2023年8月PMI分析：制造业恢复但服务业回落

2023年08月31日 制造业恢复但服务业回落 ——2023年8月PMI分析 核心内容： 分析师 事件：8月31日国家统计局发布，8月中国制造业PMI为49.7%（前值49.3%），自4月以来持续运行在临界值以下，但5月以来持续边际改善。 高明：18510969619：gaoming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522120001 分析：8月制造业PMI有三项关键指标回归临界值以上，分别是新订单、出厂价、采购量，分别预示需求改善、盈利改善、初步补库存。但问题在于，制造业新出口订单、中小企业指数、从业人员指数仍恢复不足；服务业新订单指数进一步收缩，建筑业新订单指数持续位于临界值以下。总体呈现出制造业开始边际修复，但服务业和建筑业可能回落的局面。 风险提示： 1.政策时滞的风险2.持续通缩的风险 1.2023年5月以来中采（官方）PMI和财新（非官方）PMI出现背离，或与出口预期变化有关。从中国出口、美国PMI也可以得到印证。 2.新订单指数回归临界值以上，生产指数进一步加速，供需缺口进一步收窄。8月生产指数51.9%（前值50.2%），新订单恢复至50.2%（前值49.5%）。新出口订单指数和进口指数小幅回升但仍在临界值以下。 3.出厂价指数回归临界值以上。8月出厂价指数升至52.0%（前值48.6%），回归临界值以上。原材料购进价指数升至56.5%（前值52.4%），自7月回归临界值以上之后进一步加速。 4.采购量指数回归临界值以上，出现补库存行动迹象。8月采购量指数升至50.5%%（前值49.5%），回归临界值以上，这是一个补库存的初步迹象，但产成品库存和原材料库存指数分别为47.2%和48.4%。 5.中小企业指数在临界值以下继续恢复，但从业人员指数仍未出现改善。8月中小型企业指数分别为49.6%、47.7%。制造业从业人员指数回落至48.0%，建筑和服务业从业人员指数分别为44.7%、47.2%。 6.服务业PMI持续下降，尤其是新订单指数在临界值以下进一步下行。8月服务业PMI降至50.5%（前值51.5%），自3月以来持续下行。其中新订单指数降至47.4%（前值48.4%），销售价格指数仍在临界值以下。 7.建筑业PMI虽然反弹，但新订单指数仍在临界值以下。8月建筑业PMI回升至53.8%（前值51.2%），其中新订单指数为48.5%（前值46.3%）。 展望未来，当前政策组合正在陆续出台，预计经济景气度将进一步恢复。货币政策方面，6月、8月利率调降，贷款加权平均利率也再次降至历史低位。财政政策方面，专项债9月底发行完毕、10月底力争使用完毕、并研究扩大投向和用作资本金的范围。资本市场方面，证券交易印花税减半、优化IPO与再融资机制、限制减持、调降融资保证金；并明确了上市房企再融资不受破发、破净和亏损限制。地产方面，“认房不认贷”，存量房贷利率调降；及保障房建设、城中村改革也正推进。在政策持续落地并逐渐形成合力的情况下，经济景气度将持续提升。 2023年5月以来中采（官方）PMI和财新（非官方）PMI出现背离，或与出口预期有关。中采制造业PMI在4月降至50以下，5月到达年内低点48.8%，随后逐渐回升但截止7月知道49.7%，仍在临界值以下。但财新PMI在5月、6月出现了50.9%、50.5%两次临界值以上的较高值，7月又降至49.2%。究其原因，可能与财新PMI调查对象主要是私营企业尤其是出口型企业更多有关。从中国出口增速和美国PMI来看，确实也都是在4月至5月相对较好，或与此后财新PMI的向好有关。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 分生产和需求来看，8月制造业新订单指数回归临界值以上，生产指数进一步加速，供需缺口进一步收窄。8月生产指数51.9%（前值50.2%），新订单恢复至50.2%（前值49.5%），回归临界值以上。新出口订单指数和进口指数小幅回升但仍在临界值以下，分别为46.7%和48.9%（前值46.3%，46.8%），其中进口恢复幅度更大。出口方面，本轮美国库存周期的下行时点始于2022Q3，滞后美联储2022年3月加息之后一个季度左右，与美国制造业PMI、中国出口的下行时点基本一致，目前仍未结束下行。当前美国制造业PMI已开始企稳并向临界值回归，未来随着美联储完全停止加息（预计2023Q4），可能对中国出口会有进一步促进作用。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 从价格来看，制造业出厂价指数回归临界值以上，有利于制造业盈利的恢复。8月出厂价指数升至52.0%（前值48.6%），回归临界值以上。原材料购进价指数升至56.5%（前值52.4%），自7月回归临界值以上之后进一步加速。从PPI走势来看，虽然7月（-4.4%）相比6月（-5.4%）已开始收窄降幅，但主要是基数因素所致，7月环比仍为负值（-0.2%）。未来需要观察到PPI环比连续转正，同比连续收窄降幅，工业企业利润增速才会更进一步恢复（1-7月同比-15.5%）。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 采购量指数回归临界值以上，出现补库存行动迹象。8月采购量指数升至50.5%%（前值49.5%），回归临界值以上，这是一个补库存的初步迹象。产成品库存和原材料库存指数分别为47.2%和48.4%（前值分别为46.3%和48.2%）。尽管当前中国库存周期已接近见底，但内需与外需同时低迷，7月24日中央政治局会议已经部署了逆周期政策，货币政策、房地产政策等已经有所行动，但市场主体仍在期待更多的政策和更长期的改革方案。美国当前经济韧性、通胀粘性，指向美联储转向的时点进一步延后至2024Q2，同时美联储缩表计划也在持续推进，形成需求收缩效应。综上，预测库存周期见底但回升斜率不足的状态可能还要持续2个季度。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 中小企业指数在临界值以下继续恢复，但从业人员指数仍未出现改善。8月中、小型企业指数分别为49.6%、47.7%（前值分别为49.0%、47.4%）；大型企业指数升至50.8%（前值50.3%）。制造业从业人员指数回落至48.0%（前值48.1%），建筑和服务业从业人员指数分别为44.7%（前值45.2%）、47.2%（46.8%），并没有改善。 服务业PMI持续下降，尤其是新订单指数在临界值以下进一步下行。8月，服务业PMI降至50.5%（前值51.5%），自3月以来持续下行。其中新订单指数降至47.4%（前值48.4%），投入价格和销售价格分别为52.3%和49.9%（前值为50.8%和49.3%），特别是销售价格指数仍在临界值以下，这也决定了盈利能力进而吸收就业能力。 建筑业PMI虽然反弹，但新订单指数仍在临界值以下。8月，建筑业PMI回升至53.8%（前值51.2%），但其中新订单指数为48.5%（前值46.3%）。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 总体而言，8月制造业PMI有三项关键指标回归临界值以上，分别是新订单、出厂价、采购量，分别预示需求改善、盈利改善、初步补库存。但问题在于，制造业新出口订单、中小企业指数、从业人员指数仍恢复不足；服务业新订单指数进一步收缩，建筑业新订单指数持续位于临界值以下。总体呈现出制造业开始边际修复，但服务业和建筑业可能回落的局面。 图表目录 图1. 5月以来官方PMI与非官方PMI出现了背离.......................................................................................................2图2. 2023年8月新订单指数回归临界值以上................................................................................................................2图3. 8月出口新订单指数和进口指数都在临界值，但有所改善...................................................................................2图4. 8月美国与欧元区制造业PMI也都还处于临界值以下.........................................................................................2图5. 6月出厂价和购进价指数开始恢复，8月都回归50%以上...................................................................................3图6. 8月制造业采购量指数上升至50%以上.................................................................................................................3图7.中、小型企业景气度仍在临界值以下....................................................................................................................3图8.制造业、服务业、建筑业从业人员指数都持续低迷............................................................................................3图9.建筑业PMI有所反弹，但服务业PMI持续下行至50.5%.................................................................................4图10.服务业与建筑业新订单指数都持续位于临界值以下..........................................................................................4 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 高明：宏观经济分析师，中国人民大学国民经济学博士，2015至2017年招商证券与中国人民大学联合培养应用经济学博士后。2018至2022年招商证券宏观分析师；2022年11月加入中国银河证券，重点关注“经济结构—产业政策—资产轮动”的联动分析。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 免责声明 [table_avow]本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务