2023三季报点评：2023Q3营收稳步增长，生猪养殖经营改善

2023Q3营收稳步增长，净利同比略有下降。公司2023Q1-Q3营收达869.26亿元，同比+10.10%；归母净利达22.52亿元，同比+7.13%。2023Q3营收达341.9亿元，同比+4.78%，环比+16.38%；归母净利达11.51亿元，同比-2.70%，环比+66.33%。饲料业务方面，公司7-8月饲料销量增速较好，但受9月台风、洪涝等恶劣天气影响，水产料、猪料等饲料需求增速放缓。我们预计2023Q3公司整体实现饲料销售接近660万吨，对应净利约为10.4-10.5亿元。养殖业务方面，预计公司Q3实现生猪出栏100-110万头，经营性亏损可能接近0.5亿元，头均经营亏损预计约50元左右，考虑减值冲回后，预计生猪养殖业务实现净利大概1亿元； 另外预计水产养殖亏损可能接近7000万元，主要系生鱼养殖受行情影响有所亏损。此外，动保和种苗业务预计大概共实现盈利约7000万元。 2023年业绩考核目标调整影响较小，看好公司长期发展。公司于2023年9月末发布公告，将2023年员工持股计划中公司层面2023年的业绩考核指标，由2023年饲料对外销售增量目标不低于300万吨，下调至不低于260万吨。考虑到目标调减的销量增量40万吨占2023年全年对外销量目标的比例仅约1.75%，且主要为毛利率偏低的普水料，我们认为该调整对公司整体业绩影响有限，最终2023年公司饲料对外销量目标不低于2284万吨，较2022年目标实现不低于12.85%的增速，较行业仍有领先优势。天气影响属于不可控因素，公司根据实际情况及时调整业绩目标，亦有利于充分发挥员工持股计划激励效果，看好公司长期发展。 2023Q1-Q3期间费用整体稳定，管理经营仍将持续优化。2023Q1-Q3公司销售/管理/财务费用率分别为2.07%/2.23%/0.48%，较2022年整体分别+0.18pct/-0.24pct/-0.09pct。公司销售费用略有提升，主要系经营规模扩大，人员增加，薪酬水平提升及业务推广费增加所致。但公司重视组织管理效率提升，充分发挥中台管理优势，通过构建“采购+研发+销售+生产”四位一体管理模式，确保公司内部快速联动，提高市场影响力，并推行三级研发体系，确保技术成果前瞻性、可持续输出及快速转化，能最大程度促进管理及研发效率加强，未来管理水平有望持续提升。 风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。 投资建议 ：维持“买入”评级 。预计公司2023-2025年归母净利40.02/52.76/59.66亿元，最新收盘价对应PE分别18/14/12倍。 盈利预测和财务指标 2023Q3营收稳步增长，净利同比略有下降。公司2023Q1-Q3营收达869.26亿元，同比+10.10%；归母净利达22.52亿元，同比+7.13%。2023Q3营收达341.9亿元，同比+4.78%，环比+16.38%；归母净利达11.51亿元，同比-2.70%，环比+66.33%。 饲料业务方面，公司7-8月饲料销量增速较好，但受9月台风、洪涝等恶劣天气影响，水产料、猪料等饲料需求增速放缓。我们预计2023Q3公司整体实现饲料销售接近660万吨，对应净利约为10.4-10.5亿元。养殖业务方面，预计公司Q3实现生猪出栏100-110万头，经营性亏损可能接近0.5亿元，头均经营亏损预计约50元左右，考虑减值冲回后，预计生猪养殖业务实现净利大概1亿元；另外预计水产养殖亏损可能接近7000万元，主要系生鱼养殖受行情影响有所亏损。此外，动保和种苗业务预计大概共实现盈利约7000万元。 业绩考核目标调整影响较小，看好公司长期发展。公司于2023年9月末发布公告，将2023年员工持股计划中公司层面2023年的业绩考核指标，由2023年饲料对外销售增量目标不低于300万吨，下调至不低于260万吨。考虑到目标调减的销量增量40万吨占2023年全年对外销量目标的比例仅约1.75%，且主要为毛利率偏低的普水料，我们认为该调整对公司整体业绩影响有限，最终2023年公司饲料对外销量目标不低于2284万吨，较2022年目标实现不低于12.85%的增速，较行业仍有领先优势。天气影响属于不可控因素，公司根据实际情况及时调整业绩目标，亦有利于充分发挥员工持股计划激励效果，看好公司长期发展。 图1：海大集团营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：海大集团单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：海大集团归母净利及增速（单位：亿元、%） 图4：海大集团单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 2023Q1-Q3期间费用整体稳定，管理经营仍将持续优化。2023Q1-Q3公司销售/管理/财务费用率分别为2.07%/2.23%/0.48%， 较2022年整体分别+0.18pct及-0.24pct/-0.09pct。公司销售费用略有提升，主要是公司经营规模扩大，人员增加，薪酬水平提升以及业务推广费增加所致。但公司重视组织管理效率提升，充分发挥中台管理优势，通过构建“采购+研发+销售+生产”四位一体管理模式，确保公司内部快速联动，提高市场影响力，并推行三级研发体系，确保技术成果前瞻性、可持续输出及快速转化，能够最大程度促进管理及研发效率加强。研发方面，公司重视研发投入，公司2023H1研发投入达3.44亿元，同比增长约8.61%，对研发的战略性重视与持续投入有望成为公司业绩增长的核心驱动力。 图5：海大集团分毛利率及净利率情况（%） 图6：海大集团费用率情况（%） 饲料市占率稳步提升，养殖、种苗、动保等多元化业务发展向好。分业务看，公司饲料业务表现突出，实现饲料销售规模稳步扩张，2023H1饲料销量约1087万吨（含养殖自用量83万吨），逆势同比增长约12%，占2022年全国工业饲料总产量的比例达7.28%，较2022年全年7.16%的占有率进一步明显提升。其中，水产饲料/禽饲料/猪饲料外销量分别同比增长1%/8%/22%。2023H1饲料销售产品整体毛利率为8.84%，同比减少0.14%，但较同行的单位超额盈利优势依然明显。公司继续加大饲料业务产能投资建设，对未来实现年饲料销量4000万吨的战略目标充满信心。 此外，公司在专业化的基础上持续拓展下游养殖业务。生猪养殖业务方面，2023H1公司共出栏生猪约220万头，公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和自有育种体系建设，团队管理能力和专业能力进一步提升，存活率、养殖效率等多项指标位于行业前列，未来饲料端的研发及规模优势进一步显现。水产养殖方面，目前公司主要养殖品种是生鱼、对虾等特种水产品，2023H1实现营业收入约6.75亿元。 其中，公司工业化对虾养殖项目实现稳步落地，工业化养虾模式通过工厂化科学设计、循环水系统、生物饵料技术及严格生物防控，与传统养殖模式比具有安全可控、质量稳定等优势，经营效果良好。未来公司将持续聚焦具备整体优势、养殖风险可控的水产品种，凭借优质的饲料-种苗-动保三体赋能、精细化管理、专业化运作，在打造出团队专业能力的基础上适当扩大养殖规模。 动保、种苗及其他养殖链业务全面发展。2023H1公司动保业务实现收入6.08亿元，同比基本持平；其中，水产动保基于公司在水产养殖链的固有技术、产品、研发等综合优势，辅以完善的服务体系及成熟的养殖方案进行赋能，拥有强大的市场竞争力和优秀的市场口碑；畜禽动保产品亦通过畜禽动保服务站这一抓手，持续增强客户粘性，取得较好发展，目前畜禽动保服务站建站数量已初具规模，在积累一定经验后，公司计划总结优化，探索畜禽动保服务站的经营服务体系迭代升级，不断提升竞争优势。 2023H1公司种苗业务实现收入7.31亿元，其中虾苗业务表现突出，营收同比增长25%，毛利率同比增长约3%。公司在水产种苗领域的核心技术优势明显，已自主研发培育出凡纳滨对虾“海兴农2号”、长珠杂交鳜等5个国家水产新品种，公司组建了一支以“合作专家+博士+硕士+专业技术人员”为核心的高水平育种研发团队，拥有了全球领先的虾苗和淡水鱼苗研发技术，并且率先构建了育繁推一体化的商业化种业体系，虾苗和鱼苗年销量居全球第一，市场效果表达突出。公司水产种苗业务未来有望同饲料、动保等其他业务继续协同发展。 图7：海大集团分业务营收占比（%） 图8：海大集团分业务营收增速（%） 投资建议：公司管理层优势显著，在做专做稳主业的基础上，聚焦农业产业从田园到餐桌的十几万亿市场，有序尝试、布局新业务，公司有望成为农牧行业的标杆企业。预计23-25年公司分别实现归母净利40.02/52.76/59.66亿元，最新收盘价对应PE分别18/14/12倍。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）