23Q2收入延续高增，盈利水平如期提升

主要观点： 报告日期：2023-08-02 公司发布2023年中报，23H1实现营收18.94亿元，同比增长56.54%；归母净利润2.46亿元，同比增长90.69%，扣非归母净利润2.31亿元，同比增长103.47%。其中，23Q2实现营收10.01亿元，同比增长57.59%；归母净利润1.34亿元，同比增长98.92%，扣非归母净利润1.33亿元，同比增长105.87%。半年度实际利润落在此前业绩预告区间上限，收入超此前市场预期。 ⚫23Q2收入延续高增，经销渠道、电商渠道为主要增长动力 23H1公司收入同比大幅增长56.54%，其中23Q2收入同比增长57.59%，环比23Q1继续提升2.23pp，高增态势延续。分渠道来看，直营商超/经销（含散装、定量装、流通、量贩零食等）/电商渠道23H1分别实现收入1.92/13.11/3.91亿元，分别同比-15.4%/+58.0%/+155.2%。公司继续对直营商超渠道主动瘦身，收入贡献比例进一步下降至10.15%；零食专营、定量装、流通装等细分渠道继续发力高增，充分显现公司本轮深化改革的效果；电商渠道延续高增状态，主因公司把握新兴电商流量增长机会，并推出适应电商渠道的量贩包等产品。此外，公司此前针对细分渠道做出事业部划分，并匹配相应的带队人才，也是去年下半年以来公司业绩高速增长的重要助推力量。分品类看，辣卤零食系公司第一大品类，23H1贡献收入7.14亿元，同比+95.70%，休闲烘培/深海零食/薯类零食/果干坚果/蛋类零食分别实现收入3.04/2.90/1.59/1.07/0.95亿元，同比+11.47%/+18.00%/+46.68%/+26.48%/+582.38%；新品蒟蒻果冻布丁实现收入1.27亿元，同比+93.30%。 执业证书号：S0010522070004邮箱：yangyuan@hazq.com ⚫战略转型提升费投效率，公司盈利能力进一步提升 费用方面，在全渠道转型背景下，盐津铺子因零食专营、经销渠道等更高效渠道收入贡献比例提升，高费用投入的商超渠道占比下降，使得公司整体费投效率继续提升。2023H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.6%/4.2%/ 2.4%/0.4%，分别同比-6.3/-1.0 /-0.0 /-0.1pp。23H1公司毛利率受渠道结构变化影响，同比下滑2.2pp至35.3%，最终实现净利率13.4%，同比提升2.7pp，实现归母净利率13.0%，同比提升2.3pp，表明公司全面战略转型的降本降费提质效果显著。 ⚫改革红利释放期，多渠道发力拉动业绩增长 本轮零食产业渠道结构变化显著，2020年开始此前主流零售渠道KA超市面临流量分化的压力，公司过去以商超为核心的经营模式遭遇挑战，但公司在2021年迅速调整并开启深化改革：1、聚焦核心品类，优化升级供应链，通过降本增效及放大规模效应，实现低成本之上的高品质+高性价比；2、转型全渠道发展，以高品质+高性价比产品切入零食专营、新兴电商等快速成长的细分渠道，并对面临流量下滑压力的商超渠道主动进行优化调整，渠道结构多元化，增强公司未来发展的韧性。其中公司与零食很忙等头部零食专营品牌合作较早、合作基础稳固，当前零食专营业态蓬勃发展，公司23年继续深化与零食很忙的合作，并加快与 1.盐津铺子一季报点评：战略转型红利加速释放，23Q1收入利润强势增长2023-04-212.盐津铺子2022年年报点评：全渠道战略下新增长极表现亮眼，全年盈利能力显著修复2023-04-17 其他零食专营品牌的合作，预计23年公司将继续在零食专营渠道实现快速增长。定量流通渠道在产品梳理、供应链升级完成后，已摸索出适合的打法，23年增长任务目标较高，公司与渠道信心较足。电商团队已完成前期基础梳理工作，22Q4电商渠道月销额已实现新的突破，预计23年公司将继续紧抓抖音、快手等新流量，以高性价比的产品吸引消费者，电商渠道有望延续较快增长。 ⚫盈利预测与投资建议 23Q2收入、利润超出市场预期，反映公司在完成改革之后竞争能力全面增强，考虑到当前新兴渠道成长红利仍在释放，我们进一步上调公司2023年业绩：预计2023-2025年公司实现营业总收入38.0/45.2/54.1亿元（前预测值36.4/44.0/51.9），同比+31.4%/+18.9%/+19.6%；实现归母净利润5.0/6.4/7.8亿元（前预测值4.8/6.0/7.3），同比+65.3%/+28.4%/+22.3%；EPS分别为2.54/3.26/3.99元。当前股价对应PE分别为33/26/21倍，公司战略转型红利持续释放，渠道拓展进程显著，短期成长确定性与长期成长空间兼备，维持“买入”评级。 ⚫风险提示 1）渠道扩张进程不及预期；2）行业竞争加剧，产品放量受阻；3）全球通胀问题持续突出，成本端压力增大；4）食品安全问题。 财务报表与盈利预测 分析师：刘略天，华安证券食品饮料首席分析师，英国巴斯大学会计与金融学硕士。6年食品饮料行业研究经验，曾任职于海通国际证券、天治基金。 分析师：杨苑，剑桥大学经济学硕士，2年食品饮料行业研究经验，1年宏观利率研究经验 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。