人均产能翻倍增长，银保价值贡献提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月30日 公司研究 人均产能翻倍增长，银保价值贡献提升 ——新华保险（601336.SH、1336.HK）2023年半年报点评 A股：买入（维持） 当前价：41.82元人民币 H股：买入（维持） 当前价：20.30港币 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 联系人：黄怡婷 huangyiting@ebscn.com 市场数据（A股） 总股本(亿股) 31.20 总市值(亿元)： 1304.59 一年最低/最高(元)： 22.8/49.11 近3月换手率： 73.0% 股价相对走势（A股） 收益表现（A股） % 1M 3M 1Y 相对 -0.9 16.6 60.0 绝对 -6.0 15.4 52.7 资料来源：Wind 相关研报 银保期交快速增长，投资改善推动盈利高增——新华保险（601336.SH、1336.HK）2023年一季报点评（2023-04-28） 投资收益改善，盈利降幅收窄——新华保险（601336.SH、1336.HK）2022年年报点评（2023-03-31） 寒辞去冬雪，暖带入春风——保险行业2023年度投资策略（2022-12-25） 长险新单降幅收窄，权益投资承压明显——新华保险（601336.SH、1336.HK）2022年三季报点评（2022-10-30） NBV延续承压态势，盈利增速降幅收窄——新华保险（601336.SH、1336.HK）2022年半年报点评（2022-08-31） 事件： 2023年上半年，新会计准则下新华保险营业收入489.4亿，同比-4.7%；保险服务收入265.9亿，同比-6.5%；归母净利润99.8亿，同比+8.6%；归母加权平均ROE 8.7%，同比-0.9pct；新业务价值24.7亿，同比+17.1%；内含价值2664.8亿，较年初+4.3%；总投资收益率（年化）3.7%，同比-0.5pct。 点评： 人均产能翻倍增长，个险渠道长险新单筑底回升。公司持续深入推进以绩优建设为核心的队伍转型，加强渠道基础管理，截至23Q2末，公司个险代理人规模17.1万人，较年初脱落13.2%（共脱落2.6万人），规模逐步趋稳（22年末较22H1末脱落38.1%），月均人均综合产能同比大幅提升111.0%至8103元，队伍质态显著提升。叠加公司加快实施以长年期、保障型产品为核心的业务转型，优化个险渠道产品结构，上半年公司个险渠道实现长险首年保费83.4亿，同比+6.6%，增速较一季度提升32.5pct，结束了近年来的持续下滑态势；其中长险首年期交保费同比增长6.6%至79.4亿，增速较一季度提升32.4pct。 银保合作不断深化，期交新单大幅增长。2023年上半年，公司银保渠道继续实施“以趸促期”策略，同时拓宽合作领域、提升合作深度，实现银保渠道长险首年保费254.4亿，同比+17.7%，增幅较一季度扩大16.2pct；其中期交首年保费同比大幅提升100.0%至95.1亿，增幅较一季度扩大24.9pct，主要得益于预定利率切换背景下储蓄型保险产品需求的快速释放，叠加个险渠道的良好表现，公司总新单期交保费同比增长42.9%至174.8亿，增幅较一季度扩大33.8pct，其中十年期及以上期交保费同比增长8.0%至17.6亿，增速较一季度提升46.6pct。 业务结构优化利好价值率改善，推动新业务价值同比+17.1%。2023年上半年，公司长险首年业务中期交保费占比达51.6%，同比+10.1pct，结构优化推动新业务价值率同比微升0.3pct至6.8%，叠加新单的快速增长，上半年公司实现新业务价值24.7亿，同比+17.1%，其中个险渠道NBV同比下滑5.2%至19.9亿，银保渠道NBV同比大幅提升202.6%至7.0亿，贡献率同比提升17.3pct至28.3%。 资本市场波动拖累总投资收益率，盈利增速边际收窄。2023年上半年，受长端利率震荡下行以及权益市场波动较大影响，公司年化净投资收益率/总投资收益率分别同比下滑1.3pct/0.5pct至3.4%/3.7%，其中年化总投资收益率环比一季度下滑1.5pct，对盈利形成一定拖累，叠加新旧会计准则切换影响，上半年新准则下公司实现归母净利润99.8亿，同比+8.6%，其中23Q2单季同比-48.7%。 盈利预测与评级：公司深入推进个险渠道转型，强化绩优队伍建设，坚持“提产能、优结构、稳增长”发展路径，打造高效能代理人队伍；同时，公司完善银保渠道经营，提升网点产能，通过“以趸促期”策略推动终身寿险、年金险等多元化产品销售，与个险渠道共同促进价值释放。目前，公司已形成“康养综合社区+照护医养社区+休闲旅居社区+健康管理中心”的全功能康养服务体系，预计未来随着公司康养产业与寿险业务的协同发展，保障型产品销售有望回暖。尽管预定利率下调后负债端短期或将面临一定压力，但产能的大幅提升以及上半年的良好表现将对全年业务形成有力支撑，NBV有望维持正增态势。受新会计准则披露 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 新华保险（601336.SH、1336.HK） 限制，我们维持旧准则下公司2023-2025年归母净利润预测132/154/176亿，目前A/H股价对应公司23年PEV分别为0.48/0.22，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。 公司盈利预测与估值简表 财务简表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 2,224 2,143 2,278 2,369 2,462 营业收入增长率% 7.7% -3.6% 6.3% 4.0% 3.9% 净利润（亿元） 149 98 132 154 176 净利润增长率% 4.6% -34.3% 34.3% 16.6% 14.3% EPS（元） 4.79 3.15 4.23 4.93 5.63 EVPS（元） 82.96 81.92 86.57 92.30 98.76 P/E（A） 8.73 13.28 9.89 8.49 7.42 P/B（A） 1.20 1.27 1.16 1.06 0.97 P/EVPS（A） 0.50 0.51 0.48 0.45 0.42 P/E（H） 3.94 5.99 4.46 3.83 3.35 P/B（H） 0.54 0.57 0.53 0.48 0.44 P/EVPS（H） 0.23 0.23 0.22 0.20 0.19 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023年8月29日；HKD/CNY=0.93 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 新华保险（601336.SH、1336.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入合计 2,224 2,143 2,278 2,369 2,462 已赚净保费 1,613 1,609 1,657 1,707 1,758 投资收益及公允价值变动 599 517 604 644 686 营业支出 2,067 2,078 2,142 2,211 2,282 退保金 178 185 191 197 203 净赔付支出 418 376 387 399 411 提取保险责任准备金 1,127 1,191 1,216 1,252 1,290 保险业务手续费及佣金支出 146 102 118 121 125 业务及管理费 129 117 123 126 130 营业利润 156 65 136 158 181 营业外收支 0 0 0 0 1 利润总额 157 65 136 159 181 所得税费用 7 -33 4 5 5 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 149 98 132 154 176 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资产负债表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 11,277 12,550 13,967 15,544 17,299 货币资金 155 176 196 218 242 金融投资 741 881 981 1,091 1,215 应收保费 29 31 34 38 43 保户质押贷款 408 436 486 540 601 可供出售金融资产 4,034 3,757 4,181 4,653 5,178 持有至到期投资 3,011 3,784 4,211 4,687 5,216 长期股权投资 55 58 65 72 80 总负债 10,192 11,521 12,846 14,315 15,947 寿险责任准备金 7,073 7,760 8,652 9,642 10,741 股东权益合计 1,085 1,029 1,121 1,229 1,352 股本 31 31 31 31 31 归属于母公司所有者权益合计 1,085 1,029 1,121 1,229 1,352 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和Everbright Securities(UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于199