美国信用策略 ： 净星周期有可能结束

日期2023年9月6日 净星周期可能结束 KarthikNagalingam美国信贷策略师+1-212-250-0521 迄今为止，已有558亿美元的债务升级至IG美元，名义上只有91亿美元的债务降级至HY美元。今年被降级的$IG债务大部分是由于3月和4月的地区性银行压力。升级后的HY美元债务包括大量能源发行人，这些发行人得到了干净的资产负债表和更高的油价的支持。今年的新星净467亿美元，略低于去年的492亿美元和2021年的473亿美元。虽然我们在过去3年的大部分时间里看到了强劲的净升星趋势，但我们预计这将在未来几个月放缓，到24年第二季度末，堕落天使将面临更大的风险。.堕落天使的风险并不迫在眉睫，但鉴于缺乏新星候选人进入$IG，净新星周期可能已经结束。 史蒂夫·卡普里奥欧洲和美国信贷策略主管+44-20-754-16176 在短期内,有208亿美元的潜在新星接近IG美元，而堕落天使风险为363亿美元Thatis at risk of being downgraded to $HY. So the overall balance already tends to slightly moreFallen Angels on the horn.评级较低的企业已经处于降级周期和评级势头与整体增长环境高度相关。最近的ISM印刷品和工资单数据表明经济放缓，这预示着评级进一步恶化。然而,IGs美元债务概况的杠杆率和已到期性质的差异将延缓经济放缓的不利影响，从而引发堕落天使浪潮。 也就是说，随着周期变得更长，一些与HY美元相距仅一到两个等级的债务可能会让IG美元投资者感到担忧，尤其是前端债务。考虑到利差比率的压缩程度，这加强了我们对$A的偏好，而不是$BBB。2023年的主要投资主题之一一直试图确定货币政策滞后的性质和时机。堕落天使是另一个指标，显示加息和经济影响之间的滞后时间。正如我们在2023年展望中所写的那样，堕落天使的风险可能更像是2小时24主题。 有关堕落天使/新星候选人的完整列表，请参阅文档末尾。 7T2se3r0Ot6kwoPa 上升的恒星最近才放缓 到目前为止，2023年，RisingStars的业绩远远超过了FallenAngels，名义价值为558亿美元，升至IG美元，降至91亿美元，降至HY美元（图2）。其中大部分是由于3月和4月的区域性银行压力。今年的新星净467亿美元，略低于去年的净492亿美元的数字，而2021年473亿美元（图1）。这两年都是遥不可及的记录，加上过去18个月HY发行相对低迷，市场名义价值已经收缩。截至8月底，HY美元指数面值降至2020年5月以来的最低水平。 来源：德意志银行，ICE指数，彭博财经LP 来源：德意志银行，ICE指数，彭博财经LP 新星淋浴会继续吗？虽然在2023年下半年，新星的速度已经放缓（图2），有208亿美元的潜在新星可以升级为 $IG指数对于我们的新星分析，我们查看了ICE $HY Corporates指数的当前成员在上升到ICE $IG指数之前的等级升级数量。然后通过对每个正/负展望(± 0.25)和正/负评级观察(± 0.50)加/减调整数字。从本质上讲，我们认为任何具有调整后的缺口距离IG≤0.75的债券都有可能成为新星。发行人目前最有可能看到其债务评级升级的行业是周期性债券、能源和公用事业。 再往下推，只关注债务距离升级至少2.5级的行业，电力公用事业（50亿美元），管道（42亿美元），住宿（40亿美元）和航空公司（26亿美元）是最有可能看到的新兴之星。更远的地方，有大量的汽车债务(410亿美元)，与IG美元相比有1.5个档次虽然这不是一个迫在眉睫的风险，但考虑到两个市场之间可能移动的名义价值的巨大规模，显然值得关注。 现在有有限的堕落天使风险... 我们重复上述对堕落天使的分析，将$IG债券移至$HY指数所需的等位降级次数，同时再次通过增加/减少每个前景和评级观察来进行调整。相对少量的金融股（主要是房地产）以及一些能源和化工发行人面临着发行人跌出$IG指数的风险。“迫在眉睫”的总债务风险为36.3亿美元。 从行业层面来看，管道（66亿美元），化工（51亿美元）和房地产（44亿美元）的债务最多，面临被降级的风险。更远的地方，随着经济增长持续放缓，投资者应该意识到医疗服务（530亿美元），投资公司（288亿美元）和媒体（520亿美元）的大量债务。 降准周期开始了吗？ 堕落天使的相对缺乏是整体降级/升级环境的象征。虽然$A和$BBB评级的企业仍处于净升级区域，但评级较低的企业已经处于降级周期近几个月来，美元表现出一定的韧性，但我们确实预计，紧缩的货币政策和仍然相对紧张的劳动力市场的影响将给企业利润率带来进一步的压力，并导致评级机构在未来几个月进一步下调借款人的评级。然而，正如我们下面概述的那样，没有太多迫在眉睫的风险。 尽管低评级债务的降级周期仍在继续，但到目前为止，我们可能没有看到很多堕落天使的原因之一是两个市场的杠杆状况不同。$IG公司仍有一定的余地可以合作，直到高利率环境的影响影响到他们，特别是考虑到大多数$IG发行人在Covid后利率较低时，能够比他们的$HY同行进一步偿还债务。也就是说，$IG发行人的杠杆率确实在上升，并且以z分数计算，仅低于$HY杠杆率在其各自历史中的位置，这说明了当经济放缓时风险不断增长，以及如果利润率压缩和/或股票估值下降，评级下调的风险可以被定价。 尽管围绕美国经济衰退的市场叙述已经渗透了一年多，但我们一直认为经济放缓将是2023年下半年的现象。虽然我们确实预计到现在企业利润将进一步放缓，市场将对进一步的下行风险进行定价，但经济状况正在走弱，PMI打印量下降证明了这一点。制造业ISM读数已经与全球金融危机以来的最低水平一样低，并且牢牢处于前几次衰退开始时的范围内。近几个月来，随着Covid后对“体验”支出的狂欢减少，ISM服务的读数也开始放缓。 此外，ISM数据中明显的经济疲软预示着即将到来的降级周期。评级漂移，以降级到升级的差额衡量，然后对发行人总数进行归一化，为 与经济背景高度相关(图6)。就升级和降级周期而言，IG美元评级漂移落后于HY美元，评级较低的发行人对增长背景的变化更加敏感。尽管美国经济衰退的进一步迹象可能会看到利差在年底大幅扩大，但BBB美元和风险美元资产可能只会在2024年中期开始看到大幅降级。 总体而言，美元堕落天使可能是2024年的故事 在大流行期间的降级周期之后，在经历了近3年的强劲增长之后，新星浪潮似乎已经放缓。随着经济周期在紧缩货币政策的压力下越来越多地显示出破裂的迹象，我们预计$HY利差将不再从未来的净新星中获得积极的技术动力。到目前为止，评级机构和投资者一直将重点放在风险最大的企业上，因此，利差已经扩大并发生了降级，但是随着周期的增长和企业定价能力的减弱，我们预计将进一步审查评级堆栈。我们预计利差将在今年结束时大幅扩大，周期性基本面将进一步恶化，评级下调将在明年年中左右回升，届时我们预计将看到HY美元违约加速。 堕落天使和新星候选人按与HY和IG的距离排列* 附录1 重要披露 *根据要求提供其他信息 *除非另有说明，否则价格是截至上一个交易时段结束时的最新价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商从当地交易所获得。其他信息来自德意志银行、标的公司和其他来源。有关与德意志银行研究相关的披露的更多信息，请访问我们网站上的全球披露查询页面，网址为https://research。.com/研究/披露/FICC披露。除了在本报告中，重要的风险和冲突披露也可以在https://research中找到。.com/Research/Disclosres/Disclaimer.我们强烈建议投资者在投资前查看这些信息。 分析师认证 本报告中表达的观点准确地反映了以下签署的首席分析师的个人观点。此外，以下签署的首席分析师没有也不会因为在本报告中提供具体建议或观点而获得任何补偿。KarthikNagalingam,SteveCaprio. 2023年9月6日美国信贷战略 附加信息 本报告中的信息和意见由德意志银行或其附属公司（统称为“德意志银行”）编写。尽管本文的信息被认为是可靠的，并且是从被认为是可靠的公共来源获得的，但德意志银行对其准确性或完整性没有表示。本报告中提供指向第三方网站的超链接只是为了方便读者。德意志银行既不认可这些内容，也不对这些网站的准确性或安全控制负责。 如果您使用德意志银行的服务来购买或出售本报告中讨论的证券，或者德意志银行分析师的另一份通讯（口头或书面）中包含或讨论的证券，德意志银行可以作为其自身账户的委托人或作为他人的代理人。 德意志银行在决定将交易作为本金时可能会考虑本报告。它也可能以与本研究报告中的观点不一致的方式，为自己的账户或与客户进行交易。德意志银行内部的其他人，包括策略师，销售人员和其他分析师，可能会采取与本研究报告中的观点不一致的观点。德意志银行发行各种研究产品，包括基本面分析、股票挂钩分析、定量分析和贸易思路。一种类型的通信中包含的建议可能不同于其他类型的建议，无论是由于不同的时间范围、方法、观点还是其他原因。德意志银行和/或其附属公司也可能持有其撰写的发行人的债务或股本证券。分析师的薪酬部分基于德意志银行及其附属公司的盈利能力，其中包括投资银行，交易和主要交易收入。 意见、估计和预测构成了作者截至本报告签署日的当前判断。它们不一定反映德意志银行的意见，如有更改，恕不另行通知。德意志银行为其所覆盖的公司发行的证券的买卖双方提供流动性。德意志银行研究分析师有时会有短期的贸易想法，可能与德意志银行现有的长期评级不一致。在研究网站（https://research..com/Research/），并且可以在一般覆盖列表和覆盖公司的页面上找到。CatalystCall代表分析师的高度信念，即在不少于两周且不超过三个月的时间范围内，股票的表现将优于或低于市场和/或特定行业。除CatalystCalls外，分析师可能会偶尔与我们的客户以及德意志银行的销售人员和交易员讨论交易策略或想法，这些交易策略或想法参考可能会对本报告中讨论的证券市场价格产生短期或中期影响的催化剂或事件。这种影响可能与分析师当前的12个月总回报或投资回报的观点相反，如本文所述。如果意见、预测或估计发生变化或变得不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修改本报告或以其他方式通知收件人。覆盖范围和市场条件变化的频率以及一般和公司特定的经济前景，使得难以以确定的时间间隔更新研究。更新由覆盖分析师或研究部管理部门自行决定，大多数报告都是不定期发布的。本报告仅供参考，不考虑个别客户的特定投资目标、财务状况或需求。它不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的要约或要约邀请。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告所讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须自己做出明智的投资决策。金融工具的价格和可用性如有变化，恕不另行通知，投资交易可能因价格波动和其他因素而导致损失。如果金融工具以投资者货币以外的货币计价，汇率的变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表未来的结果。绩效计算不包括交易成本，除非另有说明。除非另有说明，否则价格是截至上一个交易时段结束时的最新价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商从当地交易所获得。数据还来自德意志银行、标的公司和其他各方。 德意志银行研究部独立于银行的其他业务部门。有关我们的组织安排和信息障碍的详细信息，我们必须防止和避免与我们的研究有关的利益冲突，请访问我们的网站（https://research.db.com/Research/）的免责声明。 宏观经济波动通常是与承诺支付固定或可变利率的工具的敞口相关的大部分风险。对于一个做多固定利率工具的投资者（从而获得这些现金流），利率的增加自然会提升应用于预期现金流的贴现因子，从而造成损失。一定现金流的期限越长，折现系数的变动越高