公司事件点评报告：产品结构持续优化，整体趋势向好

产品结构持续优化，整体趋势向好—老白干酒（600559.SH）公司事件点评报告 事件 买入(维持) 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2023年8月29日，老白干酒发布2023年半年报。 投资要点 ▌多因素影响，业绩不及预期 2023H1总营收22.32亿元（同增10%），归母净利润2.17亿元（同减40%），扣非归母净利润1.90亿元（同增23%）。2023Q2总营收12.29亿元（同增10%），归母净利润1.15亿元（同增19%），扣非归母净利润0.96亿元（同增15%）。上半年公司业绩不及预期，2023H1归母净利润同比下降主要是因为去年同期收到政府拆迁补偿款2.44亿元，基数较高。同时上半年确认股权激励费用，剔除激励费用影响后上半年扣非归母净利润为2.26亿元（同增46%）。2023H1毛利率67.17%（-1pct） ， 净 利 率9.72%（-8pct） ， 销 售 费 用率30.82%（-2pct），管理费用率为9.53%（+1pct），营业税金 及 附 加 占 比15.65%（-1pct） 。2023Q2毛 利 率68.60%（+2pct），净利率9.33%（+1pct），销售费用率为34.85%（+4pct），管理费用率为7.99%（+0.4pct），营业税金及附加占比16.09%（-3pct），二季度公司盈利能力有所提升，主要系产品结构提升所致；上半年销售费用率下降，体现公司着力推动费用改革。2023H1经营活动现金流净额为1.69亿元（同减5%），销售回款28.26亿元（同增9%）。2023Q2经营活动现金流净额为-0.85亿元（2022Q2为-4.07亿 元 ） ， 销 售 回 款 为11.37亿 元 （ 同 增25%） 。 截至2023H1，合同负债18.72亿元（环比-15%）。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《老白干酒（600559）：冀酒龙头剑指高端，武陵名酒飘香全国》2023-08-272、《老白干酒（600559）：改革势能向上，期待红利释放》2023-05-273、《老白干酒（600559）：2022年顺利收官，一季度可圈可点》2023-04-26 ▌产品结构持续提升，武陵酒环比提速 分 产 品 看 ，2023H1酒 类 业 务 营 收 为21.08亿 元 （ 同增13%），高档酒/中档酒/低档酒营收分别为10.47/5.83/4.78亿 元 ， 分 别 同 比+8%/+23%/+13%， 分 别 占 酒 类 营 收比50%/28%/23%；2023Q2分别为6.58/2.98/2.39亿元，分别同比+22%/+12%/-3%，分别占酒类业务比重55%/25%/20%，二季度高档酒占比有效提升，同时以较快增速引领增长。老白干本部方面，今年加大力度推进高端化，对高端产品配额制运作，费用投放亦向高端事业部倾斜，产品结构持续优化。分渠 道 看 ，2023H1经 销 商/直 销/线 上 营 收 分 别为19.45/1.27/0.36亿元，分别同比+14%/-1%/+15%，分别占酒类业务比重92%/6%/2%；2023Q2分别为11.21/0.55/0.18亿 元，分别同比+19%/-37%/-7%。上半年甲等15和甲等20联盟体建设顺利，实现较好增长。分区域看，2023H1河北/山东/安徽/湖南/其他营收为12.47/0.61/2.37/4.27/1.25亿元，同 比+7%/+6%/+26%/+21%/+31%， 占 酒 类 业 务 比重59%/3%/11%/20%/6%；2023Q2为6.96/0.34/1.25/2.72/0.63亿元，分别同比+4%/+38%/+22%/+34%/+24%。今年起武陵酒加快全国化布局，二季度武陵酒增速较快，环比改善明显。截至2023H1，经销商11296家，较年初增加273家。 ▌盈利预测 我们看好公司持续推进费用改革和本部高端化，期待利润红利释放，长期看好武陵酱酒的全国化布局。根据公司半年报 ， 我 们 略 调 整 公 司2023-2025年EPS分 别为0.81/1.02/1.33元（前值为0.83/1.11/1.42元），当前股价对应PE分别为32/25/19倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、核心产品增速不及预期、股权激励目标不及预期、省外扩张不及预期等。 食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场 以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 ▌ 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。