更新报告：韩束抖音爆发、新品放量，拐点已至

上美股份（2145） 韩束抖音爆发、新品放量，拐点已至 ——上美股份更新报告 訾猛(分析师) 闫清徽(分析师) 杨柳(分析师) 021-38676442 021-38031651 021-38038323 zimeng@gtjas.com yanqinghui@gtjas.com yangliu@gtjas.com 证书编号S0880513120002 S0880522120004 S0880521120001 本报告导读： 家庭及个人用品 评级：增持 当前价格（港元）：23.40 2023.09.04 交易数据 52周内股价区间（港元）21.60-34.00 当前股本（百万股）398 当前市值（百万港元）9,312 52周内股价走势图 韩束抖音环比放量，受益公司运营模式跑通及大众市场拓展，新套组爬坡+平台外溢，上美股份恒生指数 看好持续高增、盈利能力有望改善。 摘要： 投资建议：维持盈利预测，预计2023-2025年公司EPS0.85、1.1、1.38 元，考虑韩束品牌抖音强势能下未来公司业绩兑现性有望提升、以及估值切换，给予公司2024年PE28x，上调目标价至33.12（+3.22）港元，维持“增持”评级。 韩束抖音环比进一步放量，受益公司运营模式跑通及大众市场拓展。 公司主力品牌韩束8月登顶抖音美妆GMV环比进一步放大，考虑H1韩束营收10亿同比+70%，H2增长有望提速。韩束品牌过往发展历程中多次展现出色渠道运营能力，本次公司经历近一年抖音渠道摸索，探索出达人短剧（合作姜十七）引流+自播精细化运营承接（每个套组单独有直播间）+套组买一赠一放量的模式，针对数量广大的小镇青年群体，受益下沉、性价比等消费趋势，未来客群拓展潜力较大。 新套组爬坡+平台外溢，看好持续高增、盈利能力有望改善。目前除 主打抗初老的红蛮腰套组放量外，主卖白蛮腰套组的“韩束护肤旗舰店”账号逐步起量、8月GMV达2500-5000万，修复蓝蛮腰、控油绿胶囊陆续培育；且成熟单品在天猫等渠道产生溢出效应，产品逐步在多平台起势、有望支撑后续增长。韩束新品毛利率较高、放量带动公司H1毛利率同比+4.1pct至69%、净利率同比+1.2pct至6.4%，随平台溢出效应及收入摊薄固定费用，对标同业10%+净利率，后续盈利能力有望进一步优化。 公司具备品牌矩阵优势，韩束跑通后有望复制至红色小象等品牌中，带动多品牌全面向好。公司聚焦资源在韩束品牌，目前抖音运营模式 已见成效，后续有望复制至其他品牌。红色小象近期上线新品小学系列，抖音同样采用套组模式运营，团队借力韩束、后续有望发力。此外公司旗下专注宝宝敏感肌的高端婴童功效护肤品牌newpage一页2023年H1实现营收5900万元，借力专家背书有望维持亮眼表现。 风险提示：行业失速、渠道竞争恶化、新品表现不及预期。 35% 25% 16% 6% -4% 2022/12 2023/1 2023/2 2023/3 2023/4 2023/5 2023/6 2023/7 2023/8 -13% 相关报告 上美股份《渠道及多品牌领跑，转型升级蓄势待发》 2023.06.21 财务摘要（百万港元） 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,382 3,619 2364 3705 4577 5559 (+/-)% 17.6% 7.0% 52.3% 38% 24% 21% 毛利润 2,187 2,361 1,700 2,578 3,202 3,883 净利润 203 339 147 337 437 551 (+/-)% 225.2% 66.6% -57% 129% 30% 26% PE — — 85.33 25.72 19.84 15.72 PB — — 7.36 4.24 3.49 2.86 股票研 究 海外公司 （香港 ） 证券研究报 告 1.韩束抖音爆发、产品起势，有望带动公司H2成长 加速 韩束抖音爆发带动公司23H1业绩快速增长，近期线上增长加速。23H1公司营收、归母净利润15.87、1亿同比+26%、55%，其中韩束品牌营收10.28 亿同比+70%，主要因抖音渠道放量，据聚美丽数据，韩束2023H1抖音渠道实现GMV7.5-10亿，同比增长228%，且主要由自播贡献。3月起韩束GMV保持在1.5-2亿，据飞瓜数据我们测算，近月来韩束抖音GMV增长进一步加速，8月登顶抖音美妆榜单。 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 1000% 800% 600% 400% 200% 0% 韩束抖音GMV（万元） 韩束yoy 自播GMV（万元） 图1：韩束抖音近月以来放量明显图2：2023H1韩束位列抖音平台销售额TOP2 数据来源：飞瓜、国泰君安证券研究数据来源：聚美丽 2,000 韩束 红色小象韩束yoy 红色小象yoy 一叶子 其他品牌一叶子yoy 其他品牌yoy 营收（亿元） 归母净利润（亿元） 营收yoy 归母净利yoy 100% 40 400% 1,500 30 300% 50% 200% 1,000 20 100% 0% 500 10 0% 0 -50% 0 -100% 20192020202120222023H1 2019202020212022 2023H1 图3：2023H1韩束营收同比+70%（百万元）图4：2023H1公司营收、归母净利同比+26%、53% 数据来源：wind、国泰君安证券研究数据来源：wind、国泰君安证券研究 韩束跑通抖音运营自播模式，与达人合作短剧实现年轻客群种草，以套盒进行销售放量、展现出色运营能力。韩束品牌在过往发展历程中多次把握媒介及渠道红利，如电视购物、搜索电商、电商节目冠名、直播电商 等红利，公司2022年加强抖音自播投入力度，通过模式逐步跑通自播运营模式。2023年2月底起，韩束与抖音达人姜十七合作系列短剧，播放 量多在10亿上下，实现大面积年轻客群种草。以内容吸引消费者后，韩束通过品牌直播间进行流量承接，主推“红蛮腰套盒”，主打紧致抗初老，直播机制为399元套组买一送一，符合低线城市客群购买偏好及抖音直播货场逻辑，据飞瓜数据，我们预计韩束抖音客群主要为小镇青年、都市青年等，受益下沉、性价比等消费趋势，未来客群拓展潜力较大。 图5：韩束品牌发展历程中多次把握媒介和渠道红利，运营能力出色 数据来源：品观、国泰君安证券研究 图6：合作姜十七短剧 图7：抖音韩束官方旗舰店主要画像为小镇青年、都市青年 短剧名称 首播时间 播放量 集数 以成长来装 束 2023.2.28 6.5亿 16 心动不止一 刻 2023.4.2 11.8亿 16 一束阳光一束爱 2023.5.19 12.1亿 16 全是爱与你 2023.7.16 8.4亿 16 你终将会红 2023.8.21 2.9亿 更新至第7集 （截至9.1） 小镇青年都市青年小镇中年都市中年小镇Z世代都市Z世代都市银发小镇银发 数据来源：抖音、国泰君安证券研究数据来源：飞瓜、国泰君安证券研究 韩束品牌陆续根据不同需求类型推出套组、配合直播号精细化触达用户，有望复制红蛮腰爆发经验。抖音投放效率与客群触达精准度密切 相关，公司通过优质内容大量曝光引流，针对抗衰、美白、修复、控油、补水等不同需求、以不同直播间进行专项承接，实现高效转化。据飞瓜数据，除热卖红蛮腰套组的韩束官方旗舰店账号外，主卖美白白蛮腰套组的“韩束护肤旗舰店”账号逐步起量，8月GMV已达2500-5000万，敏感肌、控油号等陆续培育，日度销售额持续爬坡，后续有望接力增长。 表1:韩束抖音不同直播号主推不同产品、精细化触达客群 账号韩束官方旗舰店韩束护肤旗舰店韩束官方旗舰店敏韩束官方旗舰店控韩束官方旗舰店补 感肌号 油号 水号 开设时间 2020.9.1 2021.6.16 2023.3.3 首次直播2023.5.8 首次直播2023.5.8 粉丝数 534.7万 100.5万 6.9万 10.6万 1031 主推产品 名称：红蛮腰套装价格：399元（水100ml+乳100ml+精华30ml+霜50g+洁面100g） 机制：赠同款水乳精华+充盈紧致抚纹眼霜30g+细腻保湿柔嫩面膜3片 功效/卖点：紧致抗 初老 名称：白蛮腰套装价格：399元（水100ml+乳100ml+精华30ml+霜50g+洁面100g） 机制：赠同款水乳精华+充盈紧致抚纹眼霜30g+净白淡斑面膜3片 功效/卖点：美白祛 斑 名称：蓝蛮腰套装价格：399元（水100ml+乳100ml+精华30ml+霜50g+洁面100g） 机制：赠同款水乳精华+充盈紧致抚纹眼霜30g+舒缓润泽精华面膜3片 功效/卖点：修护舒 缓 名称：绿胶囊套装价格：299元（水150ml+乳100ml+精华30ml+洁面100g） 机制：赠同款水乳精华+舒缓透润面膜25ml*5片 功效/卖点：舒缓、控油、收缩毛孔 名称：水胶囊套装价格：299元（水150ml+乳100ml+精华30ml+洁面100g） 机制：赠同款水乳精华+酵母锁水面膜30ml*3片 功效/卖点：补水保湿、提亮肤色 销售额 (23.08） 预计3亿+ 2500-5000万元 500-750万元 500-750万元 / 数据来源：抖音、飞瓜、国泰君安证券研究。 图8：韩束护肤旗舰店、韩束官方旗舰店敏感肌号逐步起量 数据来源：飞瓜、国泰君安证券研究 明星产品抖音起势溢出至天猫等平台，多渠道销售同步改善。韩束红蛮腰、白蛮腰套组在抖音起量后引起消费者在其他平台主动购买，据 魔镜数据，2023年4月起韩束天猫官旗GMV实现50%以上收入增长，主要受红蛮腰、白蛮腰系列拉动，我们估算2023年7月红蛮腰、白蛮腰系列天猫官旗占比提升至41%、8%，产品逐步在多平台起势、有望支撑后续增长。 图9：韩束天猫官旗近期GMV增速改善图10：红蛮腰、白蛮腰在天猫官旗占比提升（万元） 14000 80% 80006000400020000 红蛮腰系列合计 其他产品 白蛮腰占比 50%40%30%20%10%0% 白蛮腰系列合计红蛮腰占比 12000 60%40% 10000 20% 8000 0% 6000 -20% 4000 -40%-60% 2000 -80% 0 -100% 韩束天猫官旗GMV（万元） yoy 数据来源：魔镜、国泰君安证券研究数据来源：魔镜、国泰君安证券研究 新品放量带动公司毛利率提升，后续盈利能力有望持续优化。韩束红蛮腰新品放量带动公司毛利率提升，23H1公司毛利率69%同比+4.1pct，前 期营销投入致销售费用率同比+5.5pct至53.6%，但规模效应摊薄固定费用下净利率同比+1.2pct至6.4%。参考化妆品同业如珀莱雅、丸美净利率，我们认为公司收入规模提升+平台外溢来带自然客流后，中期净利率有望提升至10%+的行业平均水平。 毛利率 销售费用率 净利率 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 60.9% 64.7% 65.2% 69.0% 63.5% 64.9% 53.6% 46.1% 45.4% 48.2% 43.4% 47.0% 2.1% 6.0% 9.4% 5.1% 5.0% 6.4% 20192020202120222022H12023H1 图11：公司红蛮腰礼盒23H1表现突出图12：新品放量带动公司毛利率、净利率提升 数据来源：业绩说明会数据来源：wind、国泰君安证券研究 公司具备品牌矩阵优势，韩束跑通后有望复制至红色小象等品牌中，带动多品牌全面向好。23H1公司一叶子、红色小象营收同比下滑，公司聚焦资源在韩束品牌，目前抖音运营模式已见成效，后续有望复制至其他 品牌。红色小象近期上线新品小学系列，抖音同样采用套组模式运营，团队借力韩束、后续有望发力。此外公司旗下专注宝