业绩平稳增长，价值低估未来可期

公司研究 中广核新能源(1181.HK)： 业绩平稳增长，价值低估未来可期 韩国燃气项目表现靓丽。公司23H1实现营收12.24亿美元，同比+7.9%，归母净利润1.98亿美元，同比+11.2%，每股盈利为0.0461美元。上半年营收增长主要来自于：（1）受益于韩国燃气项目电价上涨，韩国项目收入同比增长14.6%至6.78亿美元，成为中期收入增长的贡献最大的分部； （2）中国风电项目受益于新增装机容量的增加，收入同比增长5.5%至3.65亿美元。期内归母净利润同比增长11.2%至1.98亿美元，主要由于：(1)韩国项目的燃料成本下降，推动韩国项目归母净利同比增长43.6%至0.42亿美元；(2)摊占联营公司业绩由上年同期的亏损781万美元扭亏为盈至415万美元。韩国燃气项目仍然是23H1公司收入、净利润增长贡献最大的业务分部。 风电发电量快速增长。截至2023年6月30日，公司发电量同比增长6.6% 至10,140.6GWh。发电量增长主要来自于新增风电项目的贡献，期内公司风电发电量同比增长16.7%至5,601.1GWh。韩国项目发电量与上年同期基本持平。电价方面，23H1中国风电、太阳能、燃煤、水电项目的加权平均电价（含增值税）分别为0.57、0.64、0.50、0.47、0.27元/KWh，由于新增风电、光伏项目的上网电价较低，致使期内风电、太阳能项目电价较上年同期下降0.02元/KWh。 香港电力/新能源 2023年09月08日买入 目标价3.80 收盘价(07Sep23)2.11 上升/下降80.1% 恒生指数18202.07 总市值(HKD亿)91 52周最高/最低(HKD)3.17/1.96 资料来源:Wind，国信证券（香港）研究部整理 近一年股价涨跌幅 30% 20% 10% 2023-08-08 2023-07-08 2023-06-08 2023-05-08 2023-04-08 2023-03-08 2023-02-08 2023-01-08 2022-12-08 2022-11-08 2022-10-08 2022-09-08 0% -10% -20% -30% -40% 装机规模保持平稳。截至2023年6月30日，公司总权益装机容量为8.98中广核新能源恒生指数 GW，与2022年末装机规模持平，其中清洁及可再生能源项目权益装机占比为82.6%，传统能源项目权益装机占比为17.4%，中国及韩国项目权益装机占比分别为75.9%、24.1%。尽管23H1公司新增并网装机容量低于预期，我们预计公司风电、太阳能的新增装机容量或仍能保持以500—1000MW左右的规模稳步增长。 盈利预测及估值：我们预计公司2023—2025年实现营业收入25.55/26.92/28.39亿美元，归母净利润3.34/3.60/3.72亿美元，对应每股收益分别为0.08/0.08/0.09美元。当前股价对应的市盈率分别为3.5/3.3/3.2X。维持“买入”的投资评级，公司目标价3.8港元，对应2024年 PE6.1X。 风险提示：风电、太阳能等新能源装机增长不及预期；集团新能源资产整合不及预期；燃料成本上涨超预期。 财务数据及盈利预测摘要 单位:百万美元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2430.06 2555.20 2692.06 2839.02 增长率(%) 43.40% 5.15% 5.36% 5.46% 归属于母公司股东利润 195.14 333.92 359.52 372.13 增长率(%) 5.62% 71.12% 7.67% 3.50% 每股收益EPS(美元) 0.05 0.08 0.08 0.09 净资产收益率(ROE) 14.32% 20.60% 18.92% 17.00% 市盈率(P/E) 6.06 3.54 3.29 3.18 市净率(P/B) 0.87 0.73 0.62 0.54 资料来源：公司公告，国信证券（香港）研究部预测 资料来源:Wind，国信证券（香港）研究部整理 相关研究： 《中广核新能源（1811.HK）：装机增长符合预期，减值致使盈利下滑》 《中广核新能源（1811.HK）：风电发电量快速增长，价值低估明显》 《中广核新能源（1811.HK）：风电与韩国业务表现亮眼，新能源装机稳步提升》 《中广核新能源（1811.HK）：稳步成长的新能源运营商》 徐进 SFCCENo.:BFC540 +85228998300 xujin@guosen.com.hk 1 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注：以上数据均来自官方披露、公司公告，国信证券（香港）研究部整理 财务数据资产负债表（百万美元） 利润表（百万美元） 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 592.9 689.9 726.9 766.5 营业收入 2430.1 2555.2 2692.1 2839.0 应收账款 739.3 952.0 1003.0 1057.8 燃料成本 1247.3 1148.6 1253.0 1347.7 预付款项、按金及其他应收款项 39.7 54.1 57.0 60.1 其他费用 115.0 166.1 140.6 148.2 存货 66.3 66.3 72.3 77.8 其他经营开支 475.3 578.6 609.5 642.8 其他流动资产 454.7 466.9 491.9 518.8 财务费用 227.1 207.0 202.8 196.9 流动资产总计 1892.9 2229.2 2351.0 2480.9 营业利润 302.1 455.0 486.2 503.4 长期股权投资 74.3 74.3 74.3 74.3 其他非经营损益 -29.1 15.2 15.2 15.2 固定资产 5812.4 5712.0 5816.7 5905.5 税前利润 273.0 470.2 501.4 518.6 在建工程 0.0 230.0 234.5 239.1 所得税 58.6 104.4 107.0 110.7 无形资产 105.2 91.9 81.9 70.4 税后利润 214.4 365.7 394.4 407.9 其他非流动资产 459.1 468.4 476.6 483.3 归属于非控制股股东利润 19.3 31.8 34.9 35.8 非流动资产合计 6451.0 6576.6 6683.9 6772.6 归属于母公司股东利润 195.1 333.9 359.5 372.1 资产总计 8343.9 8805.8 9035.0 9253.5 EBITDA 841.1 1021.6 1076.1 1115.4 短期借款 1609.3 1534.9 1382.5 1207.4 NOPLAT 421.9 514.9 542.0 550.8 应付账款 223.0 187.7 204.8 220.3 EPS(美元) 0.05 0.08 0.08 0.09 其他流动负债 635.1 916.1 967.0 1020.9 流动负债合计 2467.5 2638.7 2554.3 2448.5 主要财务比率 长期借款 4283.7 4283.7 4283.7 4283.7 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 其他非流动负债 92.9 92.9 92.9 92.9 成长能力 非流动负债合计 4376.6 4376.6 4376.6 4376.6 营收额增长率 43.40% 5.15% 5.36% 5.46% 负债合计 6844.1 7015.3 6930.9 6825.2 EBIT增长率 18.03% 35.41% 3.99% 1.60% 股本 0.06 0.06 0.06 0.06 EBITDA增长率 20.86% 21.46% 5.34% 3.65% 储备 1362.5 1362.5 1362.5 1362.5 税后利润增长率 6.29% 70.57% 7.84% 3.42% 留存收益 0.0 258.8 537.5 826.0 盈利能力 归属于母公司股东权益 1362.5 1621.4 1900.1 2188.5 净利率 8.82% 14.31% 14.65% 14.37% 归属于非控制股股东权益 137.3 169.2 204.0 239.8 ROE 14.32% 20.60% 18.92% 17.00% 权益合计 1499.9 1790.5 2104.1 2428.3 ROA 2.34% 3.79% 3.98% 4.02% 负债和权益合计 8343.9 8805.8 9035.0 9253.5 ROIC 5.53% 6.97% 7.12% 7.09% 估值倍数 现金流量表 P/E 6.06 3.54 3.29 3.18 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E P/S 0.49 0.46 0.44 0.42 税后经营利润 287.0 353.9 382.4 395.9 P/B 0.87 0.73 0.62 0.54 折旧与摊销 341.0 344.4 371.9 399.9 EV/EBIT 12.06 8.84 8.34 8.01 财务费用 227.1 207.0 202.8 196.9 EV/EBITDA 7.17 5.86 5.46 5.14 其他经营资金 -212.7 6.4 -16.9 -20.8 EV/NOPLAT 14.29 11.63 10.83 10.40 经营性现金净流量 642.4 911.7 940.2 972.0 投资性现金净流量 -373.2 -458.2 -467.2 -476.6 筹资性现金净流量 -173.4 -356.5 -436.0 -455.7 现金流量净额 95.8 97.0 37.0 39.7 资料来源：公司公告，国信证券（香港）研究部 InformationDisclosures Stockratings,sectorratingsandrelateddefinitions StockRatings: TheBenchmark:HongKongHangSengIndexTimeHorizon:6to12months BuyRelativePerformance>20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisfavorable.AccumulateRelativePerformanceis5%to20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisfavorable.NeutralRelativePerformanceis-5%to5%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisneutral.ReduceRelativePerformanceis-5%to-20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisunfavorable.SellRelativePerformance<-20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisunfavorable. SectorRatings: TheBenchmark:HongKongHangSengIndexTimeHorizon:6to12months OutperformRelativePerformance>5%;orthefundamentaloutlookofthesectorisfavorable.NeutralRelativePerformanceis-5%to5%;orthefundamentaloutloo