燃气顺价机制正在完善，推动未来毛利率上升

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天伦燃气（1600 HK）中期业绩逊于预期，主要是因为经济恢复慢于预期，零售销气量同比仅上升4.5%至872百万立方米，其中住宅及工商业用户销气量分别同比增长7.9%及2.3%至267百万及559百万立方米。此外，较高利润率的安装服务收入同比下跌22.9%至5.7亿元，所占总收入比例同比下跌5.3个百分点至14.3%，导致公司总毛利率同比下跌0.5个百分点至15.7%。不过，期内政府调升住宅用户零售气价，完善顺价机制。截至今年上半年底，约46%住宅用户已完成顺价工作，我们估计年底前约80%住宅用户完成顺价工作。上半年住宅用户平均零售气价同比上升0.4%至2.32元/立方米。在顺价机制改善下，综合销气价差同比上升13.9%至0.41元元/立方米。公司维持今年全年0.48-0.50元/立方米的销气价差目标。我们预计2023-25年公司总毛利率将分别同比上升0.4个、0.8个、0.8个百分点至18.9%、19.7%、20.5%。我们分别降低2023-25年股东净利润预测8.9%、13.9%、14.1%。滚动至7.0倍2024 年目标市盈率，我们相应将目标价由7.83港元下调至6.12港元，对应47.1%上升空间。重申“买入”评级。