2023年三季度业绩点评：主业经营稳健，治理改善逐渐落地

2023年10月18日 主业经营稳健，治理改善逐渐落地 --2023年三季度业绩点评 核心观点： 分析师 渠 道 轻 库 存 操 作 ，23Q3主 业 收 入 增 速 环 比 加 快 。调 味 品 主 业 ，23Q3美 味 鲜子 公 司 营 收12.2亿 元 ，同 比+3.9%，增 速环 比 二 季 度略 有加 快，预 计主 要 得 益于 ：1）渠 道 库 存 水 平 较 低 ， 终 端 动 销 改 善 向 上 游 传 导 更 通 畅 ，渠 道 弹 性 较 竞争 对 手 更 大 ；2）公 司22年 逆 势 开 拓 餐 饮 渠 道 ，下 游 餐 饮需 求修 复 推 动 收 入 端改 善 。分 产 品 看 ，23Q3酱 油/鸡 精 鸡 粉/食 用 油/其 他 收 入 分 别 为7.4/1.6/1.4/1.6亿 元，分 别同 比+4.2%/+15%/-2.9%/-0.6%，酱 油实 现稳 健 增 长 ，鸡 精 鸡 粉由 于餐 饮 渠 道 扩 张 而 实 现 较 快 增 长。分 区 域 看 ，23Q3东 部/南部/中 西 部/北 部收 入分 别为2.7/5.2/2.7/1.4亿 元 ， 分 别同 比+2.9%/+4.3%/+12.0%/-8.1%， 中 西 部增长 较 快、北 部 下 滑均主 要受基 数 影 响。渠 道 下 沉 ，23年9月 底 经 销 商 共2110家 ， 环 比6月底 增 加0.2%， 较 年 初 增 加5.3%。 成 本回 落 叠 加 费 用 收 缩 ，23Q3盈 利 能 力 显 著 改 善 。归 母 净 利 率 ：23Q3为13.1%，同 比+5pcts。具 体 拆 分 ，毛 利 率 ：23Q3为33.9%，同 比+2.7pcts，主 要得 益 于 大 豆与 包 材 等 价 格 同 比 下 降 。销 售 费 用 率 ：23Q3为8.1%，同 比-1pcts，主 要 归 因 于电 商 费 用 减 少 ，但 工 资 福 利 、广 告 宣 传 费仍 在增 加，反 映 渠 道下 沉工 作 仍 在 进 行 中。管 理 费 用 率 ：23Q3为5.9%，同 比-2.3pcts，预 计 主 要归 因 于部 分 高 管 离 职 导 致薪 酬 福 利 减 少 。 新 一 届 高 管相 继就 任 ，未 来 有 望 掀 开 发 展新 篇 章。展 望23Q4，一 方 面 考 虑到 年 末 春 节 备 货 期 延 后 以 及 新 一 届 高 管 团 队 需 要 过 渡 期 ，预 计 收 入 端仍延 续稳 健 增 长 趋 势 ，另 一 方 面预 计大 豆 价 格 同 比 下 跌 趋 势 延 续，成 本 端 的 压 力仍 相对缓 和 。长 期看 ，1）逆 势 布 局新 渠 道 与 新 品 类 的 红 利 或 在 行 业 上 行周 期 释 放，我 们 判 断基 础 调 味 品 有 望 随 着 宏 观 周 期 复 苏 实 现 需 求 端 的 改 善 ， 同 时 公 司 在过 去1年 行 业 下 行 周 期 积 极 布 局 餐 饮 渠 道 与 复 合 调 味 品 ， 这 一 红 利 有 望 在 未来 行 业 上 行 周 期 逐 步 释 放；2）根 据 公 司 公 告 ，新 一 届 高 管拥 有 丰 富 的工 作 经验 ，总 经 理 余 总、副 总 经 理 刘 总 曾 于 华 润 雪 花 啤 酒 任 职 ，常 务 副 总经 理 林 总与副 总 经 理 陈 总 熟 悉 投 资 并 购，将共 同 带 领 公 司掀 开发 展 新 篇 章 ，未 来有 望 实 现高 于 行 业 平 均 水 平 的 增 速。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 投 资 建 议：根 据 公 告 调 整 盈 利 预 测 ，预 计2023~2025年 归 母 净 利 润分 别为-7.9/7.5/8.5亿 元 ， 同 比-32.9%/+194.8%/14.6%，EPS为-1/0.95/1.09元 ，24-25年PE为35/30X，考 虑 到 公 司土 地 诉 讼 问 题 的解 决与 股 权 激 励落 地 仍 需 一 定时间， 维 持 “ 谨 慎推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：行 业 竞 争 加 剧 的 风 险， 行 业 需 求 下 滑的 风 险 ， 食 品 安 全 风 险。 分析师承诺及简介 刘 光 意食 品 饮 料 行 业 分 析 师 ：经 济 学 硕 士 ，2020年 加 入 民 生 证 券 研 究 院 ，2022年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 重 点 覆 盖 非 酒类 板 块 （ 餐 饮 供 应 链 、 调 味 品 、 速 冻 与 预 制 菜 、 软 饮 料 、 乳 制 品 等 ）， 擅 长 通 过 历 史 复 盘 与 海 外 比 较 视 角 深 度 挖 掘 行 业 投 资 价 值 。 评级标准 未 来6-12个 月 ， 行 业 指 数 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 公 司 评 级 体 系 未 来6-12个 月 ， 公 司 股 价 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn