本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 思源电气（603063.SH）2023年三季报点评 Q3业绩符合预期，盈利能力持续修复 2023年10月22日 ➢ 事件说明：10月20日，公司发布2023年三季度报告。23Q1-Q3公司实现营收85.81亿元，同比增长22.55%；归母净利润为 11.48 亿元，同比增长46.14%。单季度来看，2023年Q3实现营收32.78亿元，同比增长23.38%；实现归母净利润4.48亿元，同比增长43.20%；实现扣非归母净利润4.30亿元，同比增长24.75%，业绩符合预期，公司实现持续健康高质量发展。 ➢ 盈利能力向上修复，持续提高研发投入。 盈利能力方面，23 Q1-Q3毛利率为30.11%，同比增加4.09pcts，净利率为13.84%，同比增加2.03pcts，盈利能力向上修复；费用率方面，23 Q1-Q3期间费用率为14.17%，同比增加2.92pcts；其中，财务、管理、销售费用率分别为-0.15%/2.63%/4.39%，同比增加0.91pcts/减少0.05pcts/增加0.23pcts，财务费用率略有提升，主要系汇率变化影响汇兑损益。研发投入方面，公司持续加大研发投入，23 Q1-Q3研发费用6.27亿元，同比增长63.61%；研发费用率为7.31%，同比增加1.83pcts，维持较高水平。 ➢ 积极发力海外业务，业务增长空间较大。 2018-23H1公司积极拓展海外业务，营收持续增长，18-22年CAGR达22.07%。23H1实现海外营收10.82亿元，同比增长47.50%。公司海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。 ➢ 输配电行业领军企业，横向拓展储能业务。 输配电业务：公司深耕输配电行业20余年，积累了丰富且成熟的产品开发和制造经验，参与了多项国家标准和行业标准的制定，拥有多项行业领先的核心技术，在业内处于领先地位。公司是目前输配电设备行业中少有的具备电力系统一次、二次设备、电力电子设备等产品的研发、制造和解决方案能力的厂家。 储能业务：公司开展储能相关业务，积极进行相关技术研发，大力拓展构网型电力电子解决方案，支持新型电力系统发展；大力拓展直流开关元件业务，助力直流配用电系统快速发展。 ➢ 投资建议：公司规划23年实现新增合同订单158亿元，同比增长30%；实现营业收入126亿元，同比增长20%。根据往年情况，21、22年公司收入及订单目标完成度均在100%以上。我们预计公司23-25年营收分别为128.52、156.57、190.24亿元，对应增速分别为22%、21.8%、21.5%；归母净利润分别为16.24、20.62、25.92亿元，对应增速分别为33.1%、26.9%、25.7%，以10月20日收盘价作为基准，对应23-25年PE为23X、18X、14X。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险等 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10,537 12,852 15,657 19,024 增长率（%） 21.2 22.0 21.8 21.5 归属母公司股东净利润（百万元） 1,220 1,624 2,062 2,592 增长率（%） 1.9 33.1 26.9 25.7 每股收益（元） 1.58 2.10 2.67 3.35 PE 30 23 18 14 PB 4.0 3.6 3.1 2.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月20日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 47.62元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 研究助理 李佳 执业证书： S0100121110050 电话： 021-60876734 邮箱： lijia@mszq.com 研究助理 许浚哲 执业证书： S0100123020010 电话： 021-60876734 邮箱： xujunzhe@mszq.com 相关研究 1.思源电气（002028.SZ）2023年半年报点评：23H1业绩符合预期，各业务稳定发力-2023/08/20 2.思源电气（002028.SZ）2022年年报及2023年一季报点评：业绩符合预期，新业务静待成长-2023/04/23 3.思源电气（002028.SZ）2022年三季度报告点评：三季度毛利率暂时承压，费用管控效果良好-2022/10/23 4.思源电气（002028.SZ）2022年半年报点评：Q2业绩环比高增，开关业务贡献核心增量-2022/08/21 5.思源电气（002028.SZ）2021年年报点评：网内业务稳步增长，海外市场步入高增长通道-2022/04/19 思源电气(002028)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10,537 12,852 15,657 19,024 成长能力（%） 营业成本 7,763 9,325 11,294 13,684 营业收入增长率 21.18 21.97 21.82 21.51 营业税金及附加 72 77 94 114 EBIT增长率 -4.25 26.70 27.59 25.18 销售费用 465 578 689 818 净利润增长率 1.90 33.11 26.91 25.74 管理费用 215 321 376 438 盈利能力（%） 研发费用 673 835 1,018 1,237 毛利率 26.33 27.44 27.86 28.07 EBIT 1,365 1,729 2,207 2,762 净利润率 11.58 12.64 13.17 13.63 财务费用 -10 -25 -21 -39 总资产收益率ROA 7.77 9.03 9.61 10.04 资产减值损失 4 6 6 7 净资产收益率ROE 13.31 15.95 17.27 18.33 投资收益 6 0 0 0 偿债能力 营业利润 1,342 1,761 2,235 2,811 流动比率 2.01 1.83 1.89 1.94 营业外收支 -11 2 2 2 速动比率 1.38 1.23 1.31 1.39 利润总额 1,331 1,763 2,237 2,813 现金比率 0.41 0.30 0.42 0.54 所得税 44 53 67 84 资产负债率（%） 39.94 41.43 42.23 42.95 净利润 1,287 1,710 2,170 2,729 经营效率 归属于母公司净利润 1,220 1,624 2,062 2,592 应收账款周转天数 122.18 120.00 118.00 116.00 EBITDA 1,504 1,882 2,376 2,935 存货周转天数 115.60 110.00 105.00 100.00 总资产周转率 0.71 0.76 0.79 0.80 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 2,462 2,165 3,758 5,899 每股收益 1.58 2.10 2.67 3.35 应收账款及票据 4,501 5,331 6,411 7,689 每股净资产 11.86 13.17 15.44 18.29 预付款项 405 466 565 684 每股经营现金流 1.36 1.88 2.69 3.48 存货 2,459 2,816 3,255 3,756 每股股利 0.30 0.40 0.50 0.63 其他流动资产 2,247 2,503 2,781 3,115 估值分析 流动资产合计 12,074 13,281 16,770 21,144 PE 30 23 18 14 长期股权投资 2 2 2 2 PB 4.0 3.6 3.1 2.6 固定资产 1,215 1,253 1,287 1,320 EV/EBITDA 23.34 18.65 14.77 11.96 无形资产 394 394 394 394 股息收益率（%） 0.63 0.84 1.06 1.33 非流动资产合计 3,637 4,707 4,690 4,687 资产合计 15,711 17,989 21,460 25,831 短期借款 109 109 109 109 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 4,055 4,854 6,034 7,498 净利润 1,287 1,710 2,170 2,729 其他流动负债 1,852 2,292 2,721 3,274 折旧和摊销 139 152 170 173 流动负债合计 6,016 7,255 8,864 10,881 营运资金变动 -430 -401 -406 -389 长期借款 0 20 20 20 经营活动现金流 1,055 1,457 2,081 2,688 其他长期负债 258 178 178 193 资本开支 -443 -877 -134 -150 非流动负债合计 258 198 198 213 投资 999 0 0 0 负债合计 6,275 7,453 9,063 11,095 投资活动现金流 -450 -1,175 -134 -150 股本 770 773 773 773 股权募资 45 0 0 0 少数股东权益 265 351 459 595 债务募资 71 34 -27 0 股东权益合计 9,436 10,535 12,398 14,736 筹资活动现金流 -88 -579 -355 -396 负债和股东权益合计 15,711 17,989 21,460 25,831 现金净流量 546 -297 1,592 2,142 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 思源电气(002028)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以