C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2023年9月22日 何利超 H70529@capital.com.tw 目标价(元) 400 公司基本资讯 产业别 计算机 A股价(2023/9/21) 340.88 上证指数(2023/9/21) 3084.70 股价12个月高/低 529.63/190.69 总发行股数(百万) 461.72 A股数(百万) 461.72 A市值(亿元) 1573.91 主要股东 Kingsoft WPS Corporation Limited(51.65%) 每股净值(元) 19.73 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -8.1 -25.1 57.5 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2022-03-23 325.40 区间操作 2023-02-27 288.71 买进 产品组合 办公服务订阅 52.78% 国内机构订阅及服务 17.82% 国内机构授权业务 21.51% 互联网广告推广服务 7.89% 机构投资者占流通A股比例 基金 17.5% 一般法人 54.1% 股价相对大盘走势 金山办公 (688111.SH) Trading Buy区间操作 微软copilot即将正式推出，关注办公AI领域广阔前景 事件： 当地时间9月21日，据微软官网，Copilot初期版本将于9月26日随 Windows11更新后推出，Microsoft365 Copilot将于11月1日起向企业用户提供服务。我们认为金山办公作为国内办公软件龙头公司，有望追随办公AI化浪潮，提高国内业务的付费率和市占率。  微软GPT赋能OFFICE带来办公领域全新变革，未来WPS+GPT有望打开新空间： Microsoft 365 Copilot将全产品线接入GPT，开启新一轮办公领域革命，震撼全球。文档作为用户创作内容的主要载体之一，此次AI技术革命有望加速办公软件从“效率工具”到“生产工具”的变革，极大提升组织和个人用户的工作效率。考虑到中国目前禁止使用国外AI相关软件， AI革命将为国产软件开辟更大的商业空间。金山办公近年来持续跟进AI方向，在NLP、CV等领域均有技术落地，并探索WPS智能写作、PPT文稿智能美化等AIGC功能，未来有望跟进WPS+GPT模式，在中文语境下引领国产办公领域革命。  金山办公长期推进相关研发、积极拥抱AI新时代：2023年公司发布了基于大模型的办公智能助手WPS AI，锚定AIGC内容创作、Copilot智慧助手、Insight知识洞察三大战略方向，全面对标Microsoft 365 Copilot。已接入WPS文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线，解决用户在内容生成、内容理解、指令操作等方面的日常办公难题，提升工作效率。我们认为WPS+GPT的未来模式有望打开新的成长空间，一方面更简单智能的办公模式将带来用户群体扩充，另一方面GPT智能办公有望吸引免费用户加快转服费，付费渗透率和ARPU有望双向提升。同时全产品线+GPT将有可能催生更多新产品的可能，类似微软的Business Chat类型的AI办公助理或将是公司未来潜在布局的新产品选择之一。  上半年订阅业务稳健增长，业绩整体符合预期：公司上半年实现营收21.72亿元，yoy+21.25%，归母净利润5.99亿元，yoy+15.32%（扣非后净利润5.75亿元，yoy+39.88%，主要系政府补助和投资收益变动）。单季度来看，Q2营收11.21亿元，yoy+21.37%；Q2净利润为3.32亿元，yoy+23.46%。分业务来看，上半年国内个人办公服务订阅业务收入12.52亿元，同比增长33.24%；国内机构订阅及服务业务收入4.18亿元，同比增长40.38%。上半年业绩整体符合预期，订阅业务维持高增长，未来有望继续为公司带来业绩保障。  盈利预期：我们预计公司2023-2025年净利润为14.03亿/18.67亿/24.75亿元，YOY分别为+25.59%/+33.06/+32.52%；EPS分别为3.05/4.05/5.35元，当前股价对应A股2023-2025年P/E为112/84/64倍，维持“区间操作”建议。  风险提示：1、信创订单不及预期； 2、用户月活数量不及预期；3、付费转化率不及预期。 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 年度截止12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 纯利(Net profit) RMB百万元 1041 1117 1403 1867 2475 同比增减 ％ 18.57% 7.33% 25.59% 33.06% 32.52% 每股盈余(EPS) RMB元 2.26 2.42 3.04 4.05 5.35 同比增减 ％ 18.57% 7.09% 25.86% 33.06% 32.23% A股市盈率(P/E) X 151 141 112 84 64 股利(DPS) RMB元 0.60 0.70 0.80 0.90 1.90 股息率(Yield) ％ 0.18% 0.21% 0.23% 0.26% 0.56% 【投资评等说明】 评等定义 强力买进（Strong Buy） 潜在上涨空间≥ 35% 买进（Buy） 15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（Trading Buy） 5%≤潜在上涨空间<15% 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等 预期近期股价将处于盘整 建议降低持股 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2023年9月22日 附一：合幷损益表 百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 3280 3885 4729 6543 9731 经营成本 429 583 599 804 1195 营业税金及附加 35 35 47 65 97 销售费用 695 818 993 1341 1975 管理费用 1408 1723 2194 3023 4525 财务费用 (17) (13) (24) (33) (49) 资产减值损失 (0) (27) 0 0 0 投资收益 (1) (30) 50 50 50 营业利润 1121 1197 1489 1982 2627 营业外收入 4 2 4 4 4 营业外支出 6 1 1 1 1 利润总额 1119 1198 1492 1985 2630 所得税 50 67 60 79 105 少数股东权益 28 13 29 38 51 归属于母公司所有者的净利润 1041 1118 1403 1867 2475 附二：合幷资产负债表 百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1254 7015 8212 10084 13134 应收帐款 412 497 757 1047 1557 存货 2 1 3 3 4 流动资产合计 8694 9775 9174 12694 18879 长期股权投资 123 444 500 600 600 固定资产合计 88 82 90 90 90 在建工程 0 121 100 100 100 非流动资产合计 1732 2282 2300 2500 2500 资产总计 10426 12058 11474 15194 21379 流动负债合计 2268 2750 1466 2028 3017 非流动负债合计 378 509 21 1597 4698 负债合计 2645 3259 1487 3626 7714 少数股东权益 61 74 103 141 191 股东权益合计 7780 8798 9987 11569 13665 负债及股东权益合计 10426 12058 11474 15194 21379 附三：合幷现金流量表 百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动产生的现金流量净额 1864 1603 1750 2421 3601 投资活动产生的现金流量净额 (1364) 4502 (400) (400) (400) 筹资活动产生的现金流量净额 (247) (354) (150) (150) (150) 现金及现金等价物净增加额 251 5761 1200 1871 3051 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。