请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月22日超配餐饮行业系列研究之六日本餐饮30年：复盘与启示核心观点行业研究·海外市场专题社会服务·酒店餐饮超配·维持评级证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁联系人：杨玉莹010-880053770755-81982942zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《餐饮行业系列研究之四——疫情压力测试篇-疫情大考检验经营底色，逢低布局强现金流&高确定性龙头》——2022-05-18《社会服务行业双周报（第79期）-清明假期客单价首超2019年，非学科培训牌照审批稳步推进》——2024-04-15《清明假期点评-国内游客单价首次超2019年同期，旅游活力与韧性持续验证》——2024-04-10《社服行业4月投资策略暨一季报前瞻：一季度出行预计整体平稳，关注高景气或高效能细分龙头》——2024-04-05《社会服务行业双周报（第78期）-各地文旅营销推陈出新，海底捞回应加盟相关事宜》——2024-04-02日本餐饮行业：低景气度下仍存结构性机会，30年间孕育出11只10倍股。20世纪90年代泡沫经济破裂后，日本社会面临通缩/可支配收入下滑/人口老龄化等问题，受此影响餐饮行业规模增速大幅放缓甚至转负，2011年行业规模触底时，较1997年最高点已缩减近2成。与此同时日本国内居民消费习惯呈现出追求性价比、方便快捷、健康及民族自信四大趋势，期内高性价比连锁餐饮企业逆势扩张。1990年至今，日本消费者服务行业共出现了20只十倍股，其中便有11家来自餐饮行业。餐饮赛道众生相：行业下行期快餐韧性最强。1997-2011年，快餐赛道规模逆势增长约49%，而家庭餐厅/居酒屋/咖啡市场规模分别缩小约16%/20%/20%，主打性价比的快餐赛道展现出更强韧性。快餐细分品类中牛丼饭和回转寿司增长最为亮眼，2000-2011年市场规模增长约83%/80%（CAGR约6%/5%）；汉堡品类1997-2011年市场规模增长约24%（CAGR约2%）。目前日本餐饮行业市值前十公司中，快餐业态占6席，分别为牛丼饭2席（泉盛、吉野家），回转寿司/汉堡/乌冬面/咖喱饭业态各占1席，剩余4家分别归属家庭餐厅（萨莉亚和云雀）、居酒屋（Colowide）、综合餐饮品类（创造餐饮）赛道。复盘泉盛致胜之道：修炼内功穿越至暗时期，内生外延成就餐饮龙头。日本餐饮本土龙头泉盛（Zensho）于1982年成立，以高性价比牛丼饭品牌食其家起家，1999年顺利上市，公司凭借供应链的深化布局以及人力成本的优化，穿越了行业的2003年牛肉断供、2009年低价竞争期（实际为公司引领行业的主动降价），2014年时食其家市占率提升至41%，同期吉野家/松屋分别为27.1%/20.4%。此外，公司立足于已有的供应链体系，纵向切入牛排、烤肉、寿司等新赛道，持续提升采购议价能力。2023年，泉盛旗下共拥有牛丼饭、家庭餐厅、回转寿司、乌冬面等其他业态，实现营收和归母业绩7799/133亿日元，CAGR（2000-2023年）为18%/13%，公司也是过去34年日本股市的股王，上市后最高累计涨超236倍。投资建议：他山之石，可以攻玉。复盘日本90年代泡沫经济破裂到目前30多年餐饮行业的发展历程，我们可获得诸多有益启示。考虑到中日两国在人均消费力/人口结构/民族差异等有着明显区别，故我们依然非常看好中国餐饮行业未来广阔的潜在空间，但随着过往粗放型发展阶段告一段落，未来企业会越来越注重基本功的修炼，以及通过多元化途径寻求第二、第三增长曲线。综合而言，我们最为看好供应链优势突出、困境革新能力强的海底捞，及民企机制优良、细分赛道卡位有特色、不断打磨新增长极的同庆楼；其次看好紧抓年轻人消费习性、平台孵化能力强的九毛九，以及区域品牌势能强、积极全国扩张、经营稳健的广州酒家；建议关注模式不断优化，经营存在拐点预期的海伦司、奈雪的茶等。风险提示：食品安全；竞争加剧；新品牌孵化不及预期；海外扩张不及预期。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（百万元）2024E2025E2024E2025E6862.HK海底捞买入14.68818.440.931.0315.7914.26605108.SH同庆楼买入30.7980.051.451.8921.2316.299922.HK九毛九买入4.3362.250.430.5310.088.18603043.SH广州酒家买入18.24103.741.081.2316.8914.839869.HK海伦司买入2.5031.670.320.427.825.962150.HK奈雪的茶增持2.0835.660.060.1434.6514.85资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录写在前面......................................................................7日本餐饮行业机会表现：全维度领衔..............................................8日本经济变迁机理与餐饮业态....................................................9规模洞察：老龄化+节俭化+便利化驱动下，行业增长放缓....................................9格局分析：洗牌加剧、集中度提升、连锁化推进...........................................12日本餐饮行业细分赛道表现如何？...............................................13日本餐饮行业细分赛道总览.............................................................13日本什么餐饮细分赛道增长亮眼？.......................................................14哪些赛道跑出大市值连锁企业？.........................................................16日本餐饮行业细分赛道逐个探究.................................................17牛丼饭：需求、供给、政策三重利好，黄金赛道成就大牛股.................................17回转寿司：龙头企业极致降本增效，推动行业向上扩容.....................................26汉堡店：高增长后震荡，外来者为王.....................................................28家庭餐厅：动荡下滑，珠玉企业仍璀璨...................................................31居酒屋：行业增速放缓，龙头跨足其他餐饮业态实现大市值.................................38咖啡店：行业承压，龙头小市值.........................................................43复盘日本餐饮行业，我们能得到什么启示？.......................................50启示一：泡沫经济崩溃后，日本餐饮企业如何突围？.......................................50启示二：泡沫经济崩溃后，日本餐饮企业如何成长为大市值企业？...........................53启示三：对标日本，中国连锁餐饮行业前景如何？.........................................57投资建议.....................................................................59风险提示.....................................................................59 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：日本酒店、旅游、餐饮行业PE对比.....................................................8图2：日本、美国、英国、香港餐饮行业PE对比...............................................8图3：日本消费者服务子行业上市公司市值占比................................................9图4：日本消费者服务子行业上市公司涨跌幅..................................................9图5：日本经济变迁机理与餐饮业态..........................................................9图6：1990-2014年日本餐饮行业市场规模（单位：兆日元）....................................10图7：日本三种就餐方式的区分：内食/中食/外食.............................................10图8：日本人均实际消费支出的变化（中食/外食/内食）.......................................10图9：1983-2022年日本自然失业率变化......................................................10图10：1990-2019年日本老龄化率由12%增至28%..............................................11图11：2019年日本不同年龄段男性、女性的外出就餐频率......................................11图12：1960-2020年日本家庭户规模变化（千世带，户规模）...................................11图13：日本狭义外出就餐率于1997年见顶...................................................11图14：1960-2020年日本家庭户规模变化（千世带，户规模）...................................12图15：英国、美国、中国、韩国、新加坡、日本巨无霸指数....................................12图16：2021年日本餐饮行业个体户占企业总数的60%左右......................................12图17：1990-2020年日本餐饮行业门店数量（单位：家）.......................................12图18：2007-2022年日本连锁化率逐年提升...................................................13图