长城策略周论市场：本轮美债收益率为何创新高
投资策略研究 证券研究报告|投资策略研究*周报 2023年10月22日 本轮美债收益率为何创新高--长城策略周论市场（1016-1022） 10年期美债收益率创下2007年以来新高，10月19日盘中突破5%，收于 4.98%。我们认为本轮美债利率走高主要有几点原因： （1）实际利率上行，通胀、就业等指标反映美国经济基本面韧性仍存。同时美联储决策艰难，加息态度摇摆不定，信号释放较为混乱，表态在数据与 预期之间拉扯博弈。 （2）市场对美国财政预期担忧，美债的供需关系推动期限溢价上升。6月债务上限和新的预算法案调整之后，美债发行规模大幅上升，压低价格并且助推各期限收益率走高。美国财政状况的预期恶化趋势，是近期美债遭到抛售的重要原因。这个局面放大了市场对于通胀中枢进一步走高的担忧，10 年期国债的期限溢价上升。2024年美国关于财政、赤字等问题的博弈在竞选压力下可能进一步加剧。 （3）美国未来存在高通胀的形成基础。长期来看，美国抚养比上升、劳动参与率下降的情况下，未来美国财政压力加大，美国预算赤字规模以及占 GDP比重上升，美国未来存在着高通胀的基础。 我们认为短期内美债可能保持在高水平区间波动，后续需要密切观察美国的加息进展、选举进展、通胀和资金利率指标等核心驱动变量再来做出判断。 一周市场观点： 部分长期问题在短期内被集中放大。从内部来看，解决债务化解、投资、消费的再平衡问题是一个长期过程。投资者关注这些长期问题，而逆转这些问题的方法在短时间内很难直观地看到，导致这些长期逻辑在短时间内被集中放大，市场在底部区间震荡的时间有所延长。从外部来看，美国高通胀也出现长期化的趋势，一些长期因素例如全球人口结构变化对通胀、利率的深远影响在当前时期逐渐体现并且被全球市场放大。这些内外部的长期因素容易在某一短期时段被市场过度解读，而对过度悲观预期的边际修复也将成为下一阶段估值修复的理由。 市场的趋势性机会仍需等待。当前已经出现了一些类似于过去“市场底”时期的信号事件，例如金融地产的政策组合拳接连打出；部分经济领先指标开始反弹，库存周期底部逐渐显现；中央汇金等长线资金开始出手等。但是由于内外部的长期问题在短期内仍无法解决，市场大概率进入到被延长的底部价值区域，震荡筑底的格局仍有可能延续。根据我们跟踪的股债性价比指标，目前股债性价比维持在一倍标准差之上，处于2005年以来的较高水平，整体来看市场下探的空间有限，但是趋势性机会仍需耐心等待。 —周行业观点： （1）红利策略仍是配置的压舱石。根据红利策略筛选出的标的和“中特估”概念有一定的重合度。从长期视角来看，土地出让金收入逐渐下降，因此国企分红对地方财政的重要性日益凸显。我们在高息低波策略的基础上选择政府重点发力的方向，筛选出煤炭、电子、通信、钢铁、汽车、石油石 化、公用事业等行业作为红利策略的基础股票池。 （2）具有长期景气逻辑的科技成长细分方向可能存在反弹机会。以AI为 作者 分析师汪毅 执业证书编号：S1070512120003 邮箱：yiw@cgws.com 分析师王小琳 执业证书编号：S1070520080004 邮箱：wangxl@cgws.com 联系人丁皓晨 执业证书编号：S1070122080002 邮箱：dinghaochen@cgws.com 联系人杨博文 执业证书编号：S1070122080042 邮箱：yangbowen@cgws.com 相关研究 1、《人工智能一周热点追踪（2023年10月9日-2023年10月15日）》2023-10-17 2、《A股估值、风格与风险追踪———投资策略周报 （2023.09.25--2023.10.08）》2023-10-12 3、《人工智能一周热点追踪（2023年9月25日-2023 年10月8日）》2023-10-11 代表的数字经济变革具有长期确定性，再结合基本面和估值角度，建议关注TMT板块的高弹性、需求复苏、以及具有长期景气逻辑细分方向，包括算力、信创、半导体、消费电子等。 （3）中长期建议关注可能底部反转的行业机会。包括人口老龄化下具有中长期价值的医药细分赛道，以及部分库存周期反转的顺周期行业。 风险提示：股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形式影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动 风险、商品期货波动风险等 内容目录 周论专题：本轮美债收益率为何创新高？4 市场观点9 行业观点9 量化情绪指标10 重要市场数据11 风险提示15 图表目录 图表1：美国1年期与10年期国债收益率走势.................................................................................................... 图表2：美国10年期国债名义收益率与实际收益率走势...................................................................................... 图表3：美联储2023年相关言论及政策梳理....................................................................................................... 图表4：美国ADP就业同比（%）...................................................................................................................... 图表5：美国失业率（%）.................................................................................................................................. 图表6：美国CPI同比（%，右轴为CPI能源）................................................................................................... 图表7：美国ISM制造业PMI.............................................................................................................................. 图表8：美国国债月度发行额（美元）................................................................................................................ 图表9：美国所有联储银行持有美国国债（百万美元）........................................................................................ 图表10：中国持有美国国债（十亿美元）........................................................................................................... 图表11：日本持有美国国债（十亿美元）........................................................................................................... 图表12：美国抚养比（%）................................................................................................................................ 图表13：美国劳动参与率（%）......................................................................................................................... 图表14：美国财政预算赤字（十亿美元）........................................................................................................... 图表15：美国财政预算赤字占GDP比重（%）................................................................................................... 图表16：MA60强势股占比1 图表17：主要风险因子收益率1 图表18：股债性价比1 图表19：全球主要股票指数涨跌幅1 图表20：行业指数过去一周涨跌幅1 图表21：全球大类资产年度收益率（%）1 图表22：近250个交易日沪深两市成交金额1 图表23：南北向资金近四周情况1 图表24：南北向资金近一年累计净买入额相对走势1 图表25：过去一周陆股通一级行业净买入额（亿元）1 图表26：各类债券到期收益率（YTM）1 周论专题：本轮美债收益率为何创新高？ 近期美债收益率创新高的驱动因素 近日10年期美债收益率创下2007年以来新高，从今年4月份开始，由3.5%附近一路上行，10月19日盘中突破5%，收于4.98%。我们认为本轮美债利率走高主要有几点原因：（1）实际利率上行，美国经济基本面韧性仍存。（2）市场对美国财政预期担忧，美债的供需关系推动期限溢价上升。（3）美国抚养比上升，劳动参与率下降，美国未来存在高通胀的形成基础。 图表1：美国1年期与10年期国债收益率走势 美国国债收益率：1年美国国债收益率：10年 6% 5% 4% 3% 2% 1% 2022-01-03 2022-01-18 2022-02-01 2022-02-15 2022-03-02 2022-03-16 2022-03-30 2022-04-13 2022-04-28 2022-05-12 2022-05-26 2022-06-10 2022-06-27 2022-07-12 2022-07-26 2022-08-09 2022-08-23 2022-09-07 2022-09-21 2022-10-05 2022-10-20 2022-11-03 2022-11-18 2022-12-05 2022-12-19 2023-01-04 2023-01-19 2023-02-02 2023-02-16 2023-03-03 2023-03-17 2023-03-31 2023-04-14 2023-04-28 2023-05-12 2023-05-26 2023-06-12 2023-06-27 2023-07-12 2023-07-26 2023-08-09 2023-08-23 2023-09-07 2023-09-21 2023-10-05 2023-10-20 0% 资料来源：IFind，长城证券产业金融研究院 （1）实际利率上行，经济基本面韧性仍存 美债10年期名义利率的持续走高主要来自实际利率的推动。两者同向变动，差额没有 明显缩小，表明当前通胀韧性仍然存在。整体来看，美国9月通胀数据有所超预期，就业数据相对强劲，制造业PMI进一步回升，经济基本面韧性仍存。 美联储释放的紊乱信号也助推了这个局面。美联储主席
