品牌去库进入后半程，看好公司业绩修复潜能

品牌去库进入后半程，看好公司业绩修复潜能 申洲国际（2313.HK） 2023-08-31星期四 相关报告 业绩点评： ➢上半年收入同比-15%，归母净利润同比-10.1%： 申洲国际（2313.HK）即时点评：申洲国际（2313.HK）业绩点评：外部压力仍存，期待23H2需求及盈利能力边际改善-20230331 23H1公司收入同比-14.9%至115.6亿元，归母净利润同比-10.1%至21.3亿元，剔除补贴及汇兑影响后净利润同比+8%。对比同期，23H1量-19.0%，美元单价-1.0%，人民币单价+5.0%。期内：(1)23H1毛利率同比-0.1pp至22.4%，而22Q1宁波疫情导致阶段性停产而毛利率低基数，23H1毛利率承压因订单及产能利用相对不足。(2)1H净利润表现好于收入端，因利息收入同比增加/税节省，其分别都产生约2亿利润贡献，以及SG&A费用节省。 ➢品牌去库近尾声，现逐季修复趋势。扩产有条不紊，中长期信心充足：需求侧方面，上半年订单压力主要来自于欧美市场，优衣库及国内品牌客户有良好增长。23H1来自耐克/优衣库/阿迪/PUMA的收入分别-22%/+5%/-26%/-29%。1Q/ 2Q收入同比分别-18%/-12%，毛利率分别约20%/24%。展望未来：(1)3Q公司订单预计同比持平至下滑中单位数，4Q有望重回低双位数增长。(2)公司对国内运动品牌及Lulu/Polo等新客户的拓展成果显著，23H1国内品牌占总收入10.8%（22H1为9.3%），Lulu实现2倍增长。(3)品牌去库近尾声，持续观察终端零售进展，预计24年将是恢复性增长。产能方面，利用率逐季恢复，带动毛利率改善，未来3-5年保持年10%的产能复合增速。2023上半年国内/海外产能利用率分别为80%/ 95%，3Q有望改善至85%+/95%以上。产能分配方面，23H1国内/海外产能占比为45%/55%，未来目标为35%/65%，但这不代表收缩国内产能。公司坚定推进研发创新、数字化和自动化，目前国内快反从补单到交期只需20天。 ➢研发+品效内功夯实，若需求边际持续转好，看好业绩修复潜能释放： 我们的观点：公司在研发创新/精益生产/成本管控/效率提升/快速交期各方面做到行业极致。在过往3年复杂的外部环境下，内功持续夯实。在5月宁波访厂反路演中，可看到公司在硬件设备/精益生产/面料创新等各方面较疫情前的显著提升。需求侧恢复仍需持续观察，但公司预计24春节国内产能会恢复招工，对未来信心充足。考虑公司效率内功的持续提升，订单需求边际转好时，我们看好公司业绩修复潜能充分释放。 研究部 姓名：何丽敏SFC：BTG784电话：0755-82846267Email:helm@gyzq.com.hk 报告正文 ➢23H1收入同比-15%，归母净利润同比-10.1%： 于23H1，公司收入同比-14.9%%至115.6亿元，归母净利润同比-10.1%至21.3亿元，剔除政府补贴及汇兑影响后的净利润同比+8%。拆分量价，23H1量-19.0%，美元单价-1.0%，人民币单价+5.0%。期内：(1)上半年毛利率同比-0.1pp至22.4%，而去年同期为低基数，因22Q1宁波疫情导致阶段性停产，23H1毛利率承压的主要原因为订单及产能利用率相对不足。(2)1H净利润层面表现好于收入端，原因是美元利率上升导致利息收入同比增约2亿、税节省产生约2亿利润贡献、SG&A费用有所节省（去年同期疫情产生额外费用）。 ➢品牌去库近尾声，现逐季修复趋势。扩产有条不紊，中长期信心充足： 需求侧方面，上半年订单压力主要来自于国际运动品牌客户及欧美市场，优衣库及国内品牌客户有良好增长。23H1来自耐克/优衣库/阿迪/PUMA的收入分别-22%/+5%/-26%/-29%。1Q/ 2Q收入同比分别-18%/-12%，毛利率分别为约20%/24%。展望未来：(1)3Q公司订单预计同比持平至下滑中单位数，4Q有望重回低双位数增长。(2)公司对国内运动品牌客户及Lululemon/Polo等新客户的拓展成果显著，23H1国内品牌占总收入为10.8%（去年同期为9.3%），Lululemon实现2倍增长。(3)品牌去库近尾声，终端零售改善进度需持续观察，预计24年将是恢复性增长。 产能方面，利用率逐季恢复，带动利润端按季改善，未来3-5年保持每年10%的产能复合增长率。2023上半年国内/海外产能利用率分别为80%/ 95%，3Q有望改善至85%+/95%以上。23H1期末，国内/越南/柬埔寨员工人数分别约4.2/3.2/2.1万人。目前越南及柬埔寨已建成的工厂，仍有9,000-10,000员工人数的可扩充空间。产能分配方面，23H1国内/海外产能占比为45%/55%，未来目标为35%/65%，但并不代表收缩国内产能，坚定推进研发创新、数字化和自动化，提升效率和竞争力，目前国内快反从补单到交期只需20天。 ➢公司夯实研发+品效内功，若需求边际持续转好，看好业绩修复潜能释放： 我们的观点：公司在研发创新、精益生产、成本管控、效率提升、快速交期等各方面做到行业极致，在过往3年复杂的外部环境下，内功持续夯实。在5月的宁波访厂反路演中，可看到公司在硬件设备/精益生产/面料创新等各方面较疫情前的显著提升。需求侧的恢复仍需持续观察，但公司预计24春节国内产能会恢复员工扩充，对未来展望信心充足。考虑公司效率内功的持续提升，订单需求边际转好时，我们看好公司业绩修复潜能充分释放。 风险提示：需求不振、贸易政策风险、大客户订单/原材料/汇率大幅波动等。 附录：业绩摘要、国际运动品牌公司最新季度的营收、库存及指引表述 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852)37696888传真：(852)37696999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk