存单周报：季末提前布局，存单行情继续修复

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年10月08日 【债券周报】 存单周报（0925-1001）：季末提前布局，存单行情继续修复 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】假期消费突破疫前——每周高频跟踪20231007》 2023-10-07 《【华创固收】结构性工具会是重点吗？—— 2023Q3货政例会点评》 2023-09-28 《【华创固收】政策双周报（0911-0927）：特殊再融资债券启动发行，广州官宣放松限购》 2023-09-27 《【华创固收】股债不同走向下，转债市场如何表现？——可转债周报20230925》 2023-09-25 《【华创固收】存单周报（0918-0924）：存单“供需双强”，行情率先启动》 2023-09-24 供给方面，本周存单净融资下滑，期限结构缩短。本周（9月25日至10月01日）存单发行规模为3152.7亿元，相较上周的6968.6亿元，发行规模大幅下滑；净融资额-1802.1亿元，上周为1522.2亿元。截至9月末，本月存单净融资额-135.2亿元。供给结构上，本周国有行发行占比上升，由上周24%上升 至28%；股份行发行占比由上周47%下降至38%；城商行发行占比由上周22%上升至28%。期限方面，本周6M及以上存单发行占比明显下行，由上周54%下降至30%，其中1M期存单占比由6%大幅升至25%，3M期存单占比由40% 升至45%，6M期存单占比由21%降至15%，9M期存单占比保持2%不变，1Y期存单发行占比由31%降至12%，存单发行加权期限降至4.18个月附近（上周为6.41个月）。下周（10月2日至15日）到期情况来看，存单到期规模为 4694.3亿元，周度环比减少260.5亿元，到期主要集中在国股行和城商行，基 于期限视角，3M和1Y存单到期金额最高，分别为1894.7亿元和1218.2亿元。 需求方面，三农配置需求进一步下滑，货基季末时点加速入场，理财机构需求增加，全市场募集率较上周小幅回升。（1）就配置机构而言，三农配置需求大幅走弱，净买入额进一步下滑，由上周-236.98亿元降至-503.56亿元；理 财机构配置增加，由上周56.3亿元上行至267.94亿元；货币基金净买入额由 上周347.86亿元上行至516.11亿元，为需求端最大支撑；其他机构而言，城商行和基金公司为最大卖出方，分别为-894.06亿元、-127.15亿元；国有行存单增配442.83亿元（上周为505.83亿元）。（2）本周全市场募集率由9月22 日的88%小幅上行至91%，整体处于相对高位，分机构看，城商行、股份行、 国有行和农商行存单募集率均有上升，分别由75%升至78%，由93%升至96%，由95%升至98%，由92%升至94%。 定价方面，股份行存单各期限利率变动不一，1Y-3M期限利差小幅缩窄。（1）本周，股份行存单各期限利率变动不一，具体来看，1M品种下行10BP，3M品种为维持不变，6M品种上行4BP，9M品种小幅上行2BP，1Y品种下行5BP （2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差小幅缩窄，由12BP缩窄至8BP下行至2%左右的分位数水平（2019年以来，下同）。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差较上周走扩35.83BP，利差分位数由19%上行至95%， 农商行与股份行利差较上周上行8BP，利差分位数由24%上行至46%附近。 估值方面，本周存单“量价齐落”，经历此前连续两周的集中发行后，季末最后一周供给压力减弱，理财、国有行、货基等机构需求较强，国股行1Y存单定价下行至2.4%附近。9月22日至9月28日，1Y股份行存单发行利率下行4.6BP至2.4%附近，R007:15DMA上行12.9BP左右至2.17%附近，存单与资 金价差下行18BP，处于17%左右的分位数位置；1Y国债利率下行3BP至2.17%，存单与国债价差收窄，分位数下行至4%附近；此外，MLF-存单价差上行至10BP附近，价差分位数上行至30%附近，AAA等级中短票利率上行1.2BP，中短票-存单的价差上行至82%的分位数水平。 整体来看，9月末随着赎回扰动减弱，跨季资金大幅收紧的隐忧有所缓解，理财需求逐渐修复，国有大行及货基季节性加速入场配置，短端品种中存单一级、二级成交首先出现短暂企稳迹象，目前国股行1年期存单定价由下旬的2.5%下行至2.4%附近，AAA等级存单二级成交收益率由2.47%小幅下行至2.44%附近。从供需情况来看，10月存单到期规模预计在1.8万亿附近，且季初月份供给的“刚性”压力较为有限，较9月有所改善，需求方面，10月农村机构配置需求或较9月边际修复，理财冲存款资金季节性回流，对短端品种的支撑或增强，存单市场供需压力不大，但相较7月而言，增量配置需求的保护相对偏弱，且下旬税期规模偏大，走款扰动下，预计存单定价大幅下行空间相对有限；从比价情况来看，相较于存单，短端国债、高等级中短票品种配置性价比或相对更高，优先关注其配置价值。 风险提示：流动性超预期紧缩。 目录 一、供给：存单净融资下滑，期限结构压缩4 二、需求：三农配置需求下滑，货基、理财机构增配5 三、发行定价：各期限利率变动不一，期限利差小幅收窄7 四、估值：季末提前布局，存单行情延续修复9 �、风险提示11 图表目录 图表1本周存单净融资额-1802.1亿元，净融资转负4 图表2截至9月末，存单当月净融资额-135.2亿元4 图表3国有行发行进度较上期略有上升4 图表4国有行发行占比升至28%左右5 图表56M及以上中长久期发行占比降至30%5 图表6存单发行加权久期在4.18个月附近5 图表7下周存单到期规模在371.5亿元5 图表8三农配置需求进一步下滑，货基、理财机构增配6 图表9分机构看，三农机构配置需求进一步下滑6 图表10理财机构配置增加6 图表11存单募集率较上周回升6 图表12各类银行存单募集率均有上升6 图表13各期限、类型存单发行利率以及期限利差7 图表14股份行存单各期限利率变动7 图表15存单1Y-3M期限利差分位数水平缩窄至5%分位数附近8 图表16城商行、农商行与股份行利差走扩8 图表17农商行与股份行以及城商行与股份行的利差走势8 图表18存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价9 图表19存单二级收益率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表2010月三农机构配置需求环比回升10 图表21理财机构10月配置边际增加10 图表22存单-R007价差下行至17%的分位数位置10 图表23存单-国债价差下行至4%的分位数水平10 图表24MLF-存单价差上行至30%分位数附近11 图表25中短票-存单价差上行至82%分位数位置11 一、供给：存单净融资下滑，期限结构压缩 供给方面，本周存单净融资下滑，期限结构缩短。本周（9月25日至10月01日） 存单发行规模为3152.7亿元，相较上周的6968.6亿元，发行规模大幅下滑；净融资额 -1802.1亿元，上周为1522.2亿元。截至9月末，本月存单净融资额-135.2亿元。供给结构上，本周国有行发行占比上升，由上周24%上升至28%；股份行发行占比由上周47%下降至38%；城商行发行占比由上周22%上升至28%。期限方面，本周6M及以上存单发行占比明显下行，由上周54%下降至30%，其中1M期存单占比由6%大幅升至25%，3M期存单占比由40%升至45%，6M期存单占比由21%降至15%，9M期存单占比保持 2%不变，1Y期存单发行占比由31%降至12%，存单发行加权期限降至4.18个月附近（上周为6.41个月）。下周（10月2日至10月15日）到期情况来看，存单到期规模为4694.3 亿元，周度环比减少260.5亿元，到期主要集中在国股行和城商行，基于期限视角，3M和1Y存单到期金额最高，分别为1894.7亿元和1218.2亿元。 图表1本周存单净融资额-1802.1亿元，净融资转负 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 -6,000.00 -8,000.00 2022/3/6 2022/3/20 2022/4/3 2022/4/17 2022/5/1 2022/5/15 2022/5/29 2022/6/12 2022/6/26 2022/7/10 2022/7/24 2022/8/7 2022/8/21 2022/9/4 2022/9/18 2022/10/2 2022/10/16 2022/10/30 2022/11/13 2022/11/27 2022/12/11 2022/12/25 2023/1/8 2023/1/22 2023/2/5 2023/2/19 2023/3/5 2023/3/19 2023/4/2 2023/4/16 2023/4/30 2023/5/14 2023/5/28 2023/6/11 2023/6/25 2023/7/9 2023/7/23 2023/8/6 2023/8/20 2023/9/3 2023/9/17 2023/10/1 -10,000.00 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元) 资料来源：Wind，华创证券 图表2截至9月末，存单当月净融资额-135.2亿元图表3国有行发行进度较上期略有上升 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 82476 71987 59008 59.05% 71.76% 57.73% 19216 56.13% 国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行 备案额度(亿元）存量发行进度上周进度 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表4国有行发行占比升至28%左右图表56M及以上中长久期发行占比降至30% 10000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 35% 25% 15% 5% -5% 2022/1/2 2022/2/2 2022/3/2 2022/4/2 2022/5/2 2022/6/2 2022/7/2 2022/8/2 2022/9/2 2022/10/2 2022/11/2 2022/12/2 2023/1/2 2023/2/2 2023/3/2 2023/4/2 2023/5/2 2023/6/2 2023/7/2 2023/8/2 2023/9/2 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 国有行发行(亿元)股份行发行(亿元)城商行发行(亿元) 农商行发行(亿元)其他发行(亿元)国有行占比(右) 1M发行(亿元)3M发行(亿元)6M发行(亿元) 9M发行(亿元)1Y发行(亿元)6M及以上占比 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表6存单发行加权久期在4.18个月附近图表7下周存单到期规模在371.5亿元 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 1.8 加权发行期限（月） 50%分位数（2014年以来） 50%分位数（2019年以来）股份行发行利率1Y（右） 资料来源：Wind，华创证券；分位数统计自2019年。资料来源：Wind，华创证券 二、需求：三农配置需求下滑，货基、理财