公司深度分析：流水不争先，争的是滔滔不绝

流水不争先，争的是滔滔不绝 ——长江电力(600900)公司深度分析 证券研究报告-公司深度分析 增持(首次) 发布日期：2023年09月13日 投资要点： ⚫大国重器，世界最大清洁能源走廊。公司隶属于长江三峡集团，主营水力发电业务，拥有长江水资源永久使用权，是我国最大的水电上市公司和全球最大的水电企业。2023年1月，公司完成乌东德、白鹤滩水电站资产注入，全资拥有长江干流6座梯级电站的全部发电资产，总装机容量增加至7179.5万千瓦，增长约58%。公司水电站全球排名居前，形成了世界最大的清洁能源走廊。 ⚫天然垄断，水电资产优质稀缺。我国水能资源位居世界首位，为全球最大的水电生产国，水电是在我国电力供应系统中占比最高的可再生能源。我国十三大水电基地总装机规模达到2.75亿千瓦，正在开发和将开发的水电站中，装机500万千瓦以上水电站增量近乎为零。大型水电站调峰能力强，能有效缓解电力负荷中心用电紧张局面。 ⚫经营稳健，有望维持高分红。公司自成立以来业绩持续稳定增长，经营周期长，盈利能力强且质量高，“六库联调”每年可增发电量60-70亿千瓦时。公司坚持高比例分红，2022年分红金额与分红率均为历年来最高水平。公司信用等级高，融资成本低，围绕主业上下游开展股权投资，持续获得稳定投资收益。 ⚫绿色低碳，积极布局抽蓄和新能源。公司发挥大水电运维核心能力，高质量布局和推进抽水蓄能业务发展，锁定抽蓄项目资源约4000万千瓦；积极推进金沙江下游超1500万千瓦“水风光储”一体化大基地可再生能源开发，深入开展“水风光储”互补的运行调度研究；推进智慧综合能源业务，积极布局“源网荷储”一体化发展。 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 ⚫电价提升，来水枯转丰可期。白鹤滩电站外送电价确定，送浙江上网电价为0.323元/千瓦时，送江苏上网电价为0.325元/千瓦时，预计乌东德、白鹤滩电站向高电价地区输送的电量占比将有所提升。水电上市公司整体上网电价处于偏低水平，在电力供需偏紧的形势下，公司水电参与市场化交易具备竞争力，电价有提升空间。随着雨季汛期及厄尔尼诺现象重现，预计长江流域来水将逐步增加。 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 ⚫投资建议：预计公司2023-2025年归属于上市公司股东的净利润分别为313.27亿元、338.53亿元、356.12亿元，对应每股收益分别为1.28元、1.38元、1.46元，按照9月12日22.07元/股收盘价计算，对应PE分别为17.24倍、15.95倍、15.16倍。根据可比上市公司PE情况，公司PE处于合理估值区间。综合考虑公司盈利能力和高分红比例，以及在电力及公用事业行业的龙头地位和所处行业 前景，首次覆盖，我们给予公司“增持”投资评级。 风险提示：电力需求不及预期；电价下滑风险；来水不及预期；项目进展不及预期；政策推进不及预期；系统风险。 内容目录 1.大国重器，世界最大清洁能源走廊..................................................................5 1.1.背靠三峡集团，A股市值最大的水力发电龙头..................................................................51.2.公司水电站排名全球居前..................................................................................................6 2.天然垄断，水电资产优质稀缺..........................................................................7 2.1.全国用电量持续增长，能源体系加速绿色转型.................................................................72.2.水电优质稀缺，贡献大，调峰能力强................................................................................8 3.经营稳健，有望维持高分红...........................................................................10 3.1.经营稳健，盈利能力强...................................................................................................103.2.分红率高，融资成本低，投资收益稳定..........................................................................12 4.绿色低碳，积极有序布局抽蓄和新能源.........................................................13 4.1.有序布局抽蓄业务，锁定部分项目储备..........................................................................134.2.积极开展新能源发电业务，与水电形成互补效用............................................................14 5.电价提升，来水枯转丰可期...........................................................................16 5.1.水电电价低，具备市场化竞争力.....................................................................................165.2.来水丰枯交替，存在修复机遇.........................................................................................18 6.1.盈利预测.........................................................................................................................186.2.投资建议.........................................................................................................................20 图表目录 图1：公司发展历程图..............................................................................................................5图2：公司股权结构图（截至2023年上半年末）....................................................................5图3：长江流域水电站区位图...................................................................................................6图4：全国用电量情况..............................................................................................................7图5：全国发电量情况..............................................................................................................7图6：我国可再生能源装机容量占比情况.................................................................................8图7：我国十三大水电基地分布图............................................................................................9图8：我国水电装机容量及增速................................................................................................9图9：我国水电发电量及增速...................................................................................................9图10：公司大型水电站风貌...................................................................................................10图11：公司营业总收入及增长率情况.....................................................................................10图12：公司归母净利润及增长率情况.....................................................................................10图13：公司盈利能力指标.......................................................................................................11图14：公司年节水增发电量（单位：亿千瓦时）..................................................................11图15：公司上市以来分红统计...............................................................................................12图16：公司费用率指标..........................................................................................................12图17：公司投资收益贡献情况...............................................................................................13图18：我国抽水蓄能装机容量（单位：万千瓦）..................................................................14图19：抽水蓄能电站示意图...........................................