................................................................23 盈利预测、估值与投资评级............................................................................................................23 风险因素............................................................................................................................................25 表目录 表1：2023-24年销售费用测算（单位：百万元）......................................................................19表2：收入分拆及预测...................................................................................................................24表3：盈利预测...............................................................................................................................25 图目录 图1：四大品牌满足细分客群需求，多元互补形成品牌矩阵......................................................7图2：2022年公司分品牌收入占比.................................................................................................8图3：2022年公司分渠道收入占比.................................................................................................8图4：2022年公司分销售收入占比.................................................................................................8图5：公司发展历程.........................................................................................................................8图6：2015-2022年营业收入及增速情况.......................................................................................9图7：2016H1-2023H1营业收入及增速情况..................................................................................9图8：2015-2023H1公司毛利率变化情况.....................................................................................10图9：2015-2023H1公司各品牌毛利率变化情况.........................................................................10图10：2015-2023H1各项费用率变化情况...................................................................................10图11：2018-2023H1公司销售费用构成情况...............................................................................10图12：2015-2022净利润及增速情况............................................................................................11图13：2016H1-2023H1净利润及增速情况...................................................................................11图14：2015-2023H1公司存货及存货周转天数............................................................................11图15：公司管理层基本情况介绍...................................................................................................11图16：2017-