二季度收入增长31%，经营势能延续向上

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年08月30日买入今世缘（603369.SH）二季度收入增长31%，经营势能延续向上核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒II证券分析师：李文华021-60375461liwenhua2@guosen.com.cnS0980523070002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价60.51元总市值/流通市值75910/75910百万元52周最高价/最低价66.70/36.68元近3个月日均成交额324.32百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《今世缘（603369.SH）-中报业绩稳健，V系攻坚稳步推进》——2022-08-31《今世缘（603369.SH）-激励目标更积极，成长动力更强劲》——2022-08-02《今世缘（603369.SH）-1-2月业绩稳健，全年V系成长可期》——2022-03-10《今世缘-603369-重大事件快评：业绩稳健增长，产品结构进一步优化》——2022-01-11《今世缘-603369-2021年三季报点评：业绩平稳增长，产品结构持续上移》——2021-11-01上半年收入保持较快增长，与此前预告基本一致。公司发布2023年中报，2023H1实现营业总收入59,70亿元，同比+28.46%；实现归母净利润20.50亿元，同比+26.70%。其中，2023Q2实现营业总收入21.67亿元，同比+30.61%；实现归母净利润7.95亿元，同比+29.13%。业绩与此前预告基本一致。二季度收入增长受益于宴席复苏，V系列实现较快增长。2023Q2公司特A+类/特A类产品实现收入13.89/6.47亿元，同比+26.5%/+41.8%，合计占比94.7%（环比提升+1.22pcts）。分产品看，国缘淡雅、单开等大众价位产品受益于宴席回补动销表现突出，四开延续增长势头（预计收入同比+25%），V3低基数及高投入下实现高速增长。2023Q2公司保持终端费用投放力度，加大广宣投入和宴席政策支持，加大新市场、新品系的培育，产品渠道推力强，销售费用率同比增加3.3pcts至13.1%，净利率同比下降0.43pct至36.7%。省内优势地区势能延续，苏中等地区收入增长加快。2Q23公司实现省内收入19.81亿元，同比增加29.4%。其中，苏北地区为公司成熟区域，南京区域为公司样板市场，二季度增长保持良性，收入占比分别为35.1%/26.2%；苏中大区近年来调整后步入增长快车道，Q2收入同比增加37.5%，营收占比达17.4%；苏南地区受益于公司精耕省内渠道及V系列培育较好，低基数下营收同比+33.2%。内部组织机制优化，全年完成百亿目标确定性强。2023H1公司合并销售管理部与省外事业部为销售部，有利于销售一体化运作；股权激励及相关薪酬改革配套措施，有利于提升核心骨干积极性。当前渠道库存水平3M左右，预计中秋前能去化至合理水平，整体回款65%+，全年完成收入百亿目标确定性较强。风险提示：省外拓展不及预期；宏观经济承压；省内竞争加剧等。投资建议：维持此前盈利预测并引入2025年，预计2023-2025年实现营业总收入98.89/124.73/145.66亿元，同比+25.1%/26.4%/16.8%，归母净利润31.32/40.07/48.18亿元，同比+25.1%/28.0%/20.2%，对应PE24.2/18.9/15.8X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)6,4087,8889,86912,47314,565(+/-%)25.1%23.1%25.1%26.4%16.8%净利润(百万元)20292503313240074818(+/-%)29.5%23.3%25.1%28.0%20.2%每股收益（元）1.622.002.503.193.84EBITMargin37.8%38.2%39.2%39.8%41.0%净资产收益率（ROE）21.8%22.6%23.6%24.9%24.8%市盈率（PE）37.430.324.218.915.8EV/EBITDA31.926.320.616.413.9市净率（PB）8.166.865.734.733.91资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年收入保持较快增长，与此前预告基本一致。公司发布2023年中报，2023H1实现营业总收入59,70亿元，同比+28.46%；实现归母净利润20.50亿元，同比+26.70%。其中，2023Q2实现营业总收入21.67亿元，同比+30.61%；实现归母净利润7.95亿元，同比+29.13%。业绩与此前预告基本一致。二季度收入增长受益于宴席复苏，V系列实现较快增长。2023Q2公司特A+类/特A类产品实现收入13.89/6.47亿元，同比+26.5%/+41.8%，合计占比94.7%（环比提升+1.22pcts）。分产品看，国缘淡雅、单开等大众价位产品受益于宴席回补动销表现突出，四开延续增长势头（预计收入同比+25%），V3低基数及高投入下实现高速增长。2023Q2公司保持终端费用投放力度，加大广宣投入和宴席政策支持，加大新市场、新品系的培育，产品渠道推力强，销售费用率同比增加3.3pcts至13.1%，净利率同比下降0.43pct至36.7%。省内优势地区势能延续，苏中等地区收入增长加快。2Q23公司实现省内收入19.81亿元，同比增加29.4%。其中，苏北地区为公司成熟区域，南京区域为公司样板市场，二季度增长保持良性，收入占比分别为35.1%/26.2%；苏中大区近年来调整后步入增长快车道，Q2收入同比增加37.5%，营收占比达17.4%；苏南地区受益于公司精耕省内渠道及V系列培育较好，低基数下营收同比+33.2%。内部组织机制优化，全年完成百亿目标确定性强。2023H1公司合并销售管理部与省外事业部为销售部，有利于销售一体化运作；股权激励及相关薪酬改革配套措施，有利于提升核心骨干积极性。当前渠道库存水平3M左右，预计中秋前能去化至合理水平，整体回款65%+，全年完成收入百亿目标确定性较强。投资建议：维持此前盈利预测并引入2025年，预计2023-2025年实现营业总收入98.89/124.73/145.66亿元，同比+25.1%/26.4%/16.8%，归母净利润31.32/40.07/48.18亿元，同比+25.1%/28.0%/20.2%，对应PE24.2/18.9/15.8X，维持“买入”评级。图1：今世缘单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：今世缘单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2023年08月29日）公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2023E2024E2025E2023E2024E2025E002304.SZ洋河股份买入136.42,054.87.38.810.718.715.612.8603369.SH今世缘买入60.5759.12.53.23.824.218.915.8资料来源：WIND，国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：今世缘单季度毛利率（单位：%）图4：今世缘单季度净利率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物3958538174781109315136营业收入6408788898691247314565应收款项577689114135营业成本16261845225126843009存货净额31943910454355936401营业税金及附加11051277163820332330其他流动资产4139496273销售费用9681390167822452622流动资产合计993311662144161911924001管理费用258323389488567固定资产20202980295129332906研发费用3038465968无形资产及其他170343329315302财务费用(65)(100)(115)(186)(262)投资性房地产22863170317031703170投资收益121122122122122长期股权投资2429292929资产减值及公允价值变动9884848484资产总计1443418184208942556630408其他收入(23)(17)(46)(59)(68)短期借款及交易性金融负债1600000营业利润27123341418953566437应付款项5701081100212661548营业外净收支(13)(14)(14)(14)(14)其他流动负债44095259645880609247利润总额26993328417553436424流动负债合计498069417459932610795所得税费用670825104413361606长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债157178178178178归属于母公司净利润20292503313240074818长期负债合计157178178178178现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计513771197638950410974净利润20292503313240074818少数股东权益00000资产减值准备00000股东权益929711065132571606219434折旧摊销116138188250267负债和股东权益总计1443418184208942556630408公允价值变动损失(98)(84)(84)(84)(84)财务费用(65)(100)(115)(186)(262)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动741(235)462779630每股收益1.622.002.503.193.84其它00000每股红利0.450.590.750.961.15经营活动现金流27882322369749525631每股净资产7.418.8210.5712.8015.49资本开支0(1171)(61)(134)(143)ROIC29.20%29.43%31%37%42%其它投资现金流(333)428000ROE21.83%22.62%24%25%25%投资活动现金流(338)(748)(61)(134)(143)毛利率75%77%77%78%79%权益性融资(0)0000EBITMargin38%38%39%40%41%负债净变化00000EBITDAMargin40%40%41%42%43%支付股利、利息(566)(736)(939)(1202)(1445)收入增长25%23%25%26%17%其它融资现金流(763)1321(600)00净利润增长率29%23%25%28%20%融资活动现金流(1894)(150)(1540)(1202)(1445)资产负债率36%39%37%37%36%现金净变动5561424209736154043股息率0.7%1.0%1.2%1.6%1.9%货币资金的期初余额340239585381747811093P/E37.430.324.218.915.8货币资金的期末余额3958538174781109315136P/B8.26.95.74.73.9企业自由现金流0999349046185231