黄金珠宝行业专题研究报告-黄金产品领跑、量价齐升-中

投资建议 下半年金价同比高位，开店普遍提速贡献增量，节日旺季催化需求释放，看好头部公司全年业绩兑现，关注9 月中旬订货会加盟商积极性以及中秋&十一超长假期催化下终端动销情况。推荐两条投资主线：1）业绩确定性标的老凤祥/周大生；2）业绩弹性标的：潮宏基/菜百股份。 投资逻辑 金银珠宝零售领跑可选消费。金价上涨+积压婚庆需求释放+工艺升级下产品力升维，叠加黄金保值属性，黄金 饰品持续向好，1-6M23金银珠宝类累计同比+17.5%、复合21年增7.7%，推算Q1/Q2分别同比+13.6%/+23.2%。 黄金饰品量价齐升。1）量：黄金饰品消费/实物黄金投资呈快速恢复态势。1H23全国黄金消费量554.88吨、同增16.37%，其中黄金首饰/金条及金币368.26/146.31吨、同比+14.82%/+30.12%、占比66%/26%。用于黄金首饰的黄金消费量1Q23/2Q23同比+12.3%/+17.6%，复合21年同期增5.9%/降0.2%。2）价：上海黄金交易所Au9999黄金上半年加权平均价格432.09元/克，同比上涨10.91%。 板块总体：1）成长性：黄金产品量价齐升引领增长，营收/利润增速靓丽，Q1旺季更旺（1-2月元旦春节黄金 产品消费集中释放+3月金价急涨拉动投资需求）、Q2延续亮眼表现（五一节日催化下黄金产品消费持续释放+去年低基数）。1H23黄金珠宝板块营收同比+23.22%，其中Q1/Q2同比+25%/+21%、复合21年同期增18.7%/增5.4%；1Q23/2Q23归母净利润22/32.9亿元、同比+12.8%/+90.4%，若剔除迪阿股份（钻石镶嵌类需求疲软）、豫园股份（地产业务拖累业绩、Q2出售IGI产生投资收益）影响，归母净利润同比+42%/+31.7%、复合21年同 期增15.5%/增11.3%。2）盈利性：产品及渠道结构变化致使毛利率同比下降，费用端优化、净利率改善。 品类：黄金产品高景气延续、镶嵌类表现偏弱，按克计价更受青睐、轻量化趋势明显。1H23潮宏基时尚珠宝 （含一口价黄金产品）/传统黄金收入同比+23.47%/+72.46%，周大生素金类/镶嵌类收入同比+71.7%/+2.57%；婚恋钻饰龙头迪阿股份收入同比-40.5%。黄金产品中古法金、硬足金表现更亮眼，主要系顺应年轻消费群体悦己诉求和轻量化趋势。头部品牌持续发力产品的文化内涵、创新及研发设计，加强与IP联名，逐步形成品牌印记产品系列、差异化竞争。 渠道：开店速度分化，仍有扩张空间。龙头疫情保持或加快开店，逐步进入提质提效阶段，1H23开店速度分化。 潮宏基珠宝业务截至Q2末，加盟店/自营店923家/295家，较22年末+89家/-29家，预计23年净开店200- 250家；周大生1H23周大生品牌门店净增加119家，包括加盟门店86家（Q1/Q2净增1家/85家）、自营门店 33家（Q1/Q2净增20家/13家）；中国黄金截至1H23末门店总数3660家，其中自营/加盟店108家/3552家、 较22年末净增加3家/15家，2H23拟增加直营店10家、加盟店268家（扩张速度较H1明显提速）；周大福珠宝FY24Q1零售店内地净增95家至7346家（76.7%为加盟模式）、较FY23Q2/Q3/Q4净增595/448/250家放缓。 展望下半年：疫后修复+黄金价格短期急跌+七夕错期等拉高去年同期基数，7月金银珠宝类零售额同比转负 （同比-10%）。8月七夕终端动销反馈良好，情侣和年轻人成为消费主力，国潮类、IP类、古法金等设计感/时尚感强的黄金产品受年轻群体青睐，预计8月金银珠宝类零售额表现向好。9月各家黄金珠宝公司订货会纷纷启动、备战Q4旺季。展望Q4，去年低基数、今年国庆+中秋超长假期催化婚庆等需求释放，高金价+保守型消费背景下黄金饰品消费望延续靓丽。 风险提示 终端零售不及预期/加盟渠道拓展不及预期/金价波动 内容目录 1、金银珠宝零售领跑可选消费、黄金饰品量价齐升4 1.1、社零：金银珠宝类领跑可选消费4 1.2、量：黄金饰品消费/实物黄金投资呈快速恢复态势4 1.3、价：金价高位、1H23同比增10%+5 2、板块总体：黄金产品驱动增长，收入/利润表现亮眼6 2.1、成长性：黄金产品量价齐升引领增长，镶嵌品类需求周期性调整6 2.2、盈利性：产品及渠道结构变化致使毛利率同比下降，费用端优化、净利率改善8 2.3、品类：黄金产品持续向好，按克计价趋势凸显9 2.4、渠道：开店速度分化，仍有扩张空间11 3、投资建议：中秋+十一旺季可期，推荐两条投资主线13 4、风险提示13 图表目录 图表1：金银珠宝零售领跑可选消费4 图表2：1-7M23化妆品类/金银珠宝类/服装鞋帽针纺织品类累计同比+7.2%/+13.6%/+11.4%4 图表3：用于黄金首饰的黄金消费量1Q23/2Q23同比+12.3%/+17.6%，复合21年同期增5.9%/降0.2%。5 图表4：1H23全国黄金消费量554.88吨、同增16.37%（单位：吨）5 图表5：1H23黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金占比66%/26%/7%5 图表6：上半年上海黄金交易所Au9999黄金加权平均价格为432.09元/克，同比上涨10.91%6 图表7：上海黄金交易所黄金收盘价（单位：元/克）6 图表8：黄金珠宝板块个股样本7 图表9：1Q23/2Q23黄金珠宝板块营收同比+25%/+21%7 图表10：1H23黄金珠宝板块营收同比+23.22%，表现好于金银珠宝社零17.5%的增速7 图表11：1Q23/2Q23归母净利润同比+12.8%/+90.4%7 图表12：1H23黄金珠宝板块归母净利润同比+49.2%7 图表13：产品及渠道结构变化致使1H23毛利率同比下降8 图表14：1H23黄金珠宝板块净利率4.62%、同比+0.8PCT8 图表15：黄金珠宝板块个股毛利率及归母净利率变动8 图表16：黄金珠宝板块个股费用率变动8 图表17：1H23黄金珠宝板块销售费用率3.41%、同比-0.36PCT9 图表18：1H23黄金珠宝板块管理费用率1.71%、同比-0.28PCT9 图表19：黄金产品高景气延续，镶嵌类表现偏弱9 图表20：1H23黄金品类的库存在门店中的平均占比为67%（其中黄金饰品占比57%、金条金币占比10%）.10图表21：1H23门店库存中66%的黄金产品按克计价10 图表22：1H23硬足金产品中超过一半按克计价10 图表23：古韵金销售高速增长（单位：亿元）11 图表24：黄金产品中古法金、硬足金为门店贡献核心利润11 图表25：主要黄金珠宝公司上半年产品上新11 图表26：主要黄金珠宝公司门店数量12 图表27：主要黄金珠宝公司门店变动12 图表28：1H23开店速度分化12 1、金银珠宝零售领跑可选消费、黄金饰品量价齐升 1.1、社零：金银珠宝类领跑可选消费 上半年金价上涨+积压婚庆需求释放+工艺升级下产品力升维，叠加黄金保值属性，黄金饰品高景气延续，金银珠宝零售领跑可选消费。据国家统计局，1-6M23金银珠宝类累计同比+17.5%、复合21年同期增7.7%，我们推算Q1/Q2分别同比+13.6%/+23.2%。分月度看，元旦春节节日催化需求集中释放，基数不低下1-2月金银珠宝社零额同比+5.9%；3- 5月社零额分别同比+37.4%/+44.7%/+24.4%、增长强劲，主要系去年同期步入低基数+消费潜力持续释放，其中3月初金价急涨拉动投资需求。 对比三大可选消费品类，1-6M23化妆品类/金银珠宝类/服装鞋帽针纺织品类累计同比 +8.6%/+17.5%/+12.8%，复合21年同期分别增2.9%/增7.7%/增2.7%。 图表1：金银珠宝零售领跑可选消费 120% 化妆品类 金银珠宝类 服装鞋帽针纺织品类 限额以上单位消费品零售额 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 来源：国家统计局，国金证券研究所 图表2：1-7M23化妆品类/金银珠宝类/服装鞋帽针纺织品类累计同比+7.2%/+13.6%/+11.4% 35% 限额以上企业商品零售总额服装鞋帽针纺织品类化妆品类金银珠宝类 30% 13.6% 0.4% 2019 2020 2021 2022 -1.1% 1-7M23 -5% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 来源：国家统计局，国金证券研究所 1.2、量：黄金饰品消费/实物黄金投资呈快速恢复态势 黄金饰品消费/实物黄金投资呈快速恢复态势，1H23黄金饰品的黄金消费量超过21年同期水平。1H23全国黄金消费量554.88吨、同增16.37%，黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金368.26/146.31/40.31吨、同比+14.82%/+30.12%/-7.65%、占比66%/26%/7%。 用于黄金首饰的黄金消费量1Q23/2Q23同比+12.3%/+17.6%，复合21年同期增5.9%/降0.2%。 图表3：用于黄金首饰的黄金消费量1Q23/2Q23同比+12.3%/+17.6%，复合21年同期增5.9%/降0.2%。 黄金消费量（黄金首饰、吨）yoy（右轴） 250100% 80% 200 60% 150 40% 100 20% 0% -20% 50 -40% 0-60% 来源：Wind，国金证券研究所 图表4：1H23全国黄金消费量554.88吨、同增16.37% （单位：吨） 黄金消费量-黄金首饰黄金消费量黄金消费量-金币与金条 图表5：1H23黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金占比66%/26%/7% 600 500 400 300 200 100 0 1H211H221H23 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 黄金首饰金币与金条工业及其他用金 66% 28% 24% 26% 9% 9% 7% 1H211H221H23 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 1.3、价：金价高位、1H23同比增10%+ 23年6月末，上海黄金交易所Au9999黄金收盘价为448.47元/克，较年初上涨9.12%； 上半年加权平均价格为432.09元/克，同比上涨10.91%；7-8月日度收盘价在450-470元/克区间波动。 图表6：上半年上海黄金交易所Au9999黄金加权平均价格为432.09元/克，同比上涨10.91% 收盘价:黄金:Au9999:当月值（元/克）yoy（右轴） 455.35 500 464.1625% 450 400 350 300 250 200 150 100 50 20% 15% 10% 5% 0% -5% 0-10% 来源：上海黄金交易所，国金证券研究所 图表7：上海黄金交易所黄金收盘价（单位：元/克） 上海黄金交易所:收盘价:黄金:Au9999 500 450 400 350 300 250 200 2018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02 来源：上海黄金交易所，国金证券研究所 2、板块总体：黄金产品驱动增长，收入/利润表现亮眼 2.1、成长性：黄金产品量价齐升引领增长，镶嵌品类需求周期性调整 我们选择老凤祥、豫园股份、中国黄金、周大生、菜百股份、迪阿股份、曼卡龙、潮宏基作为黄金珠宝板块样本股。 公司 收入（亿元） 归母净利润（亿元） 收入yoy 归母净利润yoy 1Q23 2Q23 1Q23 2Q23 1Q23 2Q23 1Q23 2Q23 老凤祥 246 158 7.16 5.57 33% 3% 76% 15% 豫园股份 152 122 3.36 18.82 25% 25% 1% 348% 中国黄金 161 134 3.00 2.37 12% 2