FICC&资产配置周观察：美元指数缘何再度上破105？

——FICC&资产配置周观察(2023/09/04-2023/09/10) 证券分析师：谢建斌S0630522020001xjb@longone.com.cn 投资要点 ➢受美国经济韧性及油价回暖提振，美元连续八周回升至105。7月下旬油价上行引发通胀预期扰动，惠誉评级下调推升避险需求，美欧经济相对强弱均支撑美元再度走强。美国ISM8月非制造业PMI录得54.5，高于预期和前值。欧元区、英国、法国与德国8月服务业PMI均低于荣枯线。美欧经济周期强弱推动美元高位运行，英镑、欧元及日元等非美货币兑美元本周普遍贬值。美国地产部门景气度延续，虽30年住房贷款利率已达7%上方，但住房库存低位及居民杠杆率回落为美国地产提供安全垫。美国居民消费占GDP比重达2/3，而疫情期间财政补贴下超额储蓄对年内美国消费形成支撑。此外2022年8月拜登签署的芯片法案带动美国半导体制造业景气度回升与制造业回流，为劳动力市场提供大量就业岗位。 1．《从油价、商品规律与经济周期，展望资产方向——FICC&资产配置深度报告》 2.《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》3.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》4.《美债收益率曲线及中美国债利差》5.《存款利率下行，债牛或延续》6.《多因素下债牛延续，关注降息预期》7.《如何看待美元兑人民币汇率破“7”》8.《贵金属或再迎配置窗口期》9.《如何看待国内降息可能性》10.《历轮降息前后债市如何演绎？》11.《海外鹰派信号略有升温》12.《人民币汇率有望于三季度企稳》13.《如何看待美国地产景气度的反弹？》14.《全球流动性拐点临近，股、商、汇共振回暖》15.《央行释放稳外汇信号，30年国债期货创新高》16.《日央行YCC政策微调，原油价格延续回暖》17.《如何看待地产政策信号对债市影响？》18.《信贷数据弱于季节性，债牛或未止》19.《降息落地，如何看待人民币汇率波动？》20.《美债收益率见顶了吗》21．《如何看待外汇存款准备金率调降？》 ➢油价回升亦提振通胀预期，商品市场景气仍存。9月5日，俄罗斯与沙特主动延长减产期限至2023年12月，重申未来供应紧张。ICE布油价格自6月末73美元/桶低位延续上行至90美元/桶上方，亦为年内最高，升幅超23%。RJ/CRB指数成分中，能源占比达39%。CRB指数与通胀指标具备较强同向联动性，叠加美国CPI或将逐步脱离高基数保护，市场对于通胀预期再度上修。截至本周，CME预期9月联储加息概率仅近1成，但考虑8月末杰克逊霍尔年会释放的增量信息，年内加息窗口或尚未完全关闭。国内方面，稳增长政策略超预期，考虑工业企业利润和PPI同比联动性较强，国内降价去库或接近拐点，价格预期信心恢复。 ➢美债收益率曲线熊平，期限倒挂深度缓和。据财政部，美国三季度债券发行规模或超一万亿美元，远超历史同期，美债整体承压。截至9月6日，美国TGA账户余额为4815亿美元。而联储连续加息将推升政府增量债务融资成本，曲线走平则源于新增政府债中长久期债券占比提升。虽美联储ONRRP的吸纳可为短期限的政府债提供一定安全垫，但货币市场流动性仍将受到扰动。前期惠誉下调美国主权债务评级下避险需求，亦推动美元再次走强。 ➢本币汇率或延续震荡，整体或已处底部区间。本周美元兑离岸人民币报收7.36，接近2022年Q4关键点位。三季度央行连续启用汇率管理工具，从上调宏观审慎调节参数，到外汇存款准备金率调降，在宽货币与稳汇率之间寻求平衡。展望而言，8月官方制造业PMI环比上行、价格企稳、地产及资本市场政策加码延续，国内经济基本面积极因素增加后，汇率或逐步稳定。美元波动及降准预期或仍存扰动，但整体而言人民币当前处底部区间概率较大。 ➢地产政策密集接续，债市明显调整。本周中债国债10年期到期收益率上行至2.64%，较8月降息后低点2.54%调整近10bp，已完全回吐8月降息带来的利率下行幅度。“认房不认贷”助于推动置换需求，提升地产成交活跃度。截至9月3日当周，30大中城市成交套数及面积连续3周回暖，较3周前分别上升38%和48%。国内8月美元计价出口同比降幅明显收窄，通胀数据指向价格底部或已现，内需及居民信心有所修复。回溯而言，市场利率与通胀存在一定同向联动性。虽当前债市对利空有所释放，但9月中旬税期扰动叠加专项债发行提速下资金面仍有压力。中期而言，宽货币周期下债市或仍有参与机会，但赔率空间或收敛。 ➢权益市场上行拐点或有所确立，顺周期或占优。金融监管总局周末发布《通知》明确，对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3，此举将降低资本占用，推动更多险资入市。中期而言，美国加息尾声，国内宽货币流动性呵护、去库末期提振复苏预期，叠加印花税减征等多重利好，当下或为权益布局的较佳时点。配置方面，顺周期板块于复苏初期相对占优，而美债收益率顶部区间震荡或将为贵金属提供逢低布局机会。 ➢风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 正文目录 1.资产配置核心观点.......................................................................5 2.1.国内债市....................................................................................................112.2.海外流动性观察........................................................................................122.3.基准利率及债市情绪.................................................................................13 3.商品市场...................................................................................15 6.风险提示...................................................................................18 图表目录 图1资产周度表现汇总.................................................................................................................5图2ICE美元指数与布伦特原油....................................................................................................6图3美国ISM非制造业PMI总体强于欧洲水平...........................................................................7图4美国财政部一般账户TGA.....................................................................................................7图5美国个人消费在GDP中占比近2/3.......................................................................................8图6当前美国家庭部门杠杆率较2008年大幅下降.......................................................................8图7中美10年期国债利差............................................................................................................8图8海外国债收益率.....................................................................................................................8图9外资持有美债情况.................................................................................................................8图10美元计价中国贸易顺差及出口同比......................................................................................8图11中国CPI及PPI同比...........................................................................................................9图1230大中城市成交套数及面积连续3周回暖..........................................................................9图132023年Q2超储率为1.6%................................................................................................10图14商业银行净息差.................................................................................................................10图152020年来本币汇率与权益市场联动增强............................................................................10图162020年来美元指数与港股呈明显负向联动........................................................................10图17公开市场操作货币净投放[逆回购]......................................................................................11图18MLF+TMLF合计净投放.....................................................................................................11图19银行间质押式回购总量......................................................................................................11图20国债10Y-1Y期限利差.......................................................................................................11图21新增国债及政金债发行规模..........................................