奈雪的茶（2150.HK） 更新报告 买入 2023年9月19日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 来源: 公司资料, 第一上海 来源: 彭博 2021A2022A 2023E2024E2025E收入(百万元)变动(%)归母净利润(百万元)变动(%)每股盈利(元)变动(%)市盈率@4.59港元每股股息（港元）息率(%)4,2974,2926,1308,0069,893-4,526-476200394659-3.28-0.270.120.230.38-1.3-15.836.518.611.10.000.000.000.000.0040.5%-0.1%42.8%30.6%23.6%2126.0%-89.5%-142.1%96.8%67.0%1512.2%-91.8%-143.3%96.8%67.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0123456789102022/9/192022/12/192023/3/192023/6/19但玉翠 +852-25321539 Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 行业 茶饮行业 股价 4.59港元 目标价 6.80港元 （+48.2%） 股票代码 2150 已发行股本 17.15亿股 市值 78.7亿港元 52周高/低 9.11/3.94港元 每股净资产 3.11港元 主要股东 林心控股（56.98%） 单店模型优化兑现，开放加盟布局下沉市场。  FY2023H1业绩概览：截至2023年6月30日，公司实现营业收入25.9亿元，同比+26.8%，其公司经调整净利润为0.7亿元，去年同期为亏损-2.50亿元。  奈雪的茶品牌贡献主要营收，RTD业务快速增长：截至2023年6月30日，公司实现营业收入25.9亿，按产品划分的话，现制茶饮/烘焙/瓶装饮料/其他产品 收 入 分 别 达19.04/3.66/1.57/1.66亿元， 同 比+29.4%/-3.8%/+83.8%/+55.6%，分别占总收入的73.5%/14.1%/6.0%/6.4%，瓶装饮料业务实现高速增长；按品牌划分，奈雪的茶占90.8%，瓶装饮料占6.0%，台盖占1.3%，其他占1.9%；外卖订单、自提订单、门店订单占比分别为43.9%/41.1%/15.0%。  门店网络稳步扩张，开放加盟扩展下沉市场：截至2023年6月30日，公司净开门店126家至1194家（新开门店145家，关停门店19间），奈雪的茶第一类店及第二类店分别净增加79家/净增加47家，期末门店数量分别为975/219家。从门店结构来看，一线/新一线/二线/其他城市分别占比35%/34%/22%/9%，同比+0.5/+1.2/-0.8/-0.8pcts，公司偏向高线城市加密，门店结构整体稳定。2023年7月，奈雪正式宣布开启事业合伙人业务，公司将通过收取加盟费用以及提供供应链服务进行收益共享分成，公司将通过直营门店高线城市持续加密及加盟门店占领下沉市场的方式加速全国门店网络的布局，公司预计将在23年下半年开出首批奈雪合伙门店，预期初始投资额接近100万元，门店经营毛利率达60%，门店经营利润率达20%。  平均单店日销额略有下降，单店模型优化达预期：从单店表现上来看，一类PRO店/第二类PRO店的平均单日销售额分别为1.23/0.93万元，同比-6.82%/-3.12%；整体单店日单量同比+5%至363单；客单价方面，由于降低消费门槛吸引新消费者，奈雪客单价同比-11.7%下降至32.4元，8月公司发布9.9元茶饮新品配合加盟店铺扩展，入局抢占下沉市场份额；单店成本方面，公司原材料成本占比/人力占比/租金占比/外卖费用占比/水电占比/其他折旧摊销占比分别29.6%/19.6%/14.4%/8.0%/2.7%/5.6%,同比-0.6/-6.4/-1.6/-0.5/0/-0.6pcts；整体经营利润率提升至20.1%，同比+10.4%，一类PRO店/第二类PRO店门店经营利润率分别为20.4%/22.0%，门店经营利润率改善明显，顺利达成年初指引。  目标价6.8港元，维持买入评级：23H1公司成功实现扭亏为盈，门店经营利润率明显改善，事业合伙人模式有望加速公司于下沉市场的布局，但考虑到宏观环境的变化及公司产品价格策略的调整，我们调整公司23年/24年/25年归母净利润至2.0亿/3.9亿/6.6亿，并给予公司2024年30倍PE,调整目标价为6.8港币。 第一上海证券有限公司 2023年9月 -2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 资料来源：公司资料，第一上海预测 <>, <><>, <> 4,067 3,969 5,572 7,325 9,130 41%0%43%31%24% 141 83 66 66 66 na-89%-133%97%67% 88 240 492 614 696 na-89%-142%97%67% -1,401 -1,416 -1,951 -2,540 -3,129 -1,503 -1,501 -2,144 -2,800 -3,460 -480 -479 -684 -894 -1,104 67%67%68%68%68% -1,424 -1,362 -1,620 -2,100 -2,585 -33%-32%-26%-26%-26% -725 -744 -920 -1,115 -1,270 -17%-17%-15%-14%-13% -204 -263 -340 -409 -461 -3%-3%-3%-3%-3% -112 -143 -204 -267 -329 -6%-9%-9%-9%-9% -259 -381 -543 -710 -877 -2%-2%-3%-3%-3% -91 -114 -166 -217 -268 -2%-2%-2%-2%-2% -91 -123 -110 -144 -178 -105%-11%3%5%7%-2.7%-6.6%2.7%4.7%6.9% 4 41 30 2021A2022A 2023E2024E2025E2021A2022A 2023E2024E2025E 4,297 4,292 6,130 8,006 9,893 (%) (%) (%) -4,530 -517 171 336 561 -4,526 -476 200 394 59 98 -6.4%-9.7%4.1%7.6%11.6%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0% - - - - - ()3.51 3.30 3.37 3.52 3.81 -3.28-0.270.120.230.3832.5%31.3%39.3%41.0%41.0%<>, <><>, <> 7,328 6,940 8,020 8,937 10,068 -4,526 -476 200 394 659 801 1,024 968 893 739 644 767 899 1,019 1,116 1,313 1,273 1,184 1,020 761 264 -223 34 40 46 0 0 0 0 0 4,421 80 92 120 148 542 672 680 689 659 -4,526 -476 200 394 659 2021A2022A 2023E2024E2025E2021A202