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研报摘要
公司维持“增持”评级，基于其中报表现及未来增长潜力。2023上半年营收43.37亿元，同比增长4.73%，归母净利润0.61亿元，同比下降75.21%，低于市场预期。为应对当前挑战，公司2023-2025年的每股收益（EPS）预计分别下调至0.29元、0.59元、0.70元，并根据可比公司估值法，给予2024年市盈率（PE）19.37倍，对应目标价11.43元，评级保持不变。
营收与业务结构调整
- Q2业绩概览：第二季度营收24.70亿元，同比增长2.67%。渠道业务（包括工程渠道与民建业务）占比接近55%，表明公司正积极转型并优化营收结构。
- 业务潜力：非工程防水领域，特别是民建零售业务和减隔震业务展现出强劲的增长势头。预计下半年，公司将继续优化营收结构，以实现更加稳定的营收增长。
毛利率与成本管理
- Q2毛利率分析：第二季度毛利率为20.76%，较去年同期提高0.14个百分点，但环比下降0.83个百分点。这反映出成本的减少与需求下降背景下价格下滑的双重影响。
- 未来展望：预计下半年产品结构将进一步优化，转债的落地有望增加现金采购，从而降低采购成本，进而提升毛利率。
信用减值与财务健康
- 信用减值：第二季度信用减值损失净增加约1.2亿元，主要由账龄延长所致。预计随着授信高峰的结束和抵押房产的处置，这一情况将得到改善。
- 财务考量：考虑到部分应收抵房的会计处理不及时，公司财务状况面临一定挑战。但随着相关流程的改进和执行，财务健康状况有望改善。
风险提示
- 房地产市场风险：若房地产投资大幅下滑，可能对公司业绩产生负面影响。
- 原材料成本波动：原材料成本的意外上涨也构成潜在风险。
结论
尽管面临挑战，公司的转型策略、优化的业务结构以及潜在的成本优化措施为未来发展提供了积极的前景。投资者应关注公司的市场动态、成本控制能力以及应对风险的能力，以做出明智的投资决策。
维持“增持”评级。公司发布中报，2023H1公司营收43.37亿元，同增4.73%，归母净利0.61亿元，同减75.21%，盈利能力低于市场预期。公司2023-2025EPS下调至0.29（-1.18），0.59，0.70元，根据可比公司估值法给予2024年PE19.37x，对应目标价11.43元（-16.69），维持“增持”评级。
营收结构向渠道调整，民建和减隔震潜力较大。Q2公司营收24.70亿元，同增2.67%，我们判断渠道业务（包含工程渠道+民建）在H1的占比已经接近55%，公司持续拓展渠道下沉，转型营收结构。在非工程防水的领域，民建零售业务和减隔震业务均表现出较强的增长潜力，判断2023 H2 公司继续优化营收结构，营收增速展望相对平稳。
毛利率受到价格影响，有进一步改善空间。Q2公司毛利率20.76%，同比增加0.14pct，环比降低0.83pct。沥青和化工原料成本同比有所下降，但是毛利率改善相对有限主要受到需求下滑背景下渠道竞争导致价格同比下滑影响。展望 H2 产品结构或进一步有优化空间，转债落地后现金采购增加或降低采购成本，毛利率有进一步优化空间。
账龄影响减值，授信高峰后有望改善。Q2公司信用减值损失净增加1.2亿，我们估计其中新增专项计提有限，而主要受到平均账龄拉长对计提比例的影响。我们估计其中存在部分应收抵房处置会计处理不及时影响，判断伴随授信高峰和抵押房产处置推进将改善。
风险提示：地产投资大幅下滑、原材料超预期涨价等。
表1：可比公司估值
