可转债募资助力12吋DDIC封测产能提升，中长期受益DDIC本土化转移趋势

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：电子 | 公司点评报告 2023年9月27日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 9.68 总股本/流通股本（亿股） 8.35 / 4.26 总市值/流通市值（亿元） 81 / 41 52周内最高/最低价 15.64 / 9.60 资产负债率(%) 9.1% 市盈率 40.33 第一大股东 扬州新瑞连投资合伙企业(有限合伙) 研究所 分析师:吴文吉 SAC登记编号:S1340523050004 Email:wuwenji@cnpsec.com 汇成股份(688403) 可转债募资助力12吋DDIC封测产能提升，中长期受益DDIC本土化转移趋势 ⚫ 事件 9月22日公告显示，公司拟向不特定对象发行可转债募集资金不超过12亿元，主要用于“12吋先进制程新型显示驱动芯片晶圆金凸块制造与晶圆测试扩能项目”，“12吋先进制程新型显示驱动芯片晶圆测试与覆晶封装扩能项目”，以及补充流动资金，以满足市场对先进封测服务和OLED显示驱动芯片快速增长的需求，扩大公司品牌影响力。 ⚫ 投资要点 发可转债募资助力12吋封测产能扩充。2022年以来，公司12吋Gold Bumping产线维持高稼动率，2022年、2023H1产能利用率分别为99.53%、91.54%。公司本次拟发行可转债募集不超过12亿元资金，主要用于扩充12吋封测产能，预计达产后新增2.0万片/月的12吋Gold Bumping产能，1.0万片/月CP测试产能，1700万颗/月COG产能和800万颗/月COF产能。募集项目实施后，公司预计共有3.3万片/月8吋Gold Bumping产能，5.2万片/月12吋Gold Bumping产能，21.9万小时/月CP测试产能，1.19亿颗COG产能和4500万颗/月COF产能。 短期来看，面板需求回暖拉动DDIC封测高景气。Omedia报告显示，2022年度受需求下降影响，全球LCD平板电视出货量约为2亿台，较上一年度小幅下降4.8%。自2023年3月起，显示面板价格从低位恢复上涨，系显示面板市场景气度触底反弹，市场需求回暖。同时，市场预计智能手机市场将恢复保持平稳发展。2023H1，显示驱动芯片（DDIC）市场景气度呈现出较为显著的触底反弹态势，受终端消费市场需求疲软影响，2023年一季度DDIC市场整体延续了2022 年下半年的低迷；随着下游库存去化临近尾声，叠加大尺寸面板需求逐步复苏影响，自2023年3月起，DDIC市场快速回暖，封测需求快速提升，公司Q2营收和利润均创历史新高。根据公司9月公告，与Q2相比，Q3稼动率水平依旧维持在相对较高水平，订单能见度大约2-3个月，以现有客户订单指引来看，Q4稼动率有望继续保持相对较高水平。价格端，公司预计今年年内封测业务价格整体维持稳定。 中长期来看，DDIC封测受益产业转移趋势。中国大陆面板产能全球占比已超过65%，而DDIC仍在产业转移初期，本土化速度远超面板。面板领域大陆已占据6-7成份额。根据Cinno Research数据，2016-2021年中国大陆显示面板产能占全球比例从27%上升至65%，CAGR16-2119.21%，预计未来中国大陆显示面板产能占全球比例将进一步提升，到2025年将达到76%。对比之下，DDIC仍处于本土化初期。目前，中国台湾、韩国厂商仍占据全球DDIC行业绝大部分份额，DDIC本土化率尚低，2019年中国大陆DDIC出货量仅占全球5%，到2021-13%-8%-3%2%7%12%17%22%27%32%37%2022-092022-122023-022023-052023-072023-09汇成股份电子 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 年也仅为16%，CAGR19-21高达78.89%。2021年中国大陆DDIC厂商出货量最高的集创北方仅占比约4.0%。随着以京东方、华星光电、深天马等为代表的中国大陆面板厂商自身话语权增强，其供应链资源也逐步向中国大陆厂商倾斜。Frost & Sullivan预计，2025年DDIC封测市场规模将达到56.10亿美元。DDIC封测在金凸块等封装测试环节与其他产品封测技术路线存在显著差异，竞争格局较为稳定，市场集中度高，除部分专门提供对内DDIC封测服务的厂商集中在韩国外，行业龙头均集中在中国台湾及大陆地区。对下游设计公司而言，封测厂商与晶圆制造厂、终端面板厂位置相近，既可以缩短从晶圆制造厂到封装测试厂再到终端面板厂的交付周期，又可以降低生产运输成本。随着中国大陆DDIC设计企业的规模及市场占有率逐步提升，以及全球晶圆制造龙头企业也陆续在大陆建厂扩产，拓展DDIC代工产线，中国大陆本土DDIC封装测试企业亦同步迈向发展的快车道。 OLED前景广阔，中国大陆OLED面板占比提升带动OLED DDIC本土化加速。第三代显示技术 OLED 具有能耗低、发光率好、亮度高和轻薄等优点，在终端设备中的应用越来越广泛，并逐渐由韩国向中国大陆转移。据TrendForce，中国OLED面板产能飞速扩张，2023年OLED面板将在智能手机行业占据50%以上的市场份额；2018年前，中国的OLED面板产能在全球占比还不到10%，2023H1已达到43.7%，韩国为54.9%。根据Stone Partners，自2022Q4到2023Q2，预计三星显示在柔性OLED市场的出货量占比将连续三个季度跌破50%。京东方2023Q1柔性OLED出货量为2640万片，同比增长64%。受下游面板需求拉动，OLED DDIC市场也快速增长，并向中国大陆转移。根据Frost & Sullivan数据，2020年全球OLED DDIC出货量达到14.0亿颗，预计2025年将达到24.5亿颗，CAGR21-25达13.24%。据Omdia，随着AMOLED渗透率不断提高，预计AMOLED DDIC 出货量将从2022年的10亿颗增加到2029年的22亿颗，CAGR22-29为12%。随着海思半导体、云英谷等芯片设计公司不断加强相关领域的布局以及京东方等面板厂AMOLED面板出货量的持续上升，AMOLED DDIC也将延续向中国大陆转移的态势。公司本次募投项目主要投向OLED等新型显示驱动芯片产品封测领域。2022年末公司OLED产品占比约5%。公司在今年年内积极扩充高阶测试平台等设备产能，持续导入OLED为代表的高阶产品订单，改善产品结构，2023年上半年OLED产品占比超过10%，预计下半年随着相关设备进机，OLED占比有望进一步提升。 ⚫ 投资建议 我们预计公司2023-2025年分别实现营收11.98/15.22/18.91亿元，实现归母净利润1.80/2.98/3.70亿元，对应9月27日股价PE分别为45/27/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 下游需求不及预期；产业转移进度不及预期；研发进展不及预期；客户拓展不及预期；市场竞争加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 940 1198 1522 1891 增长率(%) 18.09 27.53 27.03 24.20 EBITDA（百万元） 365.26 493.61 684.83 824.36 归属母公司净利润（百万元） 177.22 179.63 298.40 370.41 增长率(%) 26.30 1.36 66.12 24.13 EPS(元/股) 0.21 0.22 0.36 0.44 市盈率（P/E） 45.60 44.99 27.08 21.82 市净率（P/B） 2.78 2.61 2.38 2.15 EV/EBITDA 23.63 17.07 12.50 10.45 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 940 1198 1522 1891 营业收入 18.1% 27.5% 27.0% 24.2% 营业成本 670 896 1074 1334 营业利润 24.3% 6.1% 66.1% 24.1% 税金及附加 4 5 6 7 归属于母公司净利润 26.3% 1.4% 66.1% 24.1% 销售费用 9 8 10 12 获利能力 管理费用 52 65 81 102 毛利率 28.7% 25.2% 29.5% 29.5% 研发费用 65 80 102 127 净利率 18.9% 15.0% 19.6% 19.6% 财务费用 -2 0 0 0 ROE 6.1% 5.8% 8.8% 9.8% 资产减值损失 -14 0 0 0 ROIC 5.2% 5.9% 9.1% 10.6% 营业利润 169 180 298 370 偿债能力 营业外收入 5 0 0 0 资产负债率 9.1% 7.7% 6.0% 2.6% 营业外支出 1 0 0 0 流动比率 7.30 5.65 6.24 -25.69 利润总额 174 180 298 370 营运能力 所得税 -3 0 0 0 应收账款周转率 6.62 8.70 9.07 9.97 净利润 177 180 298 370 存货周转率 4.99 5.18 5.79 5.92 归母净利润 177 180 298 370 总资产周转率 0.36 0.37 0.44 0.51 每股收益（元） 0.21 0.22 0.36 0.44 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.21 0.22 0.36 0.44 货币资金 130 -386 -573 -784 每股净资产 3.48 3.70 4.06 4.50 交易性金融资产 601 601 601 601 估值比率 应收票据及应收账款 109 166 169 210 PE 45.60 44.99 27.08 21.82 预付款项 6 8 8 11 PB 2.78 2.61 2.38 2.15 存货 206 257 268 370 流动资产合计 1176 770 598 533 现金流量表 固定资产 1748 2148 2515 2796 净利润 177 180 298 370 在建工程 78 150 203 234 折旧和摊销 216 314 386 454 无形资产 18 24 32 36 营运资本变动 206 -91 0 -107 非流动资产合计 2020 2580 3010 3330 其他 1 -7 -13 -19 资产总计 3196 3350 3608 3862 经营活动现金流净额 601 395 672 698 短期借款 0 -44 -99 -255 资本开支 -559 -786 -804 -754 应付票据及应付账款 84 114 144 172 其他 -818 -82 0 0 其他流动负债 78 67 51 62 投资活动现金流净额 -1377 -868 -804 -754 流动负债合计 161 136 96 -21 股权融资 1351 8 0 0 其他 131 122 122 122 债务融资 -444 -44 -55 -156 非流动负债合计 131 122 122 122 其他 -51 -5