23Q2盈利回暖，下半年趋势延续

主要观点： 报告日期：2023-08-29 ⚫产品结构升级+产能释放，木浆系增速靓丽。分产品看，纸：23H1公司双胶纸/铜版纸/箱板纸/生活用纸/淋膜原纸营收65.4/15.8/45.6/9.0/6.9亿元，同比分别+30.9%/-8.3%/-20.0%/+28.9%/-5.9%。双胶纸、生活用纸增速靓丽主因1）产品结构升级：加大差异化产品开发力度，其中文化纸差异化产品23H1同比增长50%；2）产能持续释放：年初公司广西40万吨双胶纸PM3产线（原山东基地PM23）搬迁完成并顺利投产、4月特种文化纸机PM1技改落地投产，广西生活用纸一期15万吨产能年初竣工投产。浆：23H1溶解浆、化学浆、化机浆营收19.08/10.48/9.56亿元，同比-26.5%/-23.8%/+5.4%，浆价迅速回落制浆业务同比下滑。 ⚫23Q2盈利环比持续改善。23H1公司毛利率/净利率14.8%/6.5%，同比分别-1.7/-1.9pct。上半年高价浆库存影响仍存，公司当前木浆自给率约55%~60%，一定程度抵消高价浆压力。23Q2毛利率16.13%，同比/环比-2.8/+2.6pct，净利率7.22%，同比/环比-2.4/+1.4pct，23Q2盈利环比改善。根据海关数据，年初至今进口木片价格持续走低，6月进口阔叶木片较年初-17.3%，23Q2溶解浆均价环比-1.3%，预计Q2溶解浆盈利边际改善。费用方面，23Q2销售费率/管理费率/研发费率/财务费率0.4%/2.5%/3.0%/2.7%，同比+0.01/-0.1/+0.6/+0.3pct，汇兑损失与研发投入使得期间费用同比小幅提升。7月以来，公司文化纸发布两轮幅度200元的提价函，随教辅教材招标旺季来临，提价有望逐步落地。 ⚫投资建议。公司三大基地全面协同发展，南宁一期项目中100万吨高档包装纸及配套50万吨本色浆线将于23Q3陆续投产，公司纸、浆合计产能将接近1200万吨，看好林浆纸优势持续深化。预计公司23-25E归母净利润分别29.85/35.41/40.18亿元，同比+6.3%/18.6%/13.5%，对应PE为10.6X/8.9X/7.9X，维持“买入”评级。 ⚫风险提示木浆价格大幅波动、产能投放不及预期、市场竞争加剧。 1.盈利修复可期，林浆纸确立长期壁垒2023-04-242.底部盈利显韧性，林浆纸布局持续深化2022-10-31 财务报表与盈利预测 分析师：马远方,新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队，2021年加入华安证券研究所，2022年水晶球轻工造纸行业(公募榜)第五名，2022年新浪金麒麟纺织服装最佳分析师，2022年Choice轻工制造行业最佳分析师。以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。