大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@mfc.com.cn 1 2 3 4 大类资产周评：美联储9月议息来袭，国内经济筑底企稳 策略概述 1、美国8月核心通胀持续回落，油价带动非核心通胀超预期反弹，名义利率再次触及新高，驱动风险资产价格调整。本周美联储将召开9月议息会议，利率路径指引成为市场关注焦点。 2、国内各地房地产政策陆续宽松，“三降”(降首付、降利率、降价)或令地产企稳，助推经济阶段性见底回升,8月实体经济数据确认这一逻辑。短期货币供需有所偏紧，供应中性，需求维持高位，资金价格持续反弹。地产新房和二手房销售趋稳，密切跟踪持续性，制造业产能利用率边际回落，信用脉冲指数指向9月实体经济有望进一步加速复苏。 投资要点 美国8月通胀数据整体符合预期，油价持续上涨给通胀带来一些韧性，市场预期美联储维持平息周期的时间拉长，长端利率持续抬升，压制市场风险偏好。中期来看，随着高利率和深度倒挂收益率曲线的长时间冲击，海外宏观制造业需求下行给企业盈利带来巨大压力；国内位于被动去库存周期中后期，能否进入主动补库周期仍需观察，宽松货币传导至实体滞后效应开始体现，叠加政策兜底支撑，实体经济二次复苏持续推进，市场风险偏好有望逐步好转。本周大类资产配置方面建议急跌做多风险资产（股票）反弹做空避险资产（国债）进行配置，权益风格预计周期表现占优；商品高位震荡调整，建议中性配置，关注套利和逢高做空工业品机会，风格多农产品空工业品，多地产链条空外需；利率整体偏震荡偏空，建议多二债、五债，空十债和三十债套利，反弹空十债、五债，美国名义利率震荡偏强令贵金属弱势调整，建议逢低做多黄金和白银，或空黄金多白银套利。 风险提示美国通胀扰动、国内实体经济恢复不及预期、国内稳增长政策落实低于预期、中美冲突、俄乌地缘冲突 行情回顾 过去一月大类资产表现：大宗商品领涨，A股领跌 大宗商品>美元指数>国内债券>欧美股市>美债>贵金属>国内股市 行情回顾 过去一周大宗商品表现：焦煤领涨，菜粕领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.56%，较上周反弹0.02%，位于86%分位点，外资风险溢价指数录得6.19%，较上周回落0.04%，位于67.2%分位点，外资吸引力持续回落。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期7450亿元，逆回购投放7380亿元，货币净回笼70亿元，货币供给小幅收紧。同时，MLF在9月份投放5910亿，到期4000亿，持续超额续作，净投放1910亿，总体9月货币供应维持中性偏宽松态势。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行2533.4亿，到期501.6亿，货币净需求2031.8亿；地方债发行2467.5亿，到期500.8亿，货币净需求1966.8亿；其他债发行13588.8亿，到期6219.1亿，货币净需求7369.8亿；债市总发行18589.8亿，总到期7221.4亿，货币净需求11368.3亿，货币需求大幅回升，主要系企业和国债债务融资需求支撑。 货币供需分析-资金价格 上周市场资金价格全面反弹，DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化4.5bp、-13.8bp、-13bp至1.91%、1.85%、1.76%。同业存单发行利率大幅反弹12.1bp，股份制银行发行的CD利率反弹6.6bp至2.48%，接近MLF1年期利率水平（2.5%），实体真实总量需求持续改善。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周回落0.7bp，5年期国债收益率回落1.4bp，2年期国债收益率回落3.5bp；10年期国开债收益率较前一周回落5.8bp，5年期国开债收益率回落2.9bp，2年期国开债收益率回落3bp，整体来看，上周收益率期限结构整体小幅走陡，受短期降准驱动短端利率回落，国债和国开债之间的信用利差大幅缩小。 实体经济分析——地产需求 截止9月14日数据，30大中城市商品房周成交面积为187万平方米，环比上周172.4万平方米小幅反弹8.5%，与疫情前的2019年同期相比下滑54.4%，位于近7年低位，趋势环比小幅改善；二手房销售延续季节性下滑，较上周小幅回落2.4%，位于近7年新低，上周地产高频销售走势新房和二手房有所企稳，各地相继放开限购后支撑刚需和改善性需求。 实体经济分析——服务业活动 截止9月15日，全国28大中城市地铁客运量大幅下降，周度日均7180.1万人次，较去年同期增26.5%，较2021年同期增长12.4%，服务业经济活动维持高位，周度环比季节性持续走弱。百城交通拥堵延时指数较上周季节性反弹，位于近三年高位水平，综合来看，服务业经济活动脉冲复苏减弱，趋于自然增长水平，周度环比分化。 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率小幅回落，钢厂产能利用率回调0.11%，沥青产能利用率大幅回调4%，水泥熟料企业产能利用率大幅反弹7.8%，焦企产能利用率小幅回落0.46%，地产基建相关制造业产能利用率走势分化，表明制造业需求有所走弱，外需相关的化工产业链平均开工率较上周回落0.89%，综合来看，制造业内需和外需共振下降。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铜、铝进入季节性降库周期，铁矿维持累库周期。 钢材小幅降库，降库速度缓慢，铜库存持续反弹，回到2021年水平，铁矿库存小幅下降。 氧化铝的库存处于近6年以来低位水平，上周库存持平。 大宗商品分析——化工库存 原油库存降至中性偏低水平附近，上周库存小幅反弹。 沥青库存偏低，上周库存小幅反弹，位于2019年水平 纯碱未来1个月位于季节性降库周期，上周库存持平，位于6年低位，驱动纯碱价格高位运行。 玻璃处于季节性累库过程，上周库存小幅反弹，驱动玻璃价格震荡调整 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存持平，回到2022年以上水平，未来1-2月开始季节性降库存周期，油脂库存开始季节性增加，上周库存持平，位于2016年以来高位，关注油脂价格持续调整风险，豆粕价格预计高位震荡为主。 基本面分析——海外宏观 上周美国公布8月CPI数据，同比录得3.7%，小幅高于市场预期值3.6%和前值3.2%，核心CPI同比录得4.3%，符合市场预期，延续回落趋势，但是环比增速为0.3%，高于市场预期0.2%，时隔六个月首次加速上涨。环比折年率下降至2.84%。从通胀结构来看，能源分项大幅收窄，贡献通胀主要增量，食品饮料、房租、医疗等分项延续加速回落趋势，随着就业市场缺口逐步填补，核心通胀有望进一步回落至3.5%-4%区间，但考虑到能源价格持续上涨，若通胀反弹力度进一步扩大，或支持美联储年内再加息一次。 基本面分析——海外宏观 美国8月核心通胀延续回落趋势，非核心通胀在原油价格上涨的推动下超预期表现，但是市场却进一步加强美联储货币政策进入平息周期的预期。根据芝商所CMEFedWatch工具显示，市场对于利率路径的预期年内11月或12月再加一次利息的概率调降至34%附近，大幅低于不加息的概率，此外明年3月降息的概率降至16%，推迟至6-7月降息，表明市场对美联储长时间维持平息周期有较高预期，经济的韧性推动长端利率上行。美国国债期货市场隐含的收益率再次反弹，2年期国债收益率从上周5.08%反弹至5.16%，十年期国债收益率从4.23%反弹至4.3%，收益率曲线倒挂程度变化不大。 数据来源：同花顺iFind，美尔雅期货 基本面分析——海外宏观 上周美国十债利率反弹7bp至4.33%，再次接近前高，通胀预期反弹2bp,实际利率反弹5bp至1.98%，驱动风险资产价格震荡调整。美债10-2Y价差倒挂程度上周小幅缩窄3bp在-69bp。中美利差倒挂程度进一步加深7.7bp至-169.7bp,人民币在政策干预下大幅升值，离岸人民币升值1.15%。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，6月份开始经济处于全年由弱转强阶段，量化模型诊断股市8-9月将开启季节性震荡调整，上周市场持续震荡调整，国内刺激经济政策利多出尽后，股市进一步寻求市场底，预计9月中下旬将持续震荡筑底1-2周，关注急跌做多机会。风格方面，在利率震荡的背景下，整体风格差异不显著。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，6月份后经济处于全年由弱转强阶段，大宗商品6-7月快速上涨后8-9月将高位震荡，农产品处于季节性下降阶段，天气炒作逐步进入尾声，预计整体维持高位震荡。上周工业品持续走强，农产品季节性回调，主要受国内人民币贬值预期影响，下周市场预计工业品高位震荡偏强运行，谨防调整风险，农产品处于天气炒作末期，短期预计高位调整。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，6月份后经济处于全年由弱转强阶段，利率债8-9月有望筑顶震荡回落，10-2Y利差将季节性震荡上行，收益率曲线陡峭化。上周受国内降准政策和偏强的8月实体经济数据驱动，市场走势偏震荡，利率债先反弹后下跌，收益率曲线小幅走陡。下周持续关注利率反弹和收益率曲线震荡走陡的机会，可回调积极做多10-2Y价差，反弹做空十债和三十债。 量化诊断——模型信号 根据周线级别量化模型信号显示，代表全市场概况的深圳成指数跌至2022年上海疫情时期的低点，面临三重底支撑，量化模型信号上周维持看多，上周市场延续震荡调整，短期预计震荡筑底，关注急跌破前低做多机会；十债加权指数周线级别信号维持看空，短期十债在国内地产、货币和财政政策的密集刺激下，有望进一步调整，整体判断国债为震荡偏空，建议反弹做空。 量化诊断——模型信号 根据周线级别量化模型信号显示，文华商品指数上周周线级别信号维持看空，在国内刺激经济政策密集出台和制造业被动去库存周期背景下，工业品短期预计高位延续偏强运行，谨防调整风险；COMEX黄金加权指数上周周线级别信号维持看空，在美国实际利率持续反弹的背景下贵金属进一步震荡承压，短期预计延续震荡走势，关注1900-1930区间布局长线做多机会。 宏观日历 关注中国LPR利率报价，美联储9月议息会议来袭 本周财经日历中，中国将公布8月LPR利率，关注是否降息。 美国将公布8月地产新开工和Markit制造业PMI数据，以及美联储召开9月利率决议会议，关注联储主席释放的利率路径信号。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为美尔雅期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看