贵州茅台2023年三季报业绩点评：稳健增长

2023年10月22日 稳健增长 --贵州茅台2023年三季报业绩点评 核心观点： 分析师 Q3收 入 增 速 放 缓 应 主 要 因 节 奏 调 整 ：茅 台Q3收 入 增 速 较 上 半 年 略 有 放 缓 ，合 同负 债 连 续 两 个 季 度 呈 同 比 下 降 状 态 ，略 显 增 长 疲 弱 迹 象 。分 产 品 看 ，茅 台 酒 收 入280亿 元 ，同 比+14.6%，对 比Q1-Q3同 比+17.3%增 速 有 所 放 缓 ，但 对 照 公 司 全 年整 体 收 入+15%左 右 的 目 标 增 速 还 算稳 健 。考 虑 春 节 时 点 等 因 素 ，公 司 应 该 是 在 上半 年 加 快 了 发 货 速 度 ， 因 此Q3增 速 有 所 放 缓 ； 渠 道 商 的 利 润 仍 然 丰 厚 ， 因 此 不存 在 渠 道 推 力 下 降 的 问 题 ；至 于 消 费 者 端 增 速 是 否 有 所 放 缓 ，我 们 认 为 尚 需 进 一步 观 察 ， 茅 台 酒 单 季 度 收 入 增 速 波 动 从 过 去 来 看 也 属 于 正 常 状 况 。Q3系 列 酒 收入55.2亿 元 ， 同 比+11.7%， 对 比Q1-Q3同 比+24.4%的 增 速 放 缓 。 由 于Q3茅 台1935的 批 价 仍 有 下 降 ，预 计 公 司 延 续 控 货 节 奏 ，此 外 去 年Q3系 列 酒 收 入 基 数 较高 。9月 底 上 市 了 汉 酱 新 品 ，未 来 有 望 接 续 推 动 系 列 酒 收 入 增 长 。分 销 售 渠 道 看 ，Q3公 司 批 发 渠 道 收 入187亿元 ， 同 比+1.5%，Q1-Q3批 发 收 入 同 比+2.9%， 传 统渠 道 销 售 保 持 稳 定 。Q3直 销 渠 道 收 入148亿 元 ， 同 比+35.3%，Q1-Q3直 销 收 入同 比+44.9%。其 中i茅 台Q3收 入55.3亿 元 ，同 比+36.8%，该 渠 道 放 货 量 同 环 比均 有 增 加 。 盈 利 能 力 小 幅 提 升 ：Q3净 利 率49.2%，同 比+1.1pct，其 中Q3管 理 费 用 率 的 同 比下 降 为 主 要 贡 献 。 投 资 建 议 ：公 司Q3营 收 增 速 较 上 半 年 有 所 放 缓 ， 我 们 认 为 更 多 与 上 下 半 年 的 发货 节 奏 有 关 。今 年 整 体 消 费 环 境 偏 弱 ，我 们 认 为 参 照 全 年 目 标 营 收 同 比+15%是 更为 理 性 和 可 持 续 的 增 长 速 度 ，因此 小 幅 调 降 公 司 盈 利 预 测 至2023-2025年 总 营 收1477/1704/1952亿 元 ， 归 母 净 利 润735/853/980亿 元 ，EPS为58.49/67.87/78元 。2023/10/20收 盘 价1645元 对 应P/E分 别 为28/24/21倍 。 我 们 认 为 公 司 业 绩 的 增长 驱 动 因 素 无 重 大 变 化 ， 股 价 已 对Q3增 速 低 于 预 期 做 出 反 映 ， 维 持 推 荐 评 级 。 风 险 提 示 ：宏 观 经 济 疲 弱 影 响 高 端 酒 需 求 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 附录： 分析师承诺及简介 刘 来 珍 ，上 海 交 通 大 学 金 融 学 硕 士 ，7年 食 品 饮 料 和 其 他 消 费 品 行 业 证 券 研 究 经 验 ， 重 点 覆 盖 酒 类 板 块 以 及 部 分 非 酒 标 的 。 评级标准 未 来6-12个 月 ， 行 业 指 数 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 公 司 评 级 体 系 未 来6-12个 月 ， 公 司 股 价 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn 唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 公司网址：www.chinastock.com.cn