请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年09月19日买入1卫星化学（002648.SZ）α-烯烃中试技术通过鉴定，收购嘉宏新材完善产业链布局公司研究·公司快评基础化工·化学制品投资评级：买入（维持评级）证券分析师：杨林010-88005379yanglin6@guosen.com.cn执证编码：S0980520120002证券分析师：刘子栋021-60933133liuzidong@guosen.com.cn执证编码：S0980521020002事项：公司公告：2023年9月17日，公司α-烯烃“乙烯四聚高选择性制高纯1-辛烯中试技术开发”科技成果在北京顺利通过了由中国石油和化学工业联合会组织的成果鉴定会；2023年9月12日，卫星化学全资子公司连云港石化拟以现金方式收购卫星控股和昆元投资持有的嘉宏新材100%股权，嘉宏新材将成为连云港石化全资子公司。国信化工观点：1）公司1-辛烯市场应用前景广阔，技术国际领先，填补国内技术空白，加快实现公司向低碳化学新材料科技公司的转型升级；2）公司收购嘉宏新材，既有利于与减少控股股东之间的关联交易，避免潜在同业竞争，也有利于推进实施公司整体战略规划，完善公司C3产业链产品结构；3）维持公司2023-2025年归母净利润预测45/73/86亿元，摊薄EPS=1.33/2.17/2.55元，当前股价对应PE=11.7/7.2/6.1x，维持“买入”评级。风险提示：α-烯烃研发进度不达预期；收购项目存在不确定性；产品价格下跌风险等。评论：辛烯技术国际领先，填补国内技术空白公司α-烯烃研发过程中创制了新型催化剂、开发了新型聚合工艺，并采用自主设计的设备，实现了高选择性地生成1-辛烯并联产1-己烯；实现了高纯1-辛烯的稳定生产与反应系统的长周期运行。生产出的1-辛烯产品在下游客户的不同产品领域试用，达到或优于进口产品性能，市场应用前景广阔。1-辛烯是一类重要的化工材料，其主要作为聚乙烯共聚单体用于线性低密度聚乙烯（LLDPE）、高密度聚乙烯（HDPE）、中密度聚乙烯管材、增塑剂、活性剂等化工产品生产场景，其中利用1-辛烯生产的线性低密度聚乙烯（LLDPE）有着更高的综合性能，市场发展前景广阔。目前我国1-辛烯市场尚处于一片空白，产品主要依赖于进口。日本三菱化学、俄罗斯尼日涅卡缅斯克石化、韩国LG化学、南非萨索尔、英国壳牌化学、美国陶氏化学、美国雪佛龙菲利普斯化工是我国1-辛烯主要供应商。近年来，在国内高分子材料市场需求持续增长以及本土企业不断突破关键技术背景下，1-辛烯国产化水平正持续提升。表1：国内1-辛烯研发进展时间公司研发进展2016茂名石化立项投资建设国内首套1-辛烯生产装置，1-辛烯设计产能为10000吨。2021大庆石化国内首套3000吨级1-辛烯合成工业试验装置中交。2023浙江石化公司α-烯烃装置项目环评获批，产能包括300吨/年1-辛烯。2023卫星石化公司千吨级α-烯烃工业试验装置已实现稳定运行，产能包括700吨1-辛烯资料来源：各公司官网，国信证券经济研究所整理α-烯烃是生产POE的重要原材料，公司目前也在积极布局POE。POE生产技术壁垒高，全球量产企业数量少，市场主要被陶氏化学、埃克森美孚、三井化学、SK等少数美日韩企业所占据。POE的应用在国内汽车制造、塑料制造生产领域仍然相对较低，POE在中国市场有较大的发展潜力去挖掘。在光伏领域，POE胶 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2膜几乎成为双玻组件主流选择，很多双玻电站业主在招标阶段就指定采用POE胶膜，因此未来光伏领域将是拉动POE需求的重要力量。表2：全球POE企业情况（万吨）企业名称装置地点产能备注陶氏公司美国85.6陶氏公司独资工厂,自有溶液聚合技术西班牙10.0沙特22.0陶氏公司和沙特阿美合资公司Sadara,采用陶氏公司自有技术,陶氏公司负责运营与销售泰国20.0陶氏公司和SGC合资公司SCG-Dow;采用陶氏公司自有技术,陶氏公司负责运营与销售埃克森美孚美国17.0自有Exxpol茂金属技术,可生产POE、POP、EPDM及其他化学品新加坡30.0三井化学日本5.0自有技术,茂金属和Ziegler-Natta催化剂均可使用新加坡20.0LG化学韩国29.0原DSM溶液聚合技术SSNC韩国23.0Nexlene溶液聚合技术,可生产POE、POP、LLDPE北欧化工荷兰12.0Borceed茂金属催化技术合计273.6资料来源：《国内外POE市场分析及预测》1，国信证券经济研究所整理收购嘉宏新材，C3产业链布局进一步完善嘉宏新材规划建设年产90万吨烯烃原料加工及下游HPPO、丙烯腈、BS装置、丙烯酰胺等高性能材料产业链项目，现已建成3套45万吨/年HP装置、1套40万吨/年PO装置、220KV总降、高架火炬及配套仓储和公用工程等配套设施。嘉宏新材PO装置采用HPPO法制环氧丙烷工艺技术，是目前世界范围内较为先进的制作工艺，对比同产品生产工艺及装置，生产污水产量减少70%～80%，单耗降低35%，具有较高安全性及稳定性。本次交易既有利于减少控股股东与上市公司之间的关联交易，避免未来可能存在的潜在同业竞争，也有利于推进实施公司整体战略规划，完善公司C3产业链产品结构，同时形成公司环氧丙烷与环氧乙烷两大产品互补，延伸下游环氧衍生物高端化学品产业链，保持公司持续、稳健发展。近期环氧丙烷价格整体震荡上行，根据卓创资讯，截至9月15日山东地区价格环氧丙烷出厂价约9650-9750元/吨，较月初上涨2.38%；华东地区市场价约9800-9850元/吨，较月初上涨2.34%。供应端：9月上旬国内多套装置停车检修，开工负荷降至下半年新低，日度最低开工为63%左右；需求端：“金九银十”旺季来临，下游存在一定备货需求，需求相对较好。整体来看，环氧丙烷目前存在一定供需错配，预期未来一段时间仍将维持震荡上行的走势。图1：环氧丙烷价格走势（元/吨）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理1张 瑞，王立娟，《国内外POE市场分析及预测》，合成树脂及塑料，2023，40（4）：76-77 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3投资建议：维持“买入”评级维持公司2023-2025年归母净利润预测45/73/86亿元，摊薄EPS=1.33/2.17/2.55元，当前股价对应PE=11.7/7.2/6.1x，维持“买入”评级。风险提示α-烯烃研发进度不达预期；收购项目存在不确定性；产品价格下跌风险等。相关研究报告：《卫星化学（002648.SZ）-Q2业绩环比显著改善，行业景气修复可期》——2023-07-18《卫星化学（002648.SZ）-布局高端新材料，竞争力稳步提升》——2023-06-19《卫星化学（002648.SZ）-一季度业绩环比大幅改善，需求回暖可期》——2023-05-05《卫星化学（002648.SZ）-C2项目引领业绩成长，新材料布局彰显综合实力》——2022-04-18 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物96415532500050006536营业收入2855737044466365480255958应收款项655814102212011226营业成本1950030925382414274542528存货净额32943877494854915414营业税金及附加95119187219224其他流动资产29691486233227402798销售费用6088140164168流动资产合计1661511735133301446016002管理费用510534750873890固定资产2063423946305843265334376研发费用10911238163219181959无形资产及其他9981265131513641413财务费用502849672681535投资性房地产836417200172001720017200投资收益191399100100100长期股权投资20822239223922392239资产减值及公允价值变动2(291)(50)(50)(50)资产总计4869256385646676791671230其他收入(1107)(1189)(1632)(1918)(1959)短期借款及交易性金融负债23642351355525952000营业利润69773448506382519705应付款项39685570593865896497营业外净收支17(3)000其他流动负债25062146369641074053利润总额69933445506382519705流动负债合计883910067131901329112551所得税费用9803685579081068长期借款及应付债券140501054912549105498549少数股东损益615223542其他长期负债642214619146191461914619归属于母公司净利润60073062448473088596长期负债合计2047225168271682516823168现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计2931135235403583845935719净利润60073062448473088596少数股东权益19345385123资产减值准备41(29)721股东权益1936321117242562937135388折旧摊销10631499235429303277负债和股东权益总计4869256385646676791671230公允价值变动损失(2)291505050财务费用502849672681535关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动(3895)1317(199)(66)(151)每股收益3.490.911.332.172.55其它(36)33123036每股红利0.570.660.400.650.77经营活动现金流3179617267091025311809每股净资产11.266.277.208.7210.50资本开支0(4466)(9100)(5100)(5100)ROIC26%15%19%25%26%其它投资现金流7128000ROE31%15%18%25%24%投资活动现金流90(4595)(9100)(5100)(5100)毛利率32%17%18%22%24%权益性融资20000EBITMargin26%11%12%16%18%负债净变化4803(2926)2000(2000)(2000)EBITDAMargin29%15%17%22%24%支付股利、利息(974)(2232)(1345)(2192)(2579)收入增长165%30%26%18%2%其它融资现金流(8443)46291205(961)(595)净利润增长率262%-49%46%63%18%融资活动现金流(782)(5687)1859(5153)(5173)资产负债率60%63%62%57%50%现金净变动2487(4110)(532)01536息率1.9%4.3%2.6%4.2%4.9%货币资金的期初余额71549641553250005000P/E4.417.111.77.26.1货币资金的期末余额96415532500050006536P/B1.42.52.21.81.5企业自由现金流02047(1885)56697095EV/EBITDA6.715.511.57.76.5权益自由现金流0375172121014024资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正