业绩符合预期，盈利拐点显现

2023年08月30日 证券研究报告•2023年半年报点评 买入（维持）当前价：12.08元 卧龙电驱（600580）电力设备目标价：——元（6个月） 业绩符合预期，盈利拐点显现 投资要点 事件：公司2023年上半年实现营业收入79.2亿元，同比增长10.1%；实现归母净利润6.1亿元，同比增长21.3%；扣非归母净利润5.1亿元，同比增长29.3%。2023年第二季度公司实现营收40.8亿元，同比增长11.4%；实现归母净利润 3.5亿元，环比增长35%；扣非归母净利润2.9亿元，环比增长32.4%。 盈利能力进一步提升，研发投入维持高位。2023年上半年公司销售毛利率为25.8%，同比增长2.1pp；销售净利率为7.9%，同比增长0.6pp。费用方面，公司销售费用率/管理费用率（含研发费用）分别为4.7%/11.5%，分别同比增长 0.3pp/0.9pp，主要系公司规模扩大带动相关费用增加所致；财务费用率为0.8%，同比下降1pp。公司持续研发投入，研发费用率为3.7%，同比增长0.2pp，加深核心竞争力。 夯实传统工业电机基本盘，积极开拓新能源发展。2023年上半年，公司工业电机板块实现营收49.8亿元，收入占比为62.9%。在下游应用领域中，上半年国 内传统行业复苏较为疲软，油气行业中原煤、天然气产量分别同比增长4.4%、 5.4%；化工行业受原材料价格下跌进一步压缩产业链盈利空间；钢铁行业销售利润率仅为1%，全国钢产量同比增长1.3%。在国内需求短期承压的背景下，公司得益于上半年海外收入占比37.8%带动工业电机板块稳定增长，且未来有望伴随国内需求逐步回暖，实现国内外双轮驱动。此外，公司大力发展风光储 氢等业务，“电机+变频+上位机+传感器+N”的系统性解决方案渗透率逐步提升，产品附加值提升带来盈利水平稳定增长。 新兴产业快速布局，打开中长期增长空间。电车：2023年上半年，公司新能源汽车业务实现收入5.2亿元，收入占比为6.5%。公司凭借大型防爆电机技术优势，强化商用车电机产品竞争力，市场份额位居国内领先水平。商用车电机盈 利能力相较于乘用车更好，公司有望受益商用车电动化率持续提升带动产品放量，通过优化产品结构及规模效应，推动电车板块盈利提升。储能：公司通过与牧原股份、深圳芊亿新能源合作，开拓大储及工商业储能系统集成，2023年 有望快速放量，打造第三增长曲线，实现业绩可持续性增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为172.5亿元、196.8亿元、223亿元，未来三年归母净利润增速分别为41.4%/32.3%/21.4%。公司传统工业电机受益海内外需求共振有望迎业绩拐点，新兴产业在手订单饱满， 支撑公司中长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险；储能订单不及预期的风险；汇率波动影响海外营业收入的风险；海内外宏观经济形势波动的风险；产品研发不及预期的 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 风险 营业收入（百万元）14998.0517253.7719680.1322295.53 增长率7.14%15.04%14.06%13.29% 归属母公司净利润（百万元）799.561130.671495.341815.91 增长率-19.06%41.41%32.25%21.44% 每股收益EPS（元）0.610.861.141.38 净资产收益率ROE8.27%10.21%2.09%13.05% PE2014119 PB1.781.521.361.20 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 联系人：李昂 电话：021-58351923 邮箱：liang@swsc.com.cn 相对指数表现 卧龙电驱沪深300 5% 0% -4% -9% -14% -18% 22/822/1022/1223/223/423/6 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)13.11 流通A股(亿股)13.08 52周内股价区间(元)11.36-14.61 总市值(亿元)158.41 总资产(亿元)252.79 每股净资产(元)7.42 相关研究 1.卧龙电驱（600580）：工业电机盈利修复，“电车+储能”高弹性增长 (2023-07-16) 2.卧龙电驱（600580）：业绩符合预期，国内外双轮驱动(2023-05-03) 3.卧龙电驱（600580）：业绩符合预期，新能源汽车业务有望迎放量 1 (2022-11-03) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 14998.05 17253.77 19680.13 22295.53 净利润 838.56 1196.76 1580.79 1917.92 营业成本 11457.61 12959.02 14676.56 16608.05 折旧与摊销 546.21 928.54 928.54 928.54 营业税金及附加 84.85 88.92 102.97 153.84 财务费用 207.26 207.05 216.48 222.96 销售费用 682.50 776.42 836.41 891.82 资产减值损失 -9.26 -18.67 -19.43 -17.48 管理费用 1082.45 1897.91 2066.41 2229.55 经营营运资本变动 -501.62 388.14 -655.84 -621.99 财务费用 207.26 207.05 216.48 222.96 其他 110.95 -39.85 -89.70 44.44 资产减值损失 -9.26 -18.67 -19.43 -17.48 经营活动现金流净额 1192.11 2661.96 1960.85 2474.38 投资收益 90.88 42.51 47.49 48.20 资本支出 -582.39 -400.00 -400.00 -400.00 公允价值变动损益 -3.07 63.61 61.36 51.37 其他 -50.81 106.12 108.86 99.57 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -633.20 -293.88 -291.14 -300.43 营业利润 992.92 1449.24 1909.59 2306.36 短期借款 -812.68 -828.86 0.00 0.00 其他非经营损益 6.00 -20.37 -17.97 -14.77 长期借款 1038.96 0.00 0.00 0.00 利润总额 998.93 1428.88 1891.61 2291.59 股权融资 16.49 0.00 0.00 0.00 所得税 160.36 232.12 310.82 373.67 支付股利 -196.28 -159.91 -226.13 -299.07 净利润 838.56 1196.76 1580.79 1917.92 其他 -725.63 -978.71 -216.48 -222.96 少数股东损益 39.00 66.09 85.45 102.01 筹资活动现金流净额 -679.14 -1967.48 -442.62 -522.02 归属母公司股东净利润 799.56 1130.67 1495.34 1815.91 现金流量净额 -48.54 400.60 1227.09 1651.92 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2305.04 2705.64 3932.73 5584.65 成长能力 应收和预付款项 5735.28 6287.71 7252.22 8224.17 销售收入增长率 7.14% 15.04% 14.06% 13.29% 存货 3267.70 3709.38 4291.86 4816.55 营业利润增长率 -26.13% 45.96% 31.76% 20.78% 其他流动资产 1242.97 260.56 296.44 335.11 净利润增长率 -20.68% 42.72% 32.09% 21.33% 长期股权投资 1189.90 1189.90 1189.90 1189.90 EBITDA增长率 -18.10% 48.01% 18.17% 13.20% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 4897.16 4606.13 4315.09 4024.06 毛利率 23.61% 24.89% 25.42% 25.51% 无形资产和开发支出 3248.78 3015.77 2782.76 2549.74 三费率 13.15% 16.70% 15.85% 15.00% 其他非流动资产 1558.80 1554.30 1549.81 1545.31 净利率 5.59% 6.94% 8.03% 8.60% 资产总计 23445.64 23329.40 25610.80 28269.48 ROE 8.27% 10.21% 12.09% 13.05% 短期借款 1828.86 1000.00 1000.00 1000.00 ROA 3.58% 5.13% 6.17% 6.78% 应付和预收款项 5284.90 5897.81 6692.98 7584.87 ROIC 8.36% 11.33% 14.73% 17.12% 长期借款 2839.08 2839.08 2839.08 2839.08 EBITDA/销售收入 11.64% 14.98% 15.52% 15.51% 其他负债 3351.67 1874.54 2006.10 2154.05 营运能力 负债合计 13304.51 11611.43 12538.17 13578.00 总资产周转率 0.66 0.74 0.80 0.83 股本 1314.70 1311.37 1311.37 1311.37 固定资产周转率 3.51 4.31 5.94 8.51 资本公积 1991.48 1994.81 1994.81 1994.81 应收账款周转率 3.30 3.32 3.38 3.35 留存收益 6336.77 7307.53 8576.74 10093.57 存货周转率 3.56 3.63 3.63 3.63 归属母公司股东权益 8990.16 10500.91 11770.12 13286.96 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 80.91% — — — 少数股东权益 1150.97 1217.06 1302.51 1404.52 资本结构 股东权益合计 10141.13 11717.97 13072.63 14691.48 资产负债率 56.75% 49.77% 48.96% 48.03% 负债和股东权益合计 23445.64 23329.40 25610.80 28269.48 带息债务/总负债 35.09% 33.06% 30.62% 28.27% 流动比率 1.31 1.64 1.79 1.92 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 0.97 1.17 1.30 1.43 EBITDA 1746.40 2584.83 3054.61 3457.86 股利支付率 24.55% 14.14% 15.12% 16.47% PE 20.01 14.15 10.70 8.81 每股指标 PB 1.78 1.52 1.36 1.20 每股收益 0.61 0.86 1.14 1.