内生+外延双轮驱动，汽车舒适产品高速成长！

定位精密零部件生产，产品范围覆盖多个领域。瑞玛精密于2012年成立，2020年在深交所上市，公司定位于精密智能制造，主营业务为精密金属冲压结构件、紧固件及精密模具，汽车座椅线束与通风、加热、按摩等座椅舒适系统产品，汽车空气悬挂系统总成与部件，5G通讯滤波器与天线设备，储能电池及动力电池用壳体、盖板、防爆片等，具体下游应用为汽车领域、通讯领域、新能源领域等。公司具有优质的客户资源，客服覆盖多家全球领先的Tier1供应商和先进通讯企业。2023上半年公司营业收入达到7.98亿元，同比增长81.74%，2023上半年公司归母净利润为0.52亿元，同比增长41.43%，业绩高速增长系并购信征零件及业务规模扩大所致。 从零部件到系统小总成，围绕汽车舒适性外延并购拓展业务范围。2022年5月，公司收购信征零件，信征零件专注于汽车座椅产品的研发与生产，包括汽车座椅加热、通风、舒适等系统小总成，乘员感应器（SBR），汽车座椅调节、温度电子控制ECU等产品。客户包括上汽、广汽、比亚迪、小鹏、长城、吉利等整车厂及佛吉亚、延锋等零部件厂商。2023上半年公司座椅业务实现营业收入约1.8亿元，同比增长约897.97%，占营业收入比重为23%。目前公司正积极推进收购普拉尼德，普拉尼德从事汽车空气悬挂系统总成业务，2022年全年收入5.32亿元，实现净利润6,296.49万元，主要产品包括电子复合减震器、橡胶空气弹簧、空气供给单元等，Rivian是普拉尼德第一大客户，2022年收入占比超九成，Rivian近年来起量迅速，有望为公司业绩增长持续贡献。 AFU新订单持续落地，新能源结构件有望量产。AFU是5G基站天线滤波器一体化单元产品，公司预计今年内全部交付知名通讯设备商N客户、F客户AFU产品订单，订单金额总计约1.9亿元。公司正向新能源领域积极拓展，产品主要为储能电池、动力电池精密结构件，如壳体、盖板、防爆片等，已实现向客户批量供应动力电池、储能电池精密结构件，今年将实现销售收入，未来两年将持续放量。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023~2025年营业总收入为18.6/27.2/33.3亿元，归属母公司净利润为1.3/1.8/2.4亿元，分别同比+90%/+42%/+30%，对应EPS为1.1/1.5/2.0元，对应PE为32/22/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游乘用车销量不及预期，原材料价格上涨超出预期，子公司合并进度不及预期。 1.多领域精密零部件供应商，优质客户资源助力公司成长 1.1.多领域精密零部件供应商，股权集中程度高 多领域精密零部件供应商，依托优质客户资源实现快速增长。瑞玛精密成立于2012年，定位于精密智能制造，是汽车、移动通讯、新能源等领域的专精特新企业，主营业务为精密金属冲压结构件、紧固件及精密模具；汽车座椅线束与通风、加热、按摩等座椅舒适系统产品，汽车空气悬挂系统总成与部件，5G通讯滤波器与天线设备，储能电池及动力电池用壳体、盖板、防爆片等产品的研发、制造及销售。 图1：公司发展历程 公司股权架构集中，陈晓敏、翁荣荣夫妇为实控人。截至2023H1，公司控股股东为陈晓敏、翁荣荣夫妇，合计直接持有61.79%的股权，为实际控制人。第三大股东为苏州工业园区众全信投资企业（有限合伙），持股比例为5.13%，陈晓敏、翁荣荣夫妇对其持有55.26%的股权，间接持有公司2.83%的股权。2023年4月27日，董事会认为公司2021年股票期权激励计划首次授予部分股票期权的第一个行权条件已达成，即2022年营业收入不低于9.64亿元，符合行权条件的39名激励对象可行权的股票期权数量为47.82万份，占目前公司总股本比例为0.3985%。截至2023上半年，公司前十大股东中已有3名机构股东。 图2：公司股权穿透图（2023年中报） 子公司新凯紧固系统、信征零件营业收入高速增长，为公司带来可观盈利。子公司新凯紧固系统主要从事紧固件类产品的研发、生产与销售，2022年新凯紧固系统实现营业收入3.27亿元，同比增长20.57%，占总营收比重27%；实现营业利润0.55亿元，同比增长63.55%；子公司信征零件主要从事汽车座椅舒适系统（含加热、通风、按摩、支撑等）及相关电控系统ECU、座椅线束、电动座椅专用开关、座椅感应器SBR等产品的研发、生产与销售，信征零件于2022年6月起纳入公司合并范围，2022年实现营业收入2.42亿元，占总营收比重20%，实现营业利润0.22亿元，2023上半年实现营业收入1.82亿元，占总营收比重23%，实现净利润0.23亿元。 表1：股权激励行权条件 1.2.公司主要产品定位于多领域精密智能制造 公司产品定位于精密智能制造，覆盖汽车、通讯、新能源、精密模具等领域。在汽车领域，公司在产品开发中注重轻量化、多样化和创新化理念，主要产品范围包括精密零部件、座椅舒适系统部件与小总成系统、空气悬挂系统。 1）在通讯领域，公司紧跟主流通信设备制造商5G产品研发步伐，形成5G产品纵向开发能力，公司通讯设备产品包括4G/5G滤波器、基站天线，同时正在开发微波器件、滤波与射频天线一体化设备等产品。 2）在新能源领域，公司目前已实现批量供应，主要产品范围包括储能电池、动力电池精密结构件，具体生产壳体、盖板、防爆片等产品。 3）在精密模具领域，公司研发能力不断加强，精密模具研发能力也是公司的核心技术能力之一，主要产品包括连续模、多工位机械臂传递模等复杂精密模具，目前已在精密冲压结构件生产上广泛应用。 表2：公司主要产品及应用领域 1.3.优质客户资源助力公司成长 客户范围跨越多领域多地区，优质客户资源成为公司亮点。公司主要客户涵盖汽车、通讯、新能源等领域，客户范围覆盖亚洲、欧洲、美洲，并为这些主要地区的客户提供一体化综合解决方案，保持长久良好的业务合作关系。目前公司客户多数为全球汽车零部件供应商百强企业和移动通讯头部企业，汽车领域主要包括采埃孚天合、哈曼、延锋、博格华纳、麦格纳、斯凯孚、法雷奥、大陆、博世、佛吉亚、李尔、安道拓、弗迪科技等全球领先Tier1供应商，通讯领域主要包括诺基亚、爱立信、富士康等先进通讯企业； 电子电气领域主要包括汇川技术、施耐德、艾默生等。 图3：公司主要客户 客户集中度下降，经营风险较低。近年来，公司前五大客户营收占比呈下降趋势，从2018年40%左右下降到2022年30%的水平，客户集中度有所下降。相较于其他汽车零部件企业，公司的客户集中度较低，受到客户销量和需求波动影响的风险较小，主要得益于公司正不断开拓业务领域、区域范围和新客户。 图4：公司前五大客户营收占比（%） 1.4.研发、生产、制造各领域技术强项助力公司持续稳定经营 技术强项为客户提供高附加值产品，公司客户黏性增强。公司业务范围覆盖下游汽车、通讯、新能源、电子电气等多个领域，服务链涵盖材料研发、模具研发、产品开发、冲压/冷镦制造、精密加工、自动装配等精密零部件的整个环节，具有集设计、研发、制造于一体的综合性服务能力优势，包含不断汲取国内外领先技术、组建独立自主的技术研发团队、融合不同应用的产品特点、将产品工艺设计和改良与客户需求结合，同时拥有多项发明专利。另外，公司通过材料研究、产品研发、工艺优化、设计改良、生产自动化、调试智能化等，为客户提供高附加值、高性价比、高质量稳定性的产品；此外，公司柔性生产技术亦为快速响应客户需求奠定了基础，增强公司的客户黏性，降低了经营风险。 表3：公司技术强项 研发投入逐年增加，研发费用率呈上升趋势。2022年公司研发费用为0.59亿元，同比2021年增长36.97%，2023上半年公司研发费用为0.41亿元，同比增加95.80%，主要系公司收购信征零件以及增加研发投入所致。近年来，公司研发费用率呈上升趋势，从2018年的4%上升到2023上半年的5.1%，公司研发投入力度加大，旨在可以通过材料研究、产品研发、工艺优化等方向，为客户提供高附加值、高性价比、高质量稳定性的产品。 图5：公司研发费用及研发费用率情况（亿元，%） 1.5.受益于并购产生的业务扩张和协同效应，公司营收及盈利水平高增 1.5.1.业务扩张带来营业收入高速增长，汽车领域为公司主要发展方向 业务拓展至智能座舱领域，营业收入实现高增。2022年公司营业收入达到12.06亿元，同比增长59.78%，主要是因为公司2022年并购信征零件以及业务规模扩大。信征零件是专业生产各类汽车线束、汽车座椅舒适系统产品及电控系统ECU的企业，并购加大了智能座舱领域新客户和新项目的开发力度。2023上半年公司营业收入达到7.98亿元，同比增长81.74%，继续维持高速增长态势。 汽车领域为公司主要发展方向，收入占比逐年提升。精密金属零部件业务中，2023上半年收入为4.48亿元，同比增长约29.42%，占公司营业收入比重为56%，其中汽车及新能源汽车用精密结构件实现营业收入约3.38亿元，同比增长约48.00%，占公司营业收入比重为43%；汽车电子业务中，座椅舒适系统部件与小总成系统产品实现营业收入约1.8亿元，同比增长约897.97%，占公司营业收入比重为23%；通讯设备业务中，公司2023上半年实现营业收入1.24亿元，同比增长305.29%，占公司营业收入比重为16%；精密模具业务中，公司2023上半年实现营业收入4,026.39万元，同比增长14.60%，占公司营业收入比重为5%。 图6：2018-2023H1公司营业收入及增速（亿元） 图7：2018-2023H1年公司营业收入构成 1.5.2.业务扩张带动净利平快速增长，利率水平有所好转 业务规模扩大促进净利润高增，利率水平有所好转。2022年公司归母净利润为0.67亿元，同比2021年增长46.66%，主要是因为公司2022年并购信征零件导致的汽车业务规模扩大。2023上半年公司归母净利润为0.52亿元，同比增长41.43%，延续增长态势。2018-2021年公司毛利率和净利率呈现下降趋势，一方面因为公司产品由非标的精密零部件向规格较大的零件和小总成产品转型，产品毛利率有所下降；另一方面因为经营成本上涨，包括设备、人才、业务开拓方面不断增加投入以及上游原材料大幅涨价。 2022年公司经营状况好转，2022年公司的毛利率与销售净利率分别为24.81%/6.08%，同比+0.95pct/+0.39pct。 图8：2018-2023H1公司归母净利润（亿元，%） 图9：2018-2023H1公司毛利率和销售净利率 1.5.3.并购产生协同效应，期间费用率下降 公司并购产生协同效应和规模效应，整体费用率有所下降。2018-2021年公司期间费用率呈上升趋势，2022年公司期间费用率为14.06%，同比2021年下降3.19pct。具体来看，公司2022年的各项费用率均有所下降，系公司并购产生的协同效应和规模效应所致。2023上半年期间费用率为14.16%，与2022年基本持平，主要由于汇兑收益增加对冲管理费用增加。 图10：2018-2023H1公司期间费用率（%） 图11：2018-2023H1公司各项费用率（%） 2.汽车领域：围绕舒适化整体布局，座椅+空悬打开成长空间 2.1.智能座舱：并购信征零件，汽车座椅需求增加 2.1.1.汽车座椅需求恢复高增，消费和智能化属性推动单车价值量上升 乘用车产量同比增速较快，带动汽车座椅销量恢复正增长。汽车座椅每年新增需求量与汽车产量相关，2018-2020中国乘用车产量逐年下滑，2019-2020乘用车座椅需求下滑受每年汽车产量下滑的影响。从2021年开始，我国汽车产量恢复正增长，2021和2022年乘用车产量分别为2140和2381万辆，同比增长7.32%/11.29%。2021年中国乘用车座椅配套产量下滑趋势放缓，2022年恢复正增长，同比增长7.06%。另外，汽车座椅的替换需求主要来源于现有汽车座椅使用寿命到期或者不恰当使用而产生