业绩维持高增，ABC组件销售市场开拓顺利在手订单充足

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月31日 公司研究 业绩维持高增，ABC组件销售市场开拓顺利在手订单充足 ——爱旭股份（600732.SH）2023年半年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2023年半年度报告，2023H1实现营业收入162.49亿元，同比增长1.65%，实现归母净利润13.09亿元，同比增长119.60%；其中2023Q2实现归母净利润6.07亿元，同比增长64.66%，环比减少13.53%。 电池销量同比维持高增，原材料价格下跌背景下盈利能力显著改善。 2023H1公司PERC电池保持满产满销的良好经营态势，电池及组件累计销量为18.76GW，同比增长13.56%，电池片累计出货量已超过100GW。在上游原材料价格快速下跌过程中，公司盈利能力得到显著改善，2023H1毛利率同比提升8.64个pct至17.92%，2023Q2毛利率同比提升6.69个pct至17.74%。 加码组件产能建设保障全产业链布局，稳步推进ABC电池产能建设。 公司在通过参股青海丽豪、亚洲硅业、高景太阳能等方式与上游企业保持长期稳定合作关系后，为满足不同场景下中高端客户对ABC组件及解决方案的需求，在珠海首期6.5GW电池项目基础上，加码珠海3.5GW电池扩产及10GW组件项目、义乌15GW电池及组件项目和济南10GW电池及组件项目，进一步完善公司下游组件产能，预计2023年底公司将形成年产能25GW的ABC电池及组件制造能力。 N型ABC组件已实现销售，国内外市场开拓进展顺利。 2023H1公司ABC组件已实现投产，量产效率可达24%，已部分销售的平均单瓦不含税收入约2.20元，2024年有望实现ABC组件成本与TOPCon组件成本基本一致，组件功率较目前提升20-30瓦的目标。公司在国内外市场开拓情况顺利，在海外与德国Memodo集团签订1.3GW ABC组件供货协议，与荷兰LIBRA集团签订650MW ABC组件供货协议，在国内与快易光伏、福建融信创富数字能源技术、深圳市华塔材料等达成国内ABC组件分销合作等。 维持“买入”评级：我们维持原盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为33.21/43.98/53.69亿元，对应EPS分别为1.82/2.41/2.94元，当前股价对应23-25年PE分别为12/9/8倍。公司大尺寸PERC电池片盈利阶段性企稳，ABC电池技术的提前布局也将保障公司在产业链降价背景下获取超额收益，维持“买入”评级。 风险提示：光伏全球装机、公司产能扩张和产品销售不及预期，光伏产业链价格战剧烈程度、技术迭代速度超预期、专业化公司技术优势逐步减弱。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 15,471 35,075 36,350 46,185 58,518 营业收入增长率 60.09% 126.72% 3.63% 27.06% 26.70% 净利润（百万元） -126 2,328 3,321 4,398 5,369 净利润增长率 -115.59% - 42.66% 32.42% 22.07% EPS（元） -0.06 1.79 1.82 2.41 2.94 ROE（归属母公司)（摊薄） -2.47% 25.70% 28.48% 28.57% 27.00% P/E - 12 12 9 8 P/B 8.9 3.2 3.5 2.6 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-30 注：回购、定增、转增、股权激励后，公司股本从2022年的13.02亿股变更为2023年的18.28亿股 当前价：22.29元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 0755-23915357 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 18.28 总市值(亿元)： 407.45 一年最低/最高(元)： 19.81/36.14 近3月换手率： 97.50% 股价相对走势 -30%-20%-10%0%10%20%30%22/0822/1123/0223/0523/08爱旭股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -7.84 -35.07 -30.20 绝对 -13.47 -8.36 -11.17 资料来源：Wind 相关研报 全产业链布局渐趋完善，ABC电池预计于2023年二季度末满产——爱旭股份（600732.SH）2022年年报点评（2023-03-14） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 爱旭股份（600732.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 15,471 35,075 36,350 46,185 58,518 营业成本 14,606 30,260 30,516 38,664 49,215 折旧和摊销 804 1,006 1,369 1,549 1,729 税金及附加 16 52 36 46 59 销售费用 34 56 73 92 117 管理费用 292 517 545 647 819 研发费用 649 1,378 1,454 1,940 2,458 财务费用 260 255 273 278 331 投资收益 32 -39 0 0 0 营业利润 -207 2,488 3,580 4,682 5,722 利润总额 -245 2,473 3,544 4,689 5,722 所得税 -129 144 213 281 343 净利润 -116 2,329 3,331 4,408 5,379 少数股东损益 10 0 10 10 10 归属母公司净利润 -126 2,328 3,321 4,398 5,369 EPS(元) -0.06 1.79 1.82 2.41 2.94 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 459 5,229 5,076 7,149 8,644 净利润 -126 2,328 3,321 4,398 5,369 折旧摊销 804 1,006 1,369 1,549 1,729 净营运资金增加 -481 1,017 95 559 644 其他 261 878 290 643 902 投资活动产生现金流 -982 -4,597 -2,155 -2,018 -2,020 净资本支出 -895 -3,975 -2,020 -2,020 -2,020 长期投资变化 5 3 0 0 0 其他资产变化 -91 -626 -135 2 0 融资活动现金流 212 1,592 -1,643 -944 -1,212 股本变化 0 -734 526 0 0 债务净变化 785 492 -654 0 0 无息负债变化 4,665 2,820 134 2,112 2,734 净现金流 -313 2,245 1,277 4,187 5,412 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 17,900 24,690 26,785 32,638 39,870 货币资金 2,707 5,650 6,927 11,114 16,526 交易性金融资产 10 66 66 66 66 应收账款 221 202 332 408 499 应收票据 831 975 1,090 1,386 1,756 其他应收款（合计） 42 45 36 46 59 存货 2,188 1,527 1,569 2,058 2,691 其他流动资产 406 373 373 373 373 流动资产合计 7,422 10,238 11,682 17,065 24,005 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 5 3 3 3 3 固定资产 8,809 10,121 10,690 11,083 11,300 在建工程 642 1,802 1,902 1,997 2,087 无形资产 389 605 594 584 574 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 36 626 626 626 626 非流动资产合计 10,478 14,452 15,103 15,574 15,864 总负债 12,318 15,631 15,110 17,223 19,957 短期借款 1,330 654 0 0 0 应付账款 1,721 1,343 1,526 1,933 2,461 应付票据 4,730 5,926 6,103 7,733 9,843 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 40 623 623 623 623 流动负债合计 9,656 10,870 10,484 12,597 15,331 长期借款 1,004 2,005 2,005 2,005 2,005 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 838 1,754 1,754 1,754 1,754 非流动负债合计 2,662 4,761 4,626 4,626 4,626 股东权益 5,582 9,059 11,674 15,416 19,913 股本 2,036 1,302 1,828 1,828 1,828 公积金 1,624 4,122 3,928 4,368 4,386 未分配利润 1,421 3,653 5,927 9,219 13,687 归属母公司权益 5,082 9,059 11,664 15,396 19,883 少数股东权益 500 0 10 20 30 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 5.6% 13.7% 16.0% 16.3% 15.9% EBITDA率 5.9% 12.1% 14.4% 14.1% 13.4% EBIT率 0.7% 9.3% 10.6% 10.8% 10.4% 税前净利润率 -1.6% 7.0% 9.7% 10.2% 9.8% 归母净利润率 -0.8% 6.6% 9.1% 9.5% 9.2% ROA -0.6% 9.4% 12.4% 13.5% 13.5% ROE（摊薄） -2.5% 25.7% 28.5% 28.6% 27.0% 经营性ROIC 0.6% 25.4% 28.2% 33.6% 38.4% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 69% 63% 56% 53% 50% 流动比率 0.77 0.94 1.11 1.35 1.57 速动比率 0.54 0.80 0.96 1.19 1.39 归母权益/有息债务 1.38 2.17 3.31 4.37 5.64 有形资产/有息债务 4.63 5.67 7.32 8.98 11.04 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 0.22% 0.16% 0.20% 0.20% 0.20% 管理费用率 1.89% 1.47% 1.50% 1.40% 1.40% 财务费用率 1.68% 0.73% 0.75% 0.60% 0.57% 研发费用率 4.20% 3.93% 4.00% 4.20% 4.20% 所得税率 53% 6% 6% 6% 6%