美国9月CPI点评：通胀降温进度不及预期

沈夏宜分析师Email:shenxiayi@lczq.com证书:S1320523020004 核心观点： 相关报告 美国9月整体CPI通胀同比3.7%、环比0.4%均超预期。9月整体CPI向上拉动项基本同前，以住房价格水平高（同比7.2%）和油价上涨（环比+1.5%）为主。核心CPI方面，9月核心CPI环比维持在0.3%，同比4.1%继续回落。非住房核心CPI同比持续回落至2%。核心商品9月环比-0.4%，同比零增长。其中二手车环比-2.5%，为9月CPI主要拖累项。 9月通胀数据点评：库存周期拐点已至2023.10.169月金融数据点评：信贷结构改善，增量政策出台仍有必要2023.10.168月利润数据解读：利润增速由负转正，企业盈利修复超预期2023.10.13 住房价格回落速度低于预期，或牵制核心服务CPI顺利下行。9月核心服务环比回升至0.6%（前值0.4%），同比5.7%（前值5.9%）。9月住房价格同比7.2%，前值7.3%，回落速度偏缓，对核心CPI增长的贡献仍超70%。业主等价租金同比7.1%，主要住所租金同比7.4%，后者回落缓于领先指标趋势。住房价格若不能如期下行，则核心服务CPI仍面临压力。 能源涨价压力边际缓解，但仍为9月CPI主要拉动项。美国9月能源环比增加2.3%，其中9月汽油（+2.1%）、燃油（+8.5%）、电力（+1.3%）、天然气（-1.9%）。能源价格继续向交通运输服务CPI传导，但比上月大幅减少：9月交通环比0.7%（前值+2%），其中机票价格环比0.3%（前值+4.9%）。近期地缘政治风险增加或加剧能源价格风险。 9月数据公布后，年内再加息预期小幅抬升。CPI数据再次超预期，数据公布后美股收跌，美债收益率上行，市场对加息预期抬升，降息时点预期推后，但11月不加息的预期占主流（90.2%）。近期FOMC成员鸽派表态增多，主要系近期金融条件收紧降低加息必要性。根据近期美联储的谨慎态度来看，9月数据不满足再次加息的条件，年内是否再加息仍需关注后续数据表现。 风险提示：美国通胀粘性超预期；美联储货币政策超预期。 目录 1.美国通胀降温并非一帆风顺..........................................................................................42.住房：下行趋势偏缓，拉高核心服务CPI.....................................................................53.能源：美国能源价格先于国际油价回落........................................................................64.市场影响：预期11月不加息，但后续加息可能性上升.................................................75.风险提示.......................................................................................................................8 图目录 图1美国近期CPI分项权重、同环比及趋势（%）.......................................................4图2美国8月CPI分项相对重要性及同环比（%, NSA）.............................................5图3美国9月CPI分项相对重要性及同环比（%, NSA）.............................................5图4美国商品CPI及其分项同比（%）.........................................................................5图5美国商品CPI及其分项同比（%，不含能源）.......................................................5图6美国服务CPI及其分项同比（%）.........................................................................5图7美国服务CPI及其分项同比（%，不含能源）.......................................................5图8 Zillow房价指数领先业主等价租金16个月（%）...................................................6图9 Zillow观察租金指数领先主要住所租金13个月（%）............................................6图10美国汽油零售价滞后国际原油（美元）................................................................6图11美国能源、机票与WTI原油价格同比（%）........................................................6图12航空煤油价格与机票价格同步回升（美元/桶，%）.............................................7图13 2023年WTI日频原油价格（美元/桶）................................................................7图14美国住房指数高位持续拉高核心CPI....................................................................7图15 9月美国CPI公布后年内加息预期小幅上升..........................................................8 1.美国通胀降温并非一帆风顺 美国9月整体CPI通胀3.7%同前，预期3.6%；环比0.4%，预期0.3%，前值0.6%。核心CPI环比持平0.3%，同比4.1%。其中核心商品9月同比首次零增长，环比-0.4%，商品需求降温及供应链持续改善。核心商品中新车环比保持0.3%，同比2.5%。二手车为主要拖累项，环比-2.5%，前值-1.2%，同比下行至-8%。核心服务则展现更多韧性（同比5.7%，前值5.9%），环比增加0.6%，前值0.3%，为今年3月以来最高环比读数。美国9月CPI同环比再次高于预期及核心服务韧性引发市场对紧缩的担忧。 住房仍为CPI增长的最大拉动项，回落速度不及预期。住房对整体CPI贡献过半，对核心CPI贡献超70%。9月住房价格环比增长0.6%，前值0.3%，同比7.2%，前值7.3%。业主等价租金环比0.5%，主要住所租金环比0.6%，均高于前值。当前住房价格仍在高位，且9月环比下行趋势偏缓，拉高核心服务指数。若住房不能如期降温，核心服务通胀降幅将受限。 能源为9月CPI增长的另一主要拉动项。9月全球能源价格回落带动美国能源CPI指数增速放缓，但总体影响为正，能源总体环比1.5%，前值5.6%。其中，燃油涨幅最大，环比8.5%，前值10.6%，汽油（+2.1%）环比增速明显放缓。能源服务环比0.6%（前值0.2%），天然气服务环比增速转负至-1.9%，电力服务环比1.3%，比前值0.2%有所增加。能源5.6%，近期地缘政治风险加深，巴以冲突或加剧未来能源价格不确定性。 9月CPI公布后，年内再加息预期小幅抬升，但11月不加息的预期占主流（90.2%）。CPI数据再次超预期，显示美国最后一阶段降通胀面临的阻力。数据公布后，美股收跌，美债收益率上行，市场对加息预期抬升，12月加息25bps的可能性小幅上升至30.4%，降息时点预期小幅推后。相比10月前，近期FOMC成员鸽派表态增多，发言主要考虑到美债收益率上行可能替代货币政策收紧金融条件，加息必要性降低。从9月强劲的非农新增就业数据（+33.6万人）及当前美国通胀与美联储目标的差距来看，加息并非绝无可能，但是仍然需要更多证据支持。后续数据可能对年内两次议息会议结果更为关键。 资料来源：BLS，联储证券研究院 资料来源：BLS，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 2.住房：下行趋势偏缓，拉高核心服务CPI 住房价格回落速度低于预期，或牵制核心服务CPI顺利下行。9月核心服务环比回升至0.6%（前值0.4%），同比5.7%（前值5.9%），住房贡献项绝大部分。9月住房价格环比回升至0.6%（前值0.3%），同比7.2%（前值7.3%）。总体来看，9月住房价格高位对核心服务CPI压力仍存。 住房下分项中，业主等价租金（OER）环比涨幅偏大（+0.6%，前值0.4%），且占比较高（25.61%），因此贡献了大部分9月住房环比增长。另一分项主要住所租金（RPR）占比7.59%，9月环比持平上月（+0.5%），但同比回落趋势明显缓于领先指标Zillow观察租金指数。按Zillow对应领先指标预测，9月OER同比应在7.3%左右，实际为7.1%， 与预测基本一致；RPR同比应在6.7%左右，实际为7.4%，高于预测值。主要住所租金若不能如期下行，则后续可能需要向上修正预期。 资料来源：BLS，Zillow，联储证券研究院 3.能源：美国能源价格先于国际油价回落 9月美国能源通胀风险边际放缓，触顶回落趋势先于WTI原油价格。9月能源CPI涨幅仅有1.5%，其中燃油（+8.5%）、汽油（+2.1%）、天然气（-1.9%）较上月明显放缓，电力指数（+1.3%）小幅回升。按周频数据，9月1日至29日WTI原油价格涨幅有约10.8%（+$8.94），美国汽油零售价涨幅则基本为零（+$0.005），且9月底后美国汽油零售价持续回落，近期美国能源涨势或暂停。 能源价格向交通运输服务传导效应同步放缓。9月交通运输服务CPI环比0.7%，比上月2%有所放缓，对核心服务指数增长贡献有限。以机票为例，9月机票CPI走平，环比仅有0.3%（前值4.9%）。随着油价增速放缓，预计未来交通运输通胀的上行压力也将缓解。 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 4.市场影响：预期11月不加息，但后续加息可能性上升 美国核心服务和能源通胀读数在单月聚积，牵制整体CPI下行。9月能源上行压力虽然有所缓解，但住房通胀又遇瓶颈，二者叠加使得CPI同比再次超预期。数据公布后，美股收跌，美债收益率上行，市场对加息预期抬升，12月加息25bps的可能性小幅上升至30.4%，降息时点预期小幅推后，但11月不加息预期仍占主流。我们认为，9月通胀再超预期仅代表美联储尚未迎来经济“充分降温”的证据，但并不证明美国经济韧性反弹或加息势在必行。 资料来源：BLS，联储证券研究院 近期美联储行事趋于“谨慎”，数据出现大转折前或不轻易加息。与鲍威尔的鹰派表态不同的是，9月议息会议纪要和近期FOMC成员鸽派表态增多，发言主要讨论美债收益率上行收紧金融条件，加息必要性可能降低。抛开发言不谈，近期美联储明显放慢加息节奏，似乎在“按兵不动”等待正确时机。在计划长期维持利率高位的情况下，美联储再次加息或开始降息都需要有强有力的证据支持，而9月通胀的变化幅度还不满足美联储决定加息的条件。当前通胀缓降的表现既涵盖了能源、住房等