央行0914降准点评：央行降准为提高信贷

结论：9月14日，中国人民银行宣布下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），下调后金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。近期政策组合拳频出，财政方面延续减税降费、加快专项债发行使用等等，房地产方面实施“认房不认贷”，降低存量首套房贷利率等等。降准是货币政策对上述宏观刺激政策的接续。初步估算，降准可释放约5500亿中长期流动性。 央行降准，我们认为存在三方面因素。第一，降准释放流动性，稳固经济复苏局面。第二，对冲政府债发行加快和MLF大规模到期形成的流动性压力。 第三，降准替代降息，缓解中国与海外利差压力，维护人民币汇率稳定。 总体而言，我们认为，相对于财政政策和房地产政策的大幅调整，降准的幅度依然较为有限。2022年两次降准，加权平均存款准备金率下降了60bp，而今年两次降准，加权平均存款准备金率仅下降了40bp。这仍然体现出7月政治局会议指出的“稳健的货币政策”的方针。实施政策组合拳能够有效刺激经济，但是经济信心能否恢复还有待观察。政府在摸索寻找政策刺激和居民信心之间的平衡点，若信心不足，后续可能仍有积极政策释放。 风险提示：经济复苏转弱；人民币贬值；国际局势恶化；中美贸易摩擦 1.央行降准 9月14日，中国人民银行宣布下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），下调后金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。这也是年内第二次降准。（3月27日央行降准0.25个百分点）近期政策组合拳频出，财政方面延续减税降费、加快专项债发行使用等等，房地产方面实施“认房不认贷”，降低存量首套房贷利率等等。降准是货币政策对上述宏观刺激政策的接续。 初步估算，降准可释放约5500亿中长期流动性。2023年8月，中国金融机构各项存款余额278.76万亿元。央行降准后，金融机构加权平均存款准备金率从7.6%下降至7.4%。 0.2%的降幅可以释放出约5500亿元的资金。再加上今年3月份降准，年内两度降准预计将释放超万亿的流动性。央行降准，我们认为存在三方面因素。 图表1：央行降准 第一，降准释放流动性，稳固经济复苏局面。二季度以来，中国复苏动能逐渐转弱，外需内需均显不足。7月份出口当月同比下降至-14.5%，社会消费品零售同比回落至2.5%。 7月份CPI同比也一度跌至-0.3%。7月24日政治局会议指出“当前经济运行面临新的困难挑战”。8月4日，发改委、财政部、央行、税务总局四部门联合召开新闻发布会，表示“中国加大了宏观政策落实力度，推动政策靠前协同发力，有力推动国民经济持续恢复、总体回升向好”。降准就是政策组合拳的一个重要方面。对于降准的原因，央行表示“我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕”，因此降准。 图表2：中国社零和出口增速 第二，对冲政府债发行加快和MLF大规模到期形成的流动性压力。8月30日，财政部发布《2023年上半年中国财政政策执行情况报告》中指出，“下半年将加快地方政府专项债发行使用”。8月28日，财政部部长刘昆《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》中表示“今年新增专项债力争在9月底前基本发行完毕”。2023年计划新增专项债38000亿元，截止9月6日，年内地方政府新增专项债30917亿元，也就是9月份需要发行专项债超过7000亿元。这可能对市场流动性造成一定挤压。因此央行及时释放流动性来形成对冲。此外，9月15日，1年期MLF到期规模4000亿，逆回购到期规模3630亿元，央行开展了1390亿公开市场逆回购和5910亿MLF操作，资金净回笼330亿元。 为维护银行体系流动性合理充裕，保持季末流动性平稳，央行提前一天进行降准。 图表3：政府债融资加快 第三，降准替代降息，缓解中国与海外利差压力，维护人民币汇率稳定。当前，欧美仍在加息周期，9月14日欧央行宣布再度加息25bp，美联储也即将召开议息会议。9月14日，美元指数达到105.34，创近6个月新高。离岸人民币汇率7.29，在岸人民币汇率7.19。如果央行在此时降息，中国与欧美的利差可能进一步扩大，资金可能流出，人民币或将面临一定程度的贬值压力。因此，降准效果比降息更好。 图表4：人民币汇率和美元指数 总体而言，我们认为，相对于财政政策和房地产政策的大幅调整，降准的幅度依然较为有限。2022年两次降准，加权平均存款准备金率下降了60bp，而今年两次降准，加权平均存款准备金率仅下降了40bp。这仍然体现出7月政治局会议指出的“稳健的货币政策”的方针。我们认为，实施政策组合拳能够有效刺激经济，但是经济信心能否恢复还有待观察。政府在摸索寻找政策刺激和居民信心之间的平衡点，若信心不足，后续可能仍有积极政策释放。 风险提示 经济复苏转弱；人民币贬值；国际局势恶化；中美贸易摩擦