四季度展望：筑底回升，准备可能的风格切换

1 投资策略│策略专题 请务必阅读报告末页的重要声明 四季度展望：筑底回升，准备可能的风格切换 ——四季度策略 专题内容摘要 ➢ 四季度风格大盘占优，工业企业盈利增速拐点已现 回顾Q4股市历史表现，宽基指数上涨概率均较Q3有所提升，大盘表现通常好于小盘；此外，Q3-Q4的风格反转或延续的概率来看，受益于四季度估值切换以及稳增长政策预期，金融地产风格转涨概率更高，消费延续占优的概率更高；基于行业Q4胜率视角来看，四季度上涨概率较大的行业集中在金融以及消费板块，主要有非银金融、农林牧渔、家用电器、交通运输、建筑材料、银行以及机械设备。 Q3主要表现为大盘风格占优、金融地产风格占优。综合考虑历史复盘及Q3市场情况，我们认为四季度市场风格有望偏大盘；消费和金融板块有望占优；考虑行业延续及反转概率，Q3下跌的建筑装饰、家用电器有望反转；Q3上涨的非银金融、食品饮料、建筑材料有望延续上涨。 工业企业利润同比增速出现拐点， 8月规模以上工业企业利润同比增速为17.2%，自去年下半年以来工业企业当月利润首次实现正增长，释放出积极信号，三季度上市公司业绩有望企稳回升。 ➢ 从政策、资金、海外经验三方面看后续市场演绎方向 宏观政策呵护态度较为清晰，行业层面关注“城中村改造”等地产政策。宏观方面，年初至今四度降准，MLF与OMO非对称调降使资金结构更为合理，央行呵护流动性意愿强。市场方面，一揽子活跃资本市场政策传递了积极信号，同时有望深度优化二级市场生态，对于资本市场影响深远。行业方面，“城中村改造”、首套房限购放松、存量房贷利率调整等政策延续性较强。 在政策影响下，Q3交投情绪受催化明显，但延续性欠佳，北向资金在汇率中枢提高、美联储终点利率后移、经济预期回落下大幅净流出，但当前各因素均有边际好转，外资净流出或已接近尾声。而随着市场走出底部产生赚钱效应，公募基金发行遇冷情况或将好转，有望吸引增量资金入场。 结合日、美在低增长期间经验来看，日本在泡沫被刺破后货币政策失效、财政政策失位，但央行频繁大力度救市，促使日经225在2012年后走出长牛。资产负债表收缩下居民加杠杆意愿不强，企业主动去杠杆，政府部门成为加杠杆主力；美国1970年以来经历6次经济失速期，政策措施得当，政府与企业部门是加杠杆主体，政府扩表后再以财政支出形式反哺居民部门以维持消费韧性。我国历次稳增长路径则以投资地产和基建为主，10年以前企业部门是加杠杆主体，后续逐渐转为政府与居民端加杠杆。 ➢ 四季度市场配置方向 中报显示装修建材、化学纤维、汽车零部件、医疗器械、白电、小家电、光学光电子、计算机设备、元件、家居用品等行业库存周期处于历史底部。结合需求方面考量，我们认为当前家用电器、有色金属整体或具备较高的配置价值。 城中村改造政策不断完善，建议关注在城中村改造区域中“本地属性更强”以及具备资产综合运营能力、空间服务经验的房地产企业。此外，地产后周期相关行业有望受益，建议关注城中村改造带动的中期建材增量需求及对加速建材行业格局优化的积极作用以及有望最先受益的规划设计环节。 风险提示：经济超预期下行；稳增长政策落地不及预期；地缘政治因素超预期；市场超预期波动。 证券研究报告 2023年10月08日 作者 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002 邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 相关报告 1、《【国联研究】2023年10月金股组合》2023.09.26 2、《中报视角下哪些行业库存处于低位？：——策略周聚焦》2023.09.24 请务必阅读报告末页的重要声明 2 投资策略│策略专题 正文目录 10月月报导读：筑底回升，准备可能的风格切换............................ 4 1. 四季度风格大盘占优，工业企业盈利增速拐点已现 ...................... 4 1.1 四季度股市历史表现复盘 ...................................... 4 1.2 今年以来市场行情回顾 ........................................ 9 1.3 工业企业盈利增速拐点已现，市场有望筑底回升 .................. 13 2. 从政策、资金、海外经验三方面看后续市场演绎方向 ................... 17 2.1 宏观政策呵护态度较清晰，行业层面关注“城中村改造”等政策 ...... 17 2.2 政策影响下对于交投情绪有所催化，但延续性欠佳 ................ 21 2.3 他山之石可以攻玉，海外有何稳经济经验值得借鉴？ .............. 23 3. 四季度市场配置方向 ............................................... 33 3.1 被动去库与主动补库过渡期，宽基指数与顺周期行业胜率占优 ...... 33 3.2 重视城中村改造的潜在投资机会 ............................... 38 4. 10月财经日历 .................................................... 41 5. 10月金股组合 .................................................... 42 6. 风险提示 ........................................................ 43 图表目录 图表1： 2011-2022年各宽基指数Q3及Q4上涨概率 ........................ 4 图表2： 2011-2022年宽基指数Q3下跌时Q4表现 .......................... 5 图表3： 2011-2022年宽基指数Q3上涨时Q4表现 .......................... 5 图表4： 2011-2022年Q4大小盘占优情况 ................................. 5 图表5： 2011-2022年各行业风格指数Q3及Q4上涨概率 .................... 6 图表6： 2011-2022年行业风格指数Q3下跌时Q4表现 ...................... 6 图表7： 2011-2022年行业风格指数Q3上涨时Q4表现 ...................... 6 图表8： 2011-2022年Q3-Q4行业风格切换 ................................ 7 图表9： 2011-2022年Q4行业风格涨跌幅综合排名以及涨跌幅中位数 ......... 7 图表10： 2011-2022年各行业风格指数Q3及Q4上涨概率 ................... 8 图表11： 2011-2022年一级行业指数Q3下跌之后Q4的表现 ................. 8 图表12： 2011-2022年行业风格指数Q3上涨时Q4表现 ..................... 9 图表13： 2011-2022年Q4行业风格涨跌幅综合排名以及涨跌幅平均水平 ...... 9 图表14： 2023年万得全A指数市场表现 ................................. 10 图表15： 2023年一级行业涨跌幅情况（%） .............................. 11 图表16： 万得全A股权风险溢价情况 ................................... 12 图表17： 万得全A股债收益利差情况 ................................... 12 图表18： 2023年Q3主要宽基指数涨跌情况 .............................. 13 图表19： 2023年Q3主要行业风格指数涨跌情况 .......................... 13 图表20： 2023Q3一级行业涨跌情况 ..................................... 13 图表21： 各板块营业收入同比增速（%） ................................ 14 图表22： 各板块归母利润同比增速（%） ................................ 14 图表23： 2023年8月工业企业利润同比增速转正 ......................... 14 图表24： 2023年中报业绩超预期比例及归母净利润情况 ................... 15 图表25： 行业景气度情况总览 ......................................... 17 图表26： 2019年底至今降息梳理 ...................................... 18 图表27： 2019年底至今降准梳理 ...................................... 18 图表28： 年内外汇调节政策频频出台 ................................... 18 图表29： 活跃资本市场政策梳理 ....................................... 19 图表30： 多个行业支持政策密集出台 ................................... 19 图表31： 部分城市首套房贷利率（%） .................................. 20 图表32： 部分城市二套房贷利率（%） .................................. 20 图表33： 各地逐步取消限购政策 ....................................... 20 请务必阅读报告末页的重要声明 3 投资策略│策略专题 图表34： 市场6月以来交投情绪受政策催化反弹 ......................... 21 图表35： 存量博弈中微盘指数较大盘指数更活跃 ......................... 21 图表36： 2023年北向资金月度流向 ..................................... 22 图表37： 2023年9月北向资金日度流向 ................................. 22 图表38： 9月公募基金发行遇冷 ....................................... 22 图表39： 9月股票基金发行遇冷 ....................................... 22 图表40： 融资余额在降低保证金比例政策出台后快速攀升 .................. 23 图表41： 9月募资显著放缓 ........................................... 23 图表42： 9月IPO显著放缓 ........................................... 23 图表43： 89年日本泡沫破裂后市场回落 ................................. 24 图表44： 89年日本泡沫破裂后房价回落 ................................. 24 图表45： 日