B7-H4 ADC过百亿元授权GSK

事件 2023年10月21日，公司公告，将B7-H4ADC项目HS-20089大中华区以外的全球权益授予GlaxoSmithKline（GSK），公司将收取8500万美元首付款、最多14.85亿美元里程碑付款（折合过百亿元人民币）以及商业化后销售净额的分级特许权使用费。 点评 B7-H4ADC率先突破，三阴性乳腺癌（TNBC）I期临床数据优异。（1）HS-20089是靶向B7-H4的抗体药物偶联物(ADC)，其有 效载荷为拓扑异构酶抑制剂(TOPOi)。B7-H4是B7超家族中的一种跨膜糖蛋白在多种乳腺癌、卵巢浆液性癌、子宫内膜癌和胆管癌在内的一系列癌症中高表达。（2）HS-20089中国Ⅰ期临床数据入选2023年10月的欧洲肿瘤学学会年会（ESMO）的“最新突破 摘要（LBA）”。在33例晚期实体瘤缓解可评价的用药患者中，观 港币(元)成交金额(百万元) 察到8例部分缓解（PR=24.2%），疾病控制率为63.6%。在16例三阴性乳腺癌(TNBC)患者的亚组中，6例PR(PR=37.5%)。在潜在目标治疗剂量(4.8mg/kg和5.8mg/kg)下，在12例TNBC患者中观察到5例PR(PR=41.7%)。在最低剂量0.7mg/kg组，获得PR的患者已持续治疗403天，且仍在继续接受研究治疗。（3）目前针对B7-H4的在研疗法多为抗体和ADC药物，其中乳腺癌和卵巢癌居多。该靶点产品主要有阿斯利康开发的AZD8205（ADC）、Seagen开发的SGN-B8H4V（ADC）、辉瑞开发的PF-07260437 公司基本情况（人民币） 项目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,935 9,382 9,890 11,950 13,650 营业收入增长率 14.33% -5.56% 5.41% 20.83% 14.23% 归母净利润(百万元) 2,713 2,584 2,753 3,294 3,699 归母净利润增长率 5.61% -4.76% 6.57% 19.62% 12.30% 摊薄每股收益(元) 0.457 0.435 0.464 0.555 0.623 每股经营性现金流净额 0.43 0.46 0.48 0.50 0.57 ROE(归属母公司)(摊薄) 13.54% 11.41% 10.84% 11.48% 11.42% P/E 21.74 22.83 21.42 17.91 15.95 P/B 2.94 2.60 2.32 2.06 1.82 （B7H4/CD3双抗）等，上述产品都处于Ⅰ期临床阶段或临床前阶段。为加快HS-20089全球临床进度，GSK计划于2024年在中国境外开展HS-20089Ⅰ期临床试验。除B7-H4以外，公司靶向B7- H3的ADC药物HS-20093也进入了Ⅰ期临床。 全球ADC创新靶点研发如火如荼，多项重磅BD陆续达成。近年来ADC药物差异化靶点如CLDN18.2、Nectin-4、B7-H3/B7-H4等 的临床研发正在兴起。国际巨头重磅投入。2023年10月20日，默克与第一三共就ifinatamab（B7-H3ADC）、patritumab（HER3ADC）、raludotatug（CDH6ADC）达成BD合作，默克将总共支付至多220亿美元、预付40亿美元。 21.00 221021 18.0015.0012.009.00 成交金额翰森制药恒生指数 400 350 300 250 200 150 100 50 0 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023/24/25年营收98.9/119.5/136.5亿元，同比增长5.41%/20.83%/14.23%；归母净利润28/33/37亿元，同比增长6.75%/19.62%/12.30%。维持“买入”评级。 风险提示 集采影响、新药研发不及预期以及竞争格局变化等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 8,690 9,935 9,382 9,890 11,950 13,650 货币资金 3,063 6,719 2,666 1,259 4,286 8,203 增长率 0.1% 14.3% -5.6% 5.4% 20.8% 14.2% 应收款项 3,270 3,836 3,760 3,982 4,835 5,571 主营业务成本 802 870 867 1,068 1,338 1,570 存货 299 410 448 556 704 835 %销售收入 9.2% 8.8% 9.2% 10.8% 11.2% 11.5% 其他流动资产 10,654 12,214 18,957 18,957 19,297 19,177 毛利 7,889 9,065 8,515 8,822 10,612 12,080 流动资产 17,286 23,179 25,832 24,754 29,123 33,786 %销售收入 90.8% 91.2% 90.8% 89.2% 88.8% 88.5% %总资产 83.1% 85.3% 86.1% 85.9% 87.9% 89.2% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 241 93 114 171 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 2,039 3,225 3,196 2,986 2,957 2,917 销售费用 3,103 3,428 3,550 3,264 3,944 4,505 %总资产 9.8% 11.9% 10.7% 10.4% 8.9% 7.7% %销售收入 35.7% 34.5% 37.8% 33.0% 33.0% 33.0% 无形资产 274 98 121 373 265 272 管理费用 759 943 597 692 851 972 非流动资产 3,506 3,981 4,170 4,070 3,993 4,103 %销售收入 8.7% 9.5% 6.4% 7.0% 7.1% 7.1% %总资产 16.9% 14.7% 13.9% 14.1% 12.1% 10.8% 研发费用 1,252 1,797 1,693 1,731 2,032 2,293 资产总计 20,792 27,160 30,002 28,824 33,116 37,890 %销售收入 14.4% 18.1% 18.0% 17.5% 17.0% 16.8% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 2,777 2,886 2,655 3,116 3,768 4,291 应付款项 124 248 222 281 362 436 %销售收入 32.0% 29.1% 28.3% 31.5% 31.5% 31.4% 其他流动负债 2,565 2,775 2,397 2,690 3,262 3,740 财务费用 -90 -111 -251 -64 -47 -159 流动负债 2,690 3,024 2,620 2,971 3,624 4,176 %销售收入 -1.0% -1.1% -2.7% -0.6% -0.4% -1.2% 长期贷款 0 3,743 4,283 0 345 868 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 227 365 453 453 453 453 - 0 0 0 0 0 0 负债 2,916 7,131 7,355 3,424 4,422 5,497 投资收益 0 0 -14 -1 0 0 普通股股东权益 17,876 20,029 22,647 25,400 28,694 32,393 %税前利润 0.0% 0.0% n.a n.a 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 2,777 2,886 2,655 3,116 3,768 4,291 未分配利润 18,598 21,011 22,966 25,719 29,013 32,712 营业利润率 32.0% 29.1% 28.3% 31.5% 31.5% 31.4% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 231 303 56 60 60 60 负债股东权益合计 20,792 27,160 30,002 28,824 33,116 37,890 税前利润利润率 3,09835.7% 3,30033.2% 2,94831.4% 3,23932.8% 3,87532.4% 4,51033.0% 比率分析 所得税 529 587 365 486 581 812 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.1% 17.8% 12.4% 15.0% 15.0% 18.0% 每股指标 净利润 2,569 2,713 2,584 2,753 3,294 3,699 每股收益 0.433 0.457 0.435 0.464 0.555 0.623 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 3.013 3.376 3.817 4.281 4.836 5.459 归属于母公司的净利润 2,569 2,713 2,584 2,753 3,294 3,699 每股经营现金净流 0.403 0.434 0.462 0.476 0.498 0.573 净利率 29.6% 27.3% 27.5% 27.8% 27.6% 27.1% 每股股利 0.065 0.073 0.000 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 14.37% 13.54% 11.41% 10.84% 11.48% 11.42% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 12.36% 9.99% 8.61% 9.55% 9.95% 9.76% 净利润 2,569 2,713 2,584 2,753 3,294 3,699 投入资本收益率 12.72% 9.83% 8.50% 10.25% 10.86% 10.44% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 -196 15 119 -16 -57 -48 主营业务收入增长率 0.09% 14.33% -5.56% 5.41% 20.83% 14.23% 非经营收益 EBIT增长率 -0.63% 3.92% -8.01% 17.38% 20.91% 13.89% 营运资金变动 -216 -428 -306 22 -348 -315 净利润增长率 0.48% 5.61% -4.76% 6.57% 19.62% 12.30% 经营活动现金净流 2,390 2,577 2,741 2,826 2,955 3,401 总资产增长率 6.22% 30.63% 10.46% -3.93% 14.89% 14.42% 资本开支 -1,439 -475 -292 -110 72 -32 资产管理能力 投资 -1,664 -2,095 -5,846 143 -401 -23 应收账款周转天数 131.4 135.0 139.2 140.4 141.5 143.1 其他 229 312 202 59 60 60 存货周转天数 136.0 172.1 188.6 190.1 192.1 194.1 投资活动现金净流 -2,874 -2,259 -5,935 92 -269 5 应付账款周转天数 56.6 104.2 93.6 96.1 98.6 101.4 股权募资 3,172 15 0 0 0 0 固定资产周转天数 85.6 118.4 124.3 110.2 90.3 78.0 债权募资 -8 3,841 -42