保险23中报综述：NBV实现高增，保险股中期估值修复进行时

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 保险23中报综述：NBV实现高增，保险股中期估值修复进行时 保险 证券研究报告/专题研究报告 2023年09月10日 评级：增持（ 维持 ） 分析师：蒋峤 执业证书编号：S0740517090005 Email：jiangqiao@zts.com.cn 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@r.qlzq.com.cn 执业证书编号： S0740517030004 E Email：daizf@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 6 行业总市值(百万元) 2653368 行业流通市值(百万元) 699958 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2021 2022 2023E 2024E 2021 2022 2023E 2024E 中国太保 30.3 2.8 2.6 3.1 3.4 10.8 11.8 9.9 8.9 - 买入 中国平安 50.1 5.8 4.8 6.6 7.6 8.7 10.4 7.6 6.6 - 买入 中国人寿 37.0 1.8 1.1 1.7 2.2 20.6 32.4 21.6 17.1 - 买入 新华保险 40.9 4.8 3.2 4.6 5.5 8.5 13.0 8.8 7.4 - 未评级 备注 ：股价截至2023年9月8日，未评级盈利预测取自wind一致预期 投资要点  净利润：权益市场震荡投资承压，23H1净利润表现分化。23H1五家上市险企归母净利润合计1542亿元，同比上升4.79%，归母净利润增幅减缓甚有部分险企同比减少主要系权益市场持续震荡，投资收益同比下降所致。新金融工具准则下大量权益类金融资产划入FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益），使得股票持仓对当期净利润的波动增加，而二季度资本市场持续震荡减少投资收益，险企利润承压。  寿险：NBV增速维持高增长，行业整体呈回暖态势。1）23H1上市险企新业务价值NBV维持高增长，行业整体呈现回暖态势。平安+32.6%（同口径下同比+45%）、太保+31.5%、国寿+19.9%，新华+17.1%，四家上市险企均保持正增长，且增幅有所扩大。太保从22Q3开始连续四个季度正增长且趋势向上（去年下半年+13.5%，Q1+16.6%）。2）归因看，各家增长驱动不同。平安和国寿NBV增长主要由新单拉动，而太保主要由新业务价值率拉动（长缴别产品占比提升）。3）增长原因，多因素共同作用：险企转型改革逐步落地+外部政策利好驱动及经济环境改善+预定利率下调促进居民稳健理财需求集中释放拉动储蓄险销售+个险队伍质态改善+银保等多元渠道崛起等。  产险：保费增速现分化，综合成本率整体回升。1）保费：23H1平安、太保、人保的财险保费收入分别同比+7.8%、+15.1%和+8.8%。车险保费分别同比+5.9%、+5.4%和+5.5%，预计主要得益于汽车保有量稳健增长；非车险保费分别同比+18.2%、+24.5%和+11.6%，其中平安系主动出清高亏损信保业务。 2）综合成本率：3家COR分别同比+1.5pct、+1.4pct和+1.3pct，整体上升预计主要系23Q2车险客户出行需求恢复，车险出险率提升，造成整体成本波动。  投资：权益市场波动，投资收益率有所回落。23H1平安、国寿、太保、新华的总投资收益率分别为3.4%、3.4%、4.0%和3.7%，分别同比+0.4pct、-0.8pct、-0.2pct和-0.5pct，主要系2023年二季度以来A股指数行情走弱，叠加利率中枢整体下行所致；平安、国寿、太保的净投资收益率分别同比-0.4pct、-0.4pct和-0.2pct。  展望：1）引导负债成本降低长期看对产品销售影响有限。在监管窗口指导险企预定利率下调背景下，增额终身寿险等储蓄型产品相比银行理财、定存等产品仍有较强吸引力。长期来看，分红险等占比或将提升，对保险公司来说刚性负债成本降低。 2） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 旺盛的保本理财需求将进一步推动储蓄型保险产品增长。  投资建议：我们认为，寿险行业负债端拐点已现，且此轮寿险行业复苏、价值增长，拉长看是趋势性的。过3年多的调整，留存下来的代理人具备在保险行业长期生存能力，为未来增长提供稳固支撑。目前保险板块估值仍处低位，23年平均PEV仅0.5-0.6倍，建议关注：中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险。  风险提示：权益市场波动；长端收益率下行；新单保费增速不及预期；寿险改革成效低于预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告 内容目录 一、业绩概览：权益市场震荡投资承压，上半年净利润表现分化 ...................... - 5 - 二、人身险： NBV增速维持高增长，行业整体呈回暖态势 .............................. - 6 - 三、财产险：保费增速保持稳健，综合成本率整体回升 ..................................... - 9 - 四、投资：权益市场波动，投资收益率有所回落 .............................................. - 11 - 五、展望：保本理财需求持续旺盛，24年开门红值得期待 .............................. - 12 - 六、投资建议 .................................................................................................... - 13 - 七、风险提示 .................................................................................................... - 14 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题研究报告 图表目录 图表1：新准则下上市险企归母净利润变化情况 ................................................ - 5 - 图表2：新准则下上市险企归母净资产变化情况 ................................................ - 5 - 图表3：上市险企综合偿付能力充足率；% ........................................................ - 6 - 图表4：上市险企核心偿付能力充足率；% ........................................................ - 6 - 图表5：上市保险公司 NBV 维持高增长；% .................................................... - 7 - 图表6：2023 年上半年上市险企新业务价值及同比增速；亿元，% ................. - 7 - 图表7：上市险企人身险业务新单保费及同比增速；亿元，% ........................... - 7 - 图表8：上市险企人身险业务个险新单保费及同比增速；亿元，% ................... - 8 - 图表9：上市险企人身险业务银保新单保费及同比增速；亿元，% ................... - 8 - 图表10：上市险企新业务价值率；% ................................................................. - 8 - 图表11：代理人队伍规模降幅大幅收窄；千人 .................................................. - 9 - 图表12：上市险企个险销售人力及环比增速；万人，% .................................... - 9 - 图表13：上市险企财产险业务总保费及同比增速；亿元，% .......................... - 10 - 图表14：全国机动车保有量及同比增速；亿辆，% ......................................... - 10 - 图表15：上市险企车险保费及同比增速；亿元，% ......................................... - 10 - 图表16：上市险企非车险保费及同比增速；亿元，% ..................................... - 10 - 图表17：上市险企综合成本率；% ................................................................... - 11 - 图表18：上市险企总投资收益率；% ............................................................... - 12 - 图表19：上市险企净投资收益率；% ............................................................... - 12 - 图表20：2023 年上半年险企总投资收益率回升；% ...................................... - 12 - 图表21：险企投资端配臵结构；% ................................................................... - 12 - 图表22：预定利率调整历程 ............................................................................. - 13 - 图表23：保险公司pev估值 ............................................................................ - 14 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 专题研究报告 一、业绩概览：权益市场震荡投资承压，上半年净利润表现分化  新准则下23H1五家上市险企归母净利润合计1542亿元，同比上升4.79%。2023年上半年，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保分别实现归母净利润698亿元、362亿元、183亿元、100亿元和199亿元，分别同比+15.87%、-8.02%、-8.68%、+8.57%和+8.66%。其中，旧准则下，中国人寿实现归母净利润162亿元，同比-36%；Q2单季亏损17.3亿元。预计主要是权益市场走弱、精算假设变更减少Q2税前利润59.6亿元、以及资产减值损失同比大幅增长126%至128.3亿元。新金融工具准则下大量权益类金融资产划入FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益），使得股票持仓对当期净利润的波动增加，而二季度资本市场持续震荡减少投资收益，对利润产生负面影响。 图表1：新准则下上市险企归母净利润变化情况 （百万元） 中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 中国人保 合计 2022H1（旧准则） 60273 25416 13301 5187 1785