商管领导者地位稳固，物管有质增长

业绩简评 2023年8月30日，公司发布2023年中期业绩：1H23实现收入67.93 亿元，同比+28.7%，归母净利润14.02亿元，同比+36.5%；核心 净利润为14.22亿元，同比+36.7%。 经营分析 收入符合预期，归母净利润超预期。公司1H23整体收入增速符合 预期；结构上来看，住宅物管收入增长略超预期，社区增值服务增长低于我们预期，其他业务板块均复合预期。归母净利润增速超预期主要因为毛利率提升。1H23整体毛利率相较去年同期提升 1.5ppt至33.2%，主因1H23商业板块毛利率提升8.2ppt至58.5%。物业管理追求有质增长，社区增值延展边界。截至1H23，公司合约面积3.8亿方，在管面积3.25亿方，相较2022年末+9.0%和 港币(元)成交金额(百万元) 11.8%，其中第三方占比为61.6%和59.2%，相较2022年底提升 0.4ppt和1.6ppt。1H23公司新增第三方合约面积2825万方（76.7%位于一二线），同比+25.7%。社区增值服务业务一方面依托华润集团的资源，做大做强“懒人装修”和“润物直选”，1H23收入分别同比+106%、+32.7%至1.34亿元、0.71亿元；另一方面延展边界至城市公共空间增值，1H23该块收入+192.9%至5600万元。 商管领导者地位稳固，重奢购物中心数量稳居第一。截至1H23， 公司在营购物中心88个（其中74个项目零售额位列所在市场前 三，占比84%；重奢购物中心12个，行业第一），面积952万方，平均出租率96.0%。通过落实“抢市场、抢资源、抢政策”经营策略，1H23累计零售额同比+41%至841亿元，好于社会消费品零售 51.00 47.00 43.00 39.00 35.00 31.00 27.00 23.00 220830 成交金额华润万象生活 700 600 500 400 300 200 100 0 总额14.4%的同比增速。 营业收入增长率 30.9% 35.4% 29.1% 22.7% 20.6% 司应收账款周转天数48天，同比降低6天。行业整体应收周转呈 归母净利润(百万元) 1,725 2,206 2,796 3,357 4,051 现提升态势，公司回款能力优秀，实现逆势下降。公司今年中期 归母净利润增长率 110.9% 27.9% 26.7% 20.1% 20.7% 应收账款周转天数逆势下降，重视股东回报派息率提升。1H23公 项目2021A2022A2023E2024E2025E 主要财务指标 营业收入(百万元)8,87512,01615,51519,04022,963 每股经营性现金流净额 1.00 0.50 1.96 2.20 2.58 期提升7.9ppt。公司未来拟逐步提升全年派息率，持续回馈股东。 ROE(归属母公司)(摊薄) 12.4% 15.4% 17.4% 18.4% 19.4% 盈利预测、估值与评级 P/E 44.3 37.7 25.8 21.5 17.8 每股派息0.223元（0.243港元），派息比例35.8%，相较去年同 摊薄每股收益(元)0.760.971.221.471.77 我们维持盈利预测不变，预计公司2023-25年归母净利润为27.96亿元、33.57亿元、40.51亿元，同比增速为+26.7%、20.1%、20.7%。考虑到公司在商管领域的强大竞争力，和物管板块的稳健发展，我们维持“买入”评级。公司股票现价对应2023-25年PE估值为25.8x、21.5x和17.8x。 风险提示 华润置地销售表现不及预期；并购整合不顺；经济复苏不及预期。 P/B5.55.84.53.93.5 来源：公司年报、国金证券研究所 图表 图表1：1H20-1H23收入及同比增速图表2：1H20-1H23归母净利润及同比增速 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1H201H211H221H23 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1H201H211H221H23 160.0% 140.0% 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 收入（百万元，左轴）同比增速（右轴）归母净利润（百万元，左轴）同比增速（右轴） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 图表3：1H20-1H23管理费用率和销售费用率图表4：1H20-1H23货币资金 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1H201H211H221H23 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1H201H211H221H23 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% 管理费用率销售费用率货币资金（百万元，左轴）同比增速（右轴） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 图表5：2020-1H23应收账款周转天数图表6：2019-1H23在管面积和合约面积走势 60 50 40 30 20 10 0 2020202120221H221H23 应收账款周转天数 400 300 200 100 0 20192020202120221H23 在管面积（百万方，左轴） 合约面积（百万方，左轴） 合约/在管（右轴） 1.40 1.30 1.20 1.10 1.00 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 6,779 8,875 12,016 15,515 19,040 22,963 货币资金 10,312 13,698 12,593 15,813 19,377 23,957 增长率 15.5% 30.9% 35.4% 29.1% 22.7% 20.6% 应收款项 1,608 1,965 2,968 3,530 4,535 5,230 主营业务成本 4,952 6,117 8,405 10,972 13,543 16,357 存货 196 138 148 225 235 321 %销售收入 73.0% 68.9% 69.9% 70.7% 71.1% 71.2% 其他流动资产 4,215 229 130 168 206 248 毛利 1,827 2,759 3,611 4,544 5,498 6,606 流动资产 16,332 16,030 15,839 19,736 24,353 29,756 %销售收入 27.0% 31.1% 30.1% 29.3% 28.9% 28.8% %总资产 85.6% 74.2% 61.3% 66.3% 70.7% 75.4% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 2 0 2 2 2 2 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 260 527 569 569 569 569 销售费用 50 58 151 155 190 230 %总资产 1.4% 2.4% 2.2% 1.9% 1.7% 1.4% %销售收入 0.7% 0.7% 1.3% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 116 215 3,377 3,420 3,458 3,112 管理费用 747 819 1,053 1,288 1,580 1,860 非流动资产 2,744 5,562 9,999 10,041 10,079 9,734 %销售收入 11.0% 9.2% 8.8% 8.3% 8.3% 8.1% %总资产 14.4% 25.8% 38.7% 33.7% 29.3% 24.6% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 19,076 21,592 25,838 29,777 34,433 39,489 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 522 801 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 1,034 1,894 2,428 3,101 3,727 4,516 应付款项 700 839 1,339 1,504 2,006 2,234 %销售收入 15.3% 21.3% 20.2% 20.0% 19.6% 19.7% 其他流动负债 3,833 4,439 6,700 8,651 10,617 12,804 财务费用 57 -301 -337 -441 -553 -678 流动负债 5,055 6,079 8,040 10,156 12,623 15,038 %销售收入 0.8% -3.4% -2.8% -2.8% -2.9% -3.0% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 1,558 1,624 3,473 3,473 3,473 3,473 负债 6,613 7,703 11,512 13,628 16,095 18,510 投资收益 1 26 1 1 1 1 普通股股东权益 12,463 13,888 14,280 16,094 18,272 20,900 %税前利润 0.1% 1.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 973 2,174 2,727 3,503 4,243 5,157 未分配利润 12,463 13,888 14,280 16,094 18,272 20,900 营业利润率 14.4% 24.5% 22.7% 22.6% 22.3% 22.5% 少数股东权益 0 1 46 55 66 79 营业外收支 负债股东权益合计 19,076 21,592 25,838 29,777 34,433 39,489 税前利润利润率 1,13516.7% 2,33726.3% 2,90624.2% 3,68323.7% 4,42223.2% 5,33623.2% 比率分析 所得税 317 610 693 878 1,054 1,272 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 28.0% 26.1% 23.8% 23.8% 23.8% 23.8% 每股指标 净利润 818 1,726 2,213 2,805 3,367 4,064 每股收益 0.36 0.76 0.97 1.22 1.47 1.77 少数股东损益 0 1 7 9 11 13 每股净资产 5.46 6.08 6.26 7.05 8.01 9.16 归属于母公司的净利润 818 1,725 2,206 2,796 3,357 4,051 每股经营现金净流 0.48 1.00 0.50 1.96 2.20 2.58 净利率 12.1% 19.4% 18.4% 18.0% 17.6% 17.6% 每股股利 0.13 0.28 0.44 0.43 0.43 0.43 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 6.6% 12.4% 15.4% 17.4% 18.4% 19.4% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 4.3% 8.0% 8.5% 9.4% 9.7% 10.3% 净利润 818 1,725 2,206 2,796 3,357 4,051 投入资本收益率 5.74% 9.52% 12.91% 14.62% 15.48% 16.40% 少数股东损益 0 1 7 9 11 13 增长率 非现金支出 32 -263 -5,296 -170 -168