开坦尼持续放量，后期管线渐进收获期

公司研究●证券研究报告 康方生物（09926.HK） 公司快报 开坦尼持续放量，后期管线渐进收获期 投资评级买入-A(首次)股价(2023-08-31)34.45港元 投资要点 公司发布2023年半年度报告。2023H1，公司实现总收入36.77亿元（+2154.4%，同增，下同），其中许可费收入29.15亿元，主要系依沃西（PD–1/VEGF）与SUMMIT达成战略合作后于2023Q1收到5亿美元的首付款，其中29.15亿元于本期确认收入；受益于开坦尼及安尼可商业化不断提升，公司实现产品销售收入7.95亿元（+167.4%）。期内盈利24.90亿元（去年同期亏损6.92亿元），同比扭亏为盈。费用方面，销售及营销开支4.42亿元（+195.8%），行政开支1.00亿元（+8.3%），研发开支5.75亿元（-3.5%）。 总市值（百万港元）28,974.42流通市值（百万港元）28,974.42总股本（百万股）841.06流通股本（百万股）841.0612个月价格区间49.600/21.800 开坦尼持续放量，四大注册临床高效推进。（1）开坦尼（PD-1/CTLA-4）：自2022年6月上市以来，业绩稳步增长，2023H1实现销售收入6.06亿元，已累计实现销售收入11.52亿元。2023年开坦尼新增纳入多项临床权威指南，目前已纳入40多市的地区惠民保目录。临床开发方面，已布局13项适应症，4个Ⅲ期注册临床进行中；其中联合化疗±贝伐珠单抗治疗1L宫颈癌、联合化疗治疗G/GEJ腺癌关键性Ⅲ期均入组已完成，肝细胞癌术后辅助治疗的Ⅲ期临床正高效推进，联合化疗（对比替雷珠单坑联合化疗）治疗阴性1LNSCLC的Ⅲ期临床已启动。（2）安尼可（PD-1）：2023年1月新增1Lsq-NSCLC适应症，目前已纳入50多省市地区的惠民保目录。海外市场拓展方面，与ST达成战略合作，授予其11个国家的独家销售权；其中澳大利亚及新加坡已于2023年7月完成准入开始销售。 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-5.16-1.9740.33绝对收益-10.98-4.9734.83 依沃西即将商业化，慢病领域进入收获期。目前有3个新药处于上市审评阶段。（1）肿瘤领域，依沃西（PD-1/VEGF）：联合化疗治疗EGFRTKI进展的局部晚期或转移性nsq-NSCLC国内NDA于2023年8月获受理并纳入优先审评，单药（对比帕博利珠单抗）治疗1LPD-1+NSCLC的Ⅲ期临床国内已完成入组，联合化疗（对比替雷利珠联合化疗）治疗1L局部晚期sq-NSCLC的Ⅲ期临床国内入组中；海外已与SUMMIT达成战略合作，目前全球注册临床已启动。（2）自免/代谢领域，伊努西单抗（PCSK9）：两项高血脂适应症已提交NDA并于2023年6月获受理；依若奇单抗（IL-12/IL-23）中重度斑块状银屑病适应症已提交NDA并于2023年8月获受理；AK111（IL-17）中重度银屑病适应症Ⅲ期临床已完成患者入组。 分析师赵宁达SAC执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn 相关报告 创新管线布局丰富，早期临床进展顺利。公司有30多个在研项目，19个进入临床，其中6个潜在FIC/BIC双抗。在研管线积极推进，AK129（PD-1/LAG3）、AK130（TIGIT/TGF-β） 均 已 进 入Ⅰ期 临 床 ，AK131（PD-1/CD73） 、AK132（Claudin18.2/CD47）IND均已获受理。AK117（CD47）已获批Ⅱ期临床，AK127（TIGIT）完成Ⅰa/Ⅰb期首例患者给药。 投资建议：公司商业化产品迅速放量，国际化进程加速；后期管线陆续收获，创新疗 法 前 瞻 布 局 ， 成 长 动 力 充 足 。 我 们 预 测 公 司2023-2025年 实 现 营 业 收入51.30/30.49/51.78亿元，同比增长512%/-41%/70%。首次覆盖，给予“买入-A”建议。 风险提示：行业政策风险、新药研发风险、在研产品上市不确定风险、商业化不及 预期风险、产能供应不足风险等。 盈利预测核心假设 开坦尼：上市一年实现超10亿元销售额，需求强劲。适应症开发方面，四大注册临床高效推进。假设2023-2025年收入增速126%/68%/42%。 安尼可：2023年新增1Lsq-NSCLC适应症。海外市场与ST达成合作，授予其11个国家的独家销售权。假设2023-2025年收入增速36%/29%/24%。 依沃西：国内NDA已受理并获优先审评，两项Ⅲ期国内已完成入组。海外已与SUMMIT达成合作，全球注册临床已启动。假设2024年获批，预计2024-2025年收入2.30/10.13亿元。 AK102：两项高血脂适应症已提交NDA并获受理，假设2024年获批，预计2024-2025年收入1.29/2.65亿元。 AK101：中重度斑块状银屑病适应症已提交NDA并获受理，假设2024年获批，预计2024-2025年收入1.12/2.27亿元。 AK111：中重度银屑病适应症Ⅲ期临床已完成患者入组，假设2025年获批，预计2025年收入1.08亿元。 许可费收入：依沃西海外市场已与SUMMIT达成战略合作，2023Q1收到其5亿美元的首付款。 综 上 ， 预 计 公 司 将 于2023-2025年 实 现 营 收51.30/30.49/51.78亿 元 ， 同 比 增长512%/-41%/70%。 可比公司估值 考虑到公司盈利尚未稳定，采用PS估值。公司聚焦肿瘤、自免及代谢领域，自研国内首款上市双抗产品，在研多款双抗具备FIC/BIC潜力。选取同样布局单/双抗及慢病赛道的信达生物、君实生物及康诺亚作为可比公司，公司估值水平低于可比公司平均。 财务报表预测和估值数据汇总 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上； 风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于恒生指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 赵宁达声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn