原油研究系列（七）：历史上几次石油危机复盘及启示

标配 谢建斌S0630522020001xjb@longone.com.cn证券分析师吴骏燕S0630517120001wjyan@longone.com.cn联系人张晶磊zjlei@longone.com.cn联系人花雨欣hyx@longone.com.cn 投资要点： ➢事件：巴以冲突爆发，使得原本进入下行的原油价格再次反弹。布伦特原油在10月9日跳涨后于后两日下跌，主要原因为市场预计巴以冲突难以持续。然而以色列的持续轰炸导致冲突升级，中东局势愈加不稳。截至10月20日，布伦特原油收于92.16美元/桶，较近期低点10月6日收盘价84.58美元/桶上涨了8.96美元/桶。 ➢原油定价机制阶段复盘：回顾历史，原油定价历程基本可以分为四个阶段，分别为：“七姐妹”垄断、OPEC定价、多元化定价和当前的期货定价，原油市场逐步走向成熟，多元化竞争力量逐渐平衡。 ➢通过复盘过去40年以来的战争冲突与油价变动，油价短期受到事件性干扰，但油价在是否能在更长时间保持在更高的中枢水平上，取决于经济的潜在增速是否上抬。若经济以高于潜在增速的速度增长，石油价格和产量都会阶段性上升，但随着产出缺口逐渐消失，石油价格和产量都会下降。若经济增长的潜在增速上移，油价会平稳上行，在随后5年内上升约1个百分点。油价上升会导致实体经济的产出下降，引起经济衰退，除非全要素生产率也同时出现提高，使得经济的潜在增速上移。 ➢对比2018年10月份的国际原油大幅下跌，当前油价虽发生较大波动，但供需基本面良好。在普遍看涨预期中，2018年10月份的原油意外大跌主要与美国为中期选举而抑制通胀，放松对伊朗制裁、要求沙特增产，同时美国页岩油正处于产量上升期有关。我们认为当前原油仍受基本面支撑：OPEC+减产致供应仍然紧张；美国及全球库存处于低位；页岩增产难度较之前加大等。 ➢油价展望：我们认为原油价格维持区间震荡，但均价中枢提升。目前美联储加息背景下影响全球石油需求；夏季旅游旺季的结束，航空燃油需求有所缓解；同时伊朗、委内瑞拉存增产可能；预计上行空间有限。考虑到全球上游历史资本开支不足、技术进步对于开采效率的边际影响下降、油井老化等因素，预计油价将在中高位80-100美元/桶区间震荡，2024年四季度则有望回到75美元/桶的中枢。 [table_product]相关研究 1.埃克森美孚收购先锋自然资源启示，及页岩油气市场影响展望——原油研究系列（六） 2.近期油价回调与影响，及供需基本面展望——原油研究系列（五）3.从国际页岩油公司资本开支，展望未 来 原 油 供 需— —原 油 研 究 系 列（四） ➢投资建议：油价中枢维持较高位置，资源储备水平良好、炼油产能领先、开采成本控制良好的上市石化国企将迎来价值回归，如：中国石油、中国海油；以及整体估值明显低位、海外市场潜力较大、技术处国际先进水平的上市油服公司，如海油工程、中海油服；同时天然气持续低迷将利好国内轻烃一体化龙头，如卫星化学；高油价凸显煤制烯烃优势，如宝丰能源。 ➢风险提示：全球经济衰退风险；油价引发通胀加剧风险。 正文目录 1.事件——巴以冲突再次推高油价..................................................4 2.原油定价机制阶段复盘................................................................4 2.1.第一阶段：1973年以前：西方垄断寡头石油公司定价阶段........................42.2.第二阶段：1973年~1986年：石油输出国组织定价阶段............................42.3.第三阶段：1986年~2003年：市场多元化定价阶段...................................52.4.第四阶段：2003年以来：原油期货定价权阶段..........................................5 3.历史上的四次石油价格战回顾.....................................................5 4.三次石油危机及重大冲突的影响..................................................6 4.1.第一次石油危机永久地抬高了油价中枢.......................................................64.2.第二次石油危机同美联储货币宽松共振.......................................................74.3.第三次石油危机影响较弱............................................................................84.4. 2007石油危机：主要由供需驱动.................................................................94.5.其他主要冲突多影响短期油价波动..............................................................9 5.当前原油供需基本面良好..........................................................10 5.1. OPEC+主要产油国减产政策边际放松.........................................................115.2.美国库存及DUC继续释放，下游需求缓和................................................115.3.国内石油消费修复良好..............................................................................13 6.展望：油价将继续维持较高位震荡............................................14 7.风险提示...................................................................................14 图表目录 图1 WTI油价与四个定价阶段（美元/桶）....................................................................................4图2 1972年美国石油进口结构......................................................................................................6图3油价去通胀对比（美元/桶）..................................................................................................7图4部分产油国产油情况（万桶/天）...........................................................................................8图5主要产油组织产油情况（万桶/天）.......................................................................................8图6中东国家配合美国进行增产（万桶/天）................................................................................8图7部分主要产油区域月度产量一（千桶/天）............................................................................9图8部分主要产油区域月度产量二（千桶/天）............................................................................9图9近40年冲突与石油价格变动（美元/桶）............................................................................10图10 WTI原油价格同比变化、美国潜在经济增速、产出缺口（%）.........................................10图11 OPEC产量（万桶/天）......................................................................................................11图12俄罗斯及沙特石油产量（百万桶/天）...............................................................................11图13俄罗斯能源出口情况（万吨/天）.......................................................................................11图14美国原油产量与钻机数（万桶/天）...................................................................................12图15美国原油库存（亿桶）......................................................................................................12图16美国汽油库存（亿桶）......................................................................................................12图17美国馏分油库存（亿桶）..................................................................................................12图18美国炼厂情况（万桶/天）.................................................................................................12图19美国汽油产量及价格（万桶/天，美元/加仑）...................................................................12图20世界原油总产出与全球工作钻机数量（万桶/天）.............................................................13图21美国钻井情况（个）..........................................................................................................13图22国内原油加工及进口量（万桶/天）.......