置换债落地，城投利差转为走阔

置换债落地，城投利差转为走阔 证券研究报告/固定收益周报2023年10月7日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001电话： Email：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004电话： Email：laiyr01@zts.com.cn 联系人：周冰倩电话： 邮箱：zhoubq@zts.com.cn 投资要点 城投债：本周各评级利差均小幅走阔。AAA、AA+和AA评级信用利差分别走阔2.4bp、2.7bp和3.0bp，分处35%、24%和11%历史分位。多数省份本周利差有所走阔。分省区看，AAA级城投信用利差走阔幅度最大为吉林，收窄幅度最大为辽宁；AA+级城投信 用利差走阔幅度最大为黑龙江，收窄幅度最大为吉林；AA级城投信用利差走阔幅度最大为山东，收窄幅度最大为湖北。行政级别利差方面，各行政级别AAA级利差均走阔，其中走阔幅度最大为省级，走阔3.4bp；各行政级别AA+级利差均走阔，其中走阔幅度最大为省级，走阔3.8bp；各行政级别AA级利差均走阔，其中走阔幅度最大为区县级，走阔3.3bp。截至2023年9月28日，存量债余额较大的城投主体中，天津城投集团、青岛城投和深圳地铁利差分别为125.9bp、91.4bp和41.2bp，相较上周分别走阔1.2bp、5.6bp和1.8bp。 产业债：本周各评级利差均有所走阔，其中AAA、AA+和AA评级信用利差分别走阔2.8bp、5.9bp和10.4bp，分处33%、17%和10%历史分位。多数行业本周利差有所走阔。申万一级行业中，AAA级行业信用利差均走阔，其中走阔幅度最大为农林牧渔， 走阔5.6bp，走阔幅度最小的为计算机，走阔0.3bp；AA+级行业信用利差均走阔，其中走阔幅度最大为有色金属，走阔15.3bp，走阔幅度最小的为非银金融，走阔0.7bp；AA级行业信用利差走阔幅度最大为建筑装饰，走阔6.3bp，收窄幅度最大为农林牧渔，收窄3.8bp。申万二级行业中，AAA级行业信用利差走阔幅度最大为石油开采，走阔7.2bp，收窄幅度最大为其他采掘，收窄4.7bp；AA+级行业信用利差走阔幅度最大为中药，走阔13.5bp，收窄幅度最大为铁路运输，收窄7.0bp；AA级行业信用利差走阔幅度最大为基础建设，走阔6.3bp，收窄幅度最大为渔业，收窄3.8bp。中央国企、地方国企和民营企业中，AAA级行业信用利差均走阔，其中走阔幅度最大为民营企业，走阔5.2bp，走阔幅度最小的为中央国有企业，走阔2.4bp；AA+级行业信用利差均走阔，其中走阔幅度最大为地方国有企业，走阔4.1bp，走阔幅度最小的为中央国有企业，走阔3.1bp；AA级行业信用利差均走阔，其中走阔幅度最大为民营企业，走阔5.4bp，走阔幅度最小的为地方国有企业，走阔3.7bp。截至2023年9月28日，存量债只数较多的产业主体中，北汽集团、河钢集团和北部湾港集团利差分别为79.5bp、92.6bp和100.9bp，相较上周北汽集团和河钢集团分别走阔5.0bp和4.7bp，北部湾港集团收窄3.8bp。 金融债：本周商业银行二级资本债、保险公司资本补充债券利差较上周有所收窄，证券公司次级债利差走阔。其中，商业银行二级资本债利差收窄0.21bp，证券公司次级债利差走阔1.00bp，保险公司资本补充债券利差收窄2.27bp。分级别看，AAA级商业银 行二级资本债利差走阔1.2bp，证券公司次级债利差走阔1.6bp，保险公司资本补充债券利差收窄2.4bp。分银行类型看，国有商业银行二级资本债利差走阔1.4bp，股份制商业银行二级资本债利差收窄0.8bp，城市商业银行二级资本债利差走阔2.1bp，农商行二级资本债利差收窄0.9bp，外资银行二级资本债利差走阔1.0bp。隐含评级方面，商业银行二级资本债利差走阔0.2bp，证券公司次级债利差走阔3.3bp，保险公司资本补充债券利差走阔0.7bp，商业银行永续债利差走阔1.6bp，证券公司永续债利差走阔2.8bp。品种利差上，AAA级商业银行二级资本债-商业银行普通债利差收窄1.0bp，证券公司次级债-证券公司普通债利差收窄1.0bp，保险公司资本补充债券-商业银行二级资本债利差收窄4.8bp，保险公司资本补充债券-证券公司次级债利差收窄3.1bp。收益率方面，商业银行二级资本债收益率与上周基本持平，证券公司次级债收益率与上周基本持平，保险公司资本补充债券收益率与上周基本持平。本周二级资本债成交量合计约7 32.64亿元，较上周减少1099.90亿元。从到期收益率角度来看，截至9月28日，3Y二级资本债中AAA-级和AA+级到期收益率较上周有所走阔，AA级到期收益率有所收窄，三种评级的到期收益率涨跌幅分别为0.17bp、0.30bp、-3.70bp。 风险提示：数据更新不及时及提取失误、数据口径调整等。 内容目录 一、城投债利差周度跟踪.-3- 二、产业债利差周度跟踪....................................................................................-5- 三、金融债利差周度跟踪....................................................................................-8- 一、城投债利差周度跟踪 图表1：城投债利差走势图表（bp） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表2：省级利差总体变动一览（bp） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表3：省级利差一览（bp） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表4：地级市利差一览（bp） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表5：省市县利差走势一览（bp） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表6：重点主体信用利差走势一览（bp） 来源：WIND，中泰证券研究所 二、产业债利差周度跟踪 图表7：2015年至今各评级利差走势（bp） AAAAA+AA 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07 来源：WIND，中泰证券研究所 申万一级行业利差 AAA AA+ AA 序号 行业 较年初变 本周变动 历史分位 利差 行业 较年初变 本周变动 历史分位 利差 行业 较年初变 本周变动 历史分位 利差 动 数 动 数 动 数 1 轻工制造 -97 4 16% 261 通信 -415 13 58% 306 农林牧渔 -143 -4 91% 465 2 房地产 -54 4 78% 88 轻工制造 -140 5 48% 275 医药生物 -69 4 94% 418 3 电子 -44 3 55% 84 钢铁 2 6 92% 273 采掘 -68 3 46% 366 4 钢铁 -99 5 13% 78 纺织服装 12 5 50% 257 非银金融 -209 5 55% 286 5 汽车 -81 4 42% 71 化工 -84 1 47% 194 化工 -74 3 57% 284 6 采掘 -60 2 11% 69 有色金属 3 15 56% 170 建筑材料 -8 3 78% 271 7 建筑装饰 -53 2 44% 67 医药生物 -74 4 46% 163 食品饮料 100 5 67% 244 8 商业贸易 -54 5 16% 64 农林牧渔 -45 6 64% 145 交通运输 53 6 45% 197 9 化工 -56 1 31% 64 食品饮料 -72 4 59% 141 建筑装饰 13 6 31% 18 1 10 计算机 -65 0 7% 60 房地产 -136 3 33% 129 纺织服装 -52 4 6% 12 9 11 非银金融 -29 5 56% 60 家用电器 -40 4 12% 126 传媒 -220 3 11% 114 12 有色金属 -42 5 17% 59 机械设备 5 4 32% 121 房地产 -85 4 7% 111 13 农林牧渔 -68 6 28% 59 综合 -114 3 24% 119 公用事业 -159 3 1% 95 14 纺织服装 -19 2 46% 59 建筑装饰 -76 4 29% 107 商业贸易 -129 6 2% 90 15 建筑材料 -40 3 34% 57 电气设备 -102 6 26% 100 综合 -136 3 3% 83 16 综合 -39 3 35% 57 非银金融 -69 1 7% 100 休闲服务 -74 3 9% 71 17 休闲服务 -70 3 22% 53 传媒 -25 3 52% 97 汽车 18 机械设备 -32 4 28% 51 电子 -35 4 24% 92 通信 19 通信 -28 2 41% 50 商业贸易 -62 4 11% 79 家用电器 20 交通运输 -29 4 32% 50 采掘 -55 7 9% 77 轻工制造 21 公用事业 -28 3 42% 48 公用事业 -70 8 19% 76 国防军工 22 电气设备 -42 5 11% 44 计算机 -62 6 18% 75 钢铁 23 传媒 -43 3 7% 43 交通运输 -95 2 12% 70 电子 24 医药生物 -31 3 16% 41 休闲服务 -58 6 19% 65 电气设备 25 食品饮料 -38 3 11% 38 建筑材料 -75 6 5% 60 有色金属 26 国防军工 -16 2 13% 35 汽车 -87 3 0 59 计算机 27 家用电器 国防军工 机械设备 部分重点申万二级行业利差 28 房地产开发 -54 5 84% 96 房地产开发 -136 1 32% 129 煤炭开采 -68 3 50% 366 29 煤炭开采 -63 3 12% 74 基础建设 -74 5 28% 101 水泥制造 -8 3 78% 271 30 基础建设 -52 1 45% 69 煤炭开采 -63 10 7% 65 基础建设 13 6 51% 181 31 水泥制造 -36 4 32% 56 水泥制造 -243 5 6% 60 房地产开发 -122 4 1% 84 图表8：分行业各评级利差变动（bp、%） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表9：2016年以来煤炭开采行业各评级利差走势 （bp） AAA利差AA+利差AA利差 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2016-07-012018-06-012020-04-302022-04-01 图表10：2016年以来房地产开发行业各评级利差走 势（bp） AAA利差AA+利差AA利差 600 500 400 300 200 100 0 2016-07-012018-06-012020-04-302022-04-01 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 图表11：2016年以来电力行业各评级利差走势（bp） AAA利差AA+利差AA利差 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2016-07-012018-06-012020-04-302022-04-01 来源：WIND，中泰证券研究所 图表12：2016年以来中央国企各评级利差走势（bp）图表13：2016年以来地方国企各评级利差走势（bp） 350 300 250 200 150 100 50 AAA利差AA+利差AA利差 300 250 200 150 100 50 0 AAA利差AA+利差AA利差 0 2016-07