全球投资组合经理摘要

最佳巴克莱：美国软件 rAImo的AI系列-第1卷：带有芯片的软件 摘自美国软件：rAImo的AI系列-第1卷：带有芯片的软件，发布于2023年9月5日 股权研究美国软件正面Raimo Lenschow, CFA+12125262712 AI对我们的领域产生了显着影响。我们正在通过新的AI系列超越最初的炒作，以帮助投资者更好地了解投资含义。在第1卷中，我们从芯片的基础水平及其对软件的影响开始。我们在下面提供了一个基本指南，并看到了对ORCL和MSFT的影响。 Raimo的AI系列简介：在过去的八个月里，人工智能一直是技术领域的一个基本话题，我们的人工智能系列希望更深入地研究技术堆栈每个组件的细微差别，使这个主题对软件投资者更有投资价值。我们将这个堆栈分为六个关键组件：芯片，计算，数据库和工具，LLM，应用程序和数据。作为我们系列的入门卷，我们为投资者提供了对芯片基础层的深入研究，以及它们对软件领域的影响。 BlayneCurtis+16173424101 芯片作为AI堆栈的骨干：在所有计算工作负载中，芯片都充当解释、处理和执行程序指令的底层硬件。在AI工作负载的情况下，开发人员使用底层芯片来处理海量数据存储，并为深度学习和GeAI中的训练和推理提供支持。如今，这主要是通过图形处理单元（GPU）来完成的，它们能够以传统芯片无法实现的规模训练模型。这个市场主要由Nvidia主导，尽管包括英特尔和AMD在内的其他竞争对手也希望更多地参与这一领域。 汤姆·奥马利+12125260692thomas. o 'malley @ barcles. comBCI,美国 Nvidia软件是一条防御护城河：尽管Nvidia的硬件无疑是一流的，但事实证明，该公司的软件生态系统CUDA是该业务的最大差异化因素。作为现代GPU的早期先驱，Nvidia花了30年的时间开发了一套强大的工具，以帮助开发人员优化GPU并加快工作负载，同时减少通常与GPU编程相关的负担。这一点，以及该公司向企业软件产品的高端市场转移，继续推动客户进入Nvidia生态系统，远离竞争对手。 罗斯·桑德勒+14152634470 艾萨克·皮利亚文+12125267604 Hyperscalers创建新的竞争：尽管目前Nvidia购买GPU的大部分都是超大规模的，但这些公司越来越多地寻求其他途径来帮助满足其底层计算硬件的需求。过去几年，亚马逊和谷歌的举措直接挑战了英伟达作为人工智能加速器领导者的地位，因为两家公司已经开始开发自己的专用集成电路(ASIC)来进行人工智能培训和推理。 IaaS市场的新参与者将受益：由于主要云服务提供商和Nvidia之间的重叠越来越多，IaaS参与者看起来有望受益。我们将甲骨文视为主要受益者，因为它与Nvidia长期合作，并且是第一个将芯片生产商的许多SaaS产品推向市场的公司。此外，我们认为微软是一个潜在的受益者，因为它对Nvidia的立场更加中立（与AWS和GCP相比，它们生产与GPU竞争的内部芯片）。CoreWeave，Lambda Labs和Crsoe Eergy等私人IaaS初创公司以及DigitalOcea（通过收购GPU提供商Paperspace）也是需要注意的公司，因为它们面临着不断增长的GPU需求。 最佳巴克莱：欧洲股权战略 棘手的软着陆 股权研究欧洲公平战略Emmanuel Cau, CFA+44(0)2031340475 摘自欧洲股票策略：棘手的软着陆- 9月图表包，发布于2023年9月6日 我们的基本情况仍然是，只要美国经济保持不太热/不太冷，收益保持弹性并且利率稳定，股票就可以走高。但是软着陆的叙述是脆弱的，风险现在更加对称，而债券/现金提供了令人信服的替代方案： 1）8月的回调清除了自满情绪，并使股票市场与基本面重新调整。尽管UW的定位不再是顺风，但整体股票敞口并不极端；2）在增长放缓和货币紧缩的情况下，前景棘手。大流行后数据被扭曲，客观的观点必须接受混合的信息，但通常是在跟踪软着陆，美国的弹性与中国和欧洲的失望美国ISM组成部分显示出远期活动的回升，而消费者继续受到过度储蓄和仍然强劲的劳动力市场的提振。中国的零碎刺激措施没有大爆炸策略的效果，但累积起来应该会稳定到第四季度。对于欧盟/英国经济体，我们预计今年剩余时间将陷入停滞，而不是衰退。随着增长和通胀正常化，利率可能会达到峰值。但它们可能会保持高于市场定价的时间，而油价上涨会威胁到通货膨胀；3)尽管债券看起来很便宜，但股票(不包括科技/人工智能/美国)看起来并不贵。收紧的流动性对两者都有威胁，但盈利仍然强劲，有助于证明年初至今的反弹是合理的。在已经减少了我们的beta风险敞口之后，我们坚持杠铃法，即大致中性的周期性资产/防御性资产，但稍微偏爱更便宜的/价值公司，因为它们的实际收益率更高。就地区而言，美国霸权继续保持不变，但代价高昂。我们认为相对估值、定位和情绪与ROW / EU股票可能会在短期内达到顶峰，因此提倡从这里健康地扩大市场回报。 马修·乔伊斯，CFA+33(0)144583341 Magesh Kumar Chandrasekaran, CFA+44(0)2031345983magesh. kumarchandrasekaran @barclays. com英国巴克莱银行 UW的定位不再是顺风，而是自满。随着更多的投资者被吸引到软着陆交易中，FOMO将许多沮丧的空头变成了不情愿的多头，UW定位的顺风已经消失。但是，8月份的回撤清除了大多数类型投资者的自满情绪和股票敞口仍然不是极端的。尽管股票越来越难以与债券和现金竞争，而债券和现金正在捕获大部分资金流入，但它们并没有脱离收益基本面。 ArihanthBohraJain+91(0)2261751406 美国软着陆，但风险依然存在。收紧的信贷条件开始受到影响，收益率曲线倒挂已经指向经济衰退一段时间，但考虑到健康的资产负债表、紧张的劳动力市场和财政刺激，传导机制缓慢。随着超额储蓄的枯竭和油价上涨对实际收入的影响，美国的消费可能正在达到顶峰，但这只是渐进的步伐，因此我们认为经济应该温和着陆。欧洲的经济增长正在与衰退混为一谈，但更有可能继续混为一谈，停滞到年底，而不是实质性下降。中国是一张通配符，因为结构性增长趋势正在下降，政策性火箭筒的可能性不大，但零碎的刺激措施仍可能有助于增长企稳。 更多的是收益而不是估值。我们预计利率将在高位企稳，而不是快速回落，而CBs将继续收缩资产负债表。因此，在ERP较低的情况下，重大市盈率重新评级的潜力似乎难以捉摸，因为债券已经贬值。然而，前技术/ AI /美国的倍数看起来并没有那么大历史，而股票仍然得到弹性收益的支持。第二季度盈利意外上行，EPS势头保持正。可以说，股票已经与年初至今的收益重新调整，到24年的收益前景感觉更加棘手，然而，两位数的每股收益增长估计需要加快名义增长，这是假设的。因此，在6 - 12米的范围内，基本面上行感觉仅限于我们（490 SXXP目标）。 最佳巴克莱：季度新兴市场 狂野的骑行 摘自新兴市场季刊：狂野的旅程，发布于2023年9月6日 经济研究克里斯蒂安·凯勒+44(0)2077732031 中国的困境和美国术语溢价冲击使新兴市场资产过山车，并为新兴市场流动带来了挑战性的背景。我们在利率方面更具选择性。我们预计外汇表现将优于市场，但周期性因素将进一步减弱。信贷的支持性技术因素应提供一些缓冲，并允许差异化。 BrahimRazgallah+44(0)2035554762 汇率和外汇：我们在上一个季度中认为，新兴市场正在走自己的路；但是最近美国利率的变动引发了人们对它们可以偏离多少的疑问。美国收益率曲线的预期陡峭化，以及美联储的更高更长的叙述，使市场对终端利率和新兴市场周期的速度更加谨慎。石油的转移已经变得难以忽视。但最终，全球经济增长正在放缓，通胀正在放缓。新兴市场有望实现利率正常化，尤其是在高收益的拉丁美洲和中东欧，它们的基本面已经调整，通胀趋软，与美国的联系较少。我们仍然认为定向交易是为了获得利率（尽管更具选择性），而陡峭的投资是更安全的投资。在外汇方面，NJA的周期性货币有进一步走弱的空间，我们认为，carry应该会跑赢大盘。但我们承认，这不会是一条单行道，当地市场正处于狂野之中。 RahulBajoria+91(0)2267196071 加布里埃尔·卡西利亚斯+12125267814 信用额度:1我们的OW在可能得到良好支持的IG主权国家中包括墨西哥、印度尼西亚和罗马尼亚。我们认为，平坦的价差曲线主张减少后者的久期。在BBs /高单Bs中，投资者定位、潜在供给和估值偏紧的组合使得我们在某种程度上更加谨慎。我们将阿曼和牙买加降级为MW，对巴西保持UW评级，并将南非下调至UW。科特迪瓦，哥伦比亚和多米尼加共和国仍然是OW。我们建议出售DomRep 5y CDS而不是购买SOAF 5yCDS。仍相对有吸引力的估值和中性定位提供了低单品B /不良空间的分化空间。我们最近将巴基斯坦升级为OW，并在尼日利亚保持OW。我们将肯尼亚升级为MW，但建议在萨尔瓦多获得一些利润（降级为MW）。我们建议选择EEMEA / LatAm公司，因为支持性的供应动态满足了严格的估值，并根据中国信贷的针对性政策措施，预计重点将转向微观考虑。 信贷研究信用策略Andreas Kolbe+44(0)2031343134 Avanti Save, CFA+6563083116 SebastianVargas+12124126823 外汇研究外汇和新兴市场宏观策略Andrea Kiguel+12125268954 Marek Raczko+44(0)2031340089 美国股权战略 股权风险溢价在哪里？ 摘自美国股票策略:食粮思考:股权风险溢价在哪里?，发布于2023年9月8日 Venu Krishna, CFA+12125267328 尽管标准普尔500指数的股票风险溢价在2023年的大部分时间里已经很低，但最新一轮反弹导致ERP跌破了IG信贷利差，这引发了一个问题，即股票投资者是否愿意继续不惜一切代价追求增长。我们怀疑估值扩张能否继续推动从这里开始上行。 JapinderChawla,CFA+12125262771 我们认为，标准普尔500指数股票风险溢价（ERP）已降至IG信用利差以下，突显了当前估值的崇高性。虽然ERP的收窄部分归因于美联储快速加息周期推动的10Y国债收益率的急剧上升，但IG期权调整后的利差在过去2年中基本上在定义的范围内交易，而股票在过去十年的大部分时间里都回吐了结构性溢价。事实上，上一次ERP下跌是在GFC之后。在我们的年中展望（2023年7月10日）中，我们指出，即使美国经济在可预见的未来摆脱衰退并陷入低增长模式，股票估值相对于宏观基本面也过高。收益估计没有广泛的复苏。 Madhuresh Rai+12125265752 年轻的陈+12125266923 我们怀疑估值扩张能否继续推动股市在这些水平上上涨。 BCI,US 截至2023年9月6日的数据。ERP基于LTM收益收益率。来源： 欧洲股权战略 通货膨胀受到质疑 Emmanuel Cau, CFA+44(0)2031340475 摘自股票市场评论-通货膨胀受到质疑，发布于2023年9月8日 有弹性的美国经济和不断上涨的油价正在挑战通货紧缩的说法，损害了债券和股票。尽管油价上涨加剧了欧洲的滞胀，但一线希望是，由于能源部门一直拖累，它可能会提高盈利预期。美国CPI和欧洲央行会议是下周的主要催化剂。 马修·乔伊斯，CFA+33(0)144583341 通货膨胀受到质疑。到目前为止，中央银行已设法在不破坏经济的情况下大幅提高利率并降低通货膨胀率。2022年初120美元/桶在这一追求中起到了很大的作用。因此，通胀预期已经从去年的多年高点下滑，现在要低得多。股票市场一直受益，因为通货膨胀的冲