2023年中报点评：承保利润历史新高，全年指引维持强势

事件：公司披露2023年中期业绩，新准则下公司实现综合成本率（COR）95.8%，可比口径上升0.1个pct.；承保利润94.69亿元，可比口径同比增加7.0%，创出半年度经营历史新高；实现净利润202.56亿元，可比口径同比增加5.4%，业绩表现符合预期，公司维持对全年保持车险综合成本率97.0%以下且整体承保盈利同比改善的强势指引。 承保利润量价齐升是驱动ROE的核心因素，总投资收益彰显稳健韧性。根据我们搭建的新准则财险ROE框架（平均承保杠杆*承保利润率+总投资收益率*平均投资杠杆+其他收益）*（1-实际税率），ROE（非年化）1H23为9.0%同比基本持平，归因来看：平均承保杠杆小幅增长至0.99，得益于保险服务收入同比增速（9.3%）高于1H23权益增速（6.3%）和老准则下上年同期已赚保费增速（7.4%）；新准则下承保利润率由1H22的4.3%下降至1H23的4.2%，其中赔付率上升0.1个pct.，费用率持平。1H24总投资收益率（非年化）由1H22的2.7%下降至1H23的2.6%，投资收益同比上升3.7%，平均投资杠杆由1H22的2.5倍上升至1H23的2.6倍；实际税率由1H22的15.1%下降至1H23的14.7%。1H23投资收益与承保利润对税前利润贡献占比分别为60.1%和39.9%，承保贡献同比提升0.8个pct.。 1H23车险承保利润45.90亿元，同比下降15.8%，费用率有所恶化。1H23车险COR同比上升0.9个pct.至96.7%，归因来看：1.赔付率同比下降0.1个pct.至69.7%，系疫后出行恢复呈现波浪式复苏特征出险率仍未完全恢复，公司提升业务品质管控（车险续保率同比上升2.0个pct.至75%）并提升风险定价精准度强化价费联动；2.费用率同比上升1.0个pct.至27.0%主要系公司积极开拓车险市场，叠加市场竞争自4Q22以来略有增加。车险保险服务收入1,379.07亿元，同比增长5.2%，其中承保数量同比增长7.3%，车均保险服务收入同比下降2.0%，系保全保足率在居民消费复苏不足背景下承压。公司坚持“稳新保、提续保、优转保”，上半年车险保费增速低于行业系主动优化业务结构，主动对不确定性较高的新能源车业务控速。 非车业务强化承保和理赔精细化管理，提振承保业绩。1H23非车COR同比改善1.0个pct.至94.4%，归因来看：1）除责任险仍承保亏损外，其余主要非车险种均实现承保盈利，意健险扭亏为盈，企财险承保利润同比大幅增长；2）公司预计，受“杜苏芮”台风影响的受灾地区总估损金额约为38.6亿元，扣除再保后预估净损失为27.4亿元，占2022年税前利润比例约9%。考虑到下半年以来自然灾害的影响，我们继续维持全年承保盈利的预期。 投资收益稳步增长，波动环境下彰显韧性。1H23非年化总投资收益率为2.6%，同比下降0.1个pct.，总投资收益同比增速为3.7%，投资收益稳健性优于寿险。期末投资资产余额5,968.46亿元，较年初增长3.6%，其中公司择优配置非标金融产品； 在资本市场底部区域增加权益配置，在年初利率相对高位重点增配永续债配置。 盈利预测与投资评级：承保利润历史新高，全年指引维持强势。根据中报披露调整盈利预测，我们预计2023-25年归母净利润为298、351和384亿元（原预测为预计2023-25年归母净利润分别为308、352和385亿元），维持“买入”评级。 风险提示：自然灾害高发，车险市场竞争加剧 表1：中国财险分险种主要经营和财务指标分析（2023年上半年，新准则并重述同比数据） 表2：中国财险ROE驱动因子分析（新准则）ROE驱动分析 表3：中国财险合并利润表合并利润表（百万元）总保费收入