美国3月CPI数据点评：通胀再超预期，降息预期降温

宏观研究 2024.04.11 通胀再超预期，降息预期降温 ——美国3月CPI数据点评 本报告导读： 超级核心通胀涨幅再度回升带动3月核心CPI超预期。一季度通胀连续超预期，显示通胀上半年粘性比我们和市场预期的更高，并不能为联储6月降息提供“更多信心”，降息预期出现明显降温，风险倾向于降息时间更晚、幅度更小、终点利率更高。 摘要： 美国3月核心CPI环比0.36%，市场预期0.30%，前值0.36%。整体CPI环比0.38%，市场预期0.30%，前值0.44%，其中核心服务环比回升0.06个百分点至0.52%。3月核心CPI超预期主因在于超级核心通胀，环比涨幅扩大0.18个百分点至0.65%，其中汽车保险和汽车维修是最大的超预期分项，3月环比涨幅分别明显扩大至2.58%（前值0.85%）和1.74%（前值0.39%），两者对整体CPI拉动约0.1个百分点，是3月通胀超预期的主要原因。这两个分项均在2023年8月触顶，此后整体呈回落趋势，而2024年3月环比涨幅则直接突破了2023年8月的高位，也打破了过去大约半年的回落趋势，汽车维修可能在一定程度上反映了就业市场的紧张，而汽车保险可能在一定程度上是对前期汽车维修价格上涨的滞后反映（保险价格调整的频率较 郭新宇(分析师) 报告作者 021-38038436 guoxinyu@gtjas.com 证书编号S0880523110002 黄汝南(分析师) 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号S0880523080001 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 证书编号S0880521120002 韩朝辉(分析师) 021-38038433 hanchaohui@gtjas.com 证书编号S0880523110001 相关报告 低）。此外，医疗服务涨幅也略超预期，3月环比涨幅扩大至0.56% （市场预期约0.4%），其他个人服务环比涨幅由负转正（该分项本身波动就较大）。娱乐服务和教育通讯服务涨幅则均有所回落。 宏观研 究 事件点 评 证券研究报 告 房租方面，市场较为关注的OER涨幅持平前期为0.44%，基础房租涨幅回落0.05个百分点至0.41%，外出酒店住宿环比涨幅回落0.07个百分点至0.08%，但可能由于季调因子的因素，整体房租（RentofShelter）环比涨幅反而扩大了0.08个百分点至0.50%。核心商品方面，环比涨幅回落0.26个百分点至-0.15%，其中二手车价格环比如期转负为-1.11%，新车价格环比跌幅小幅扩大至-0.17%，是核心商品转负的主要因素。此外，教育通讯用品、娱乐用品环比跌幅进一步扩大，家具家电环比跌幅小幅收窄，服装环比涨幅小幅扩大。 综合来看，一季度通胀数据连续超预期，显示通胀上半年粘性比我们和市场预期的更高。往下半年来看，预计通胀仍有回落的空间（通胀环比回落，同比因为基数效应可能横盘震荡），因素包括：前期新签租约回落的逐步计入；二手车、新车价格的持续回落；劳动力市场再平衡及其对应的工资压力缓解。一季度通胀数据的连续超预期，使得降息预期出现明显降温，降息时间更晚、幅度更小、终点利率更高。 当前联储内部分歧较为明显，代表性人物分别为鲍威尔（偏鸽）和沃勒（偏鹰），前者认为（1）1-2月通胀噪音偏多，并没有改变通胀回落的趋势；（2）就业和经济韧性主要由供给端改善推动，并不会推升通胀，因此政策利率可以对增长类数据“脱敏”，但需要对通胀数据保持高度敏感。但以沃勒为代表的偏鹰派官员则从风险平衡的角度出发，认为在经济韧性较强的背景下，过早和幅度过大的降息造成的风险是不对称的，通胀持续维持在2%以上（甚至二次通胀）的风险较大，因此不宜过早和过大幅度的降息。因此通胀数据对两派观点的检验至关重要，而3月通胀的再度超预期，并不能为鸽派倾向的6月降息提供“更多信心”，使得以沃勒为代表的偏鹰派“暂胜一局”。 风险提示：劳动力市场韧性超预期；通胀粘性超预期。 劳动力市场维持强韧性 再议财政与货币的协调配合外需定边际，内需调结构库存周期拐点的决定性因素 第一本账支出进度创历史新高 2024.04.06 2024.03.31 2024.03.31 2024.03.28 2024.03.26 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图3：房租环比涨幅回落图4：新签租约指示后续CPI房租涨幅仍将继续下降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图5：3月超级核心通胀回升图6：3月汽车维修和保险价格涨幅会明显回升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图7：超级核心通胀与工资增速走势一致图8：职位空缺率领先工资增速约2个季度 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究 图9：二手车环比由正转负图10：二手车价格总体呈现下跌趋势 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图11：能源环比涨幅小幅收窄，食品环比涨幅小幅扩大 数据来源：wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为 比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的12个月内的公司股价 （或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。 国泰君安证券研究所 股票投资评级 行业投资评级 评级说明 增持相对沪深300指数涨幅15%以上 谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5% 减持相对沪深300指数下跌5%以上 增持明显强于沪深300指数 中性基本与沪深300指数持平 减持明显弱于沪深300指数 上海深圳北京 地址上海市静安区新闸路669号博华广场20层 深圳市福田区益田路6003号荣超商务中心B栋27层 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心南楼18层 邮编200041518026100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com