电价上涨弥补来水不足影响，下半年来水有望好转

[e_ReportDate]2023年8月28日 公司深度报告模板[Table_StockCode]华能水电(600025.SH)[Table首次estRank]推荐(维持) 核心观点： 公司发布2023年半年报，上半年实现营收93.27亿元，同比下降16.20%；实现归母净利润31.54亿元（扣非31.73亿元），同比下降17.93%（扣非下降19.13%）；其中第二季度实现归母净利润23.50亿元（同比下降24.19%）。 严明：010-80927667：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 来水偏枯影响盈利能力，融资利率下降明显 上半年公司毛利率58.14%（同比-1.61pct），净利率36.06%（同比-0.33pct），ROE（摊薄）4.28%（同比-1.53pct），来水偏弱对盈利能力造成一定影响;期间费用率15.77%（同比-0.61pct），其中财务费用率13.25%（同比-0.68pct），公司积极拓展低利率融资渠道，上半年末综合融资利率3.24%，较2022年年末下降0.46pct；经营性净现金流61.89亿元（同比-24.05%）；截至上半年末，公司资产负债率58.57%（同比-0.13pct）。 梁悠南：010-80927656：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002 电价上涨弥补来水不足影响，下半年来水有望好转 公司上半年完成发电量370.95亿千瓦时（同比-25.44%），主要原因：（1）2022年汛期来水不足，导致2023年初水电梯级蓄能同比减少61.37亿千瓦时；（2）2023年上半年澜沧江流域来水同比偏枯约2.5成，其中乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏枯22.5%、25.4%和28.4%。来水不足推动云南省电力供需偏紧，Q1/Q2度电营收同比分别增加0.0157元/0.0370元，弥补部分来水不足影响。进入下半年，受厄尔尼诺气候影响，水电出力边际改善明显，7月全国水电发电量同比下降17.5%，降幅比6月份收窄16.4pct。 云南省交易电价逐年上涨，看好电价长期上行空间 2017年以来云南省大力引进铝、硅等高耗能行业，供需格局趋紧，近五年来云南省市场化交易电价逐年上涨。上半年云南省平均市场化交易电价为0.26450元/千瓦时（同比+2.46%）；我们预计十四五期间电价上行趋势将持续，每年有望上涨0.01元左右。 规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地，新能源打开新成长空间 公司依托水电区位优势发展新能源，拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。目前云南段托巴水电站在建（140万千瓦），古水水电站处于前期工作阶段；西藏段如美水电站（260万千瓦）已获得国家发改委核准，古学、班达等水电站处于前期工作阶段。2023年上半年，公司新投产小湾光伏、景东江边光伏、思茅大地光伏等新能源项目，新增装机76.9万千瓦；截至2023年上半年末，公司累计装机2433.28万千瓦，其中水电2294.88万千瓦，新能源138.4万千瓦。公司债务融资空间大、成本低，且经营性净现金流充沛，保障项目建设顺利推进。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 预计公司2023-2025年归母净利润分别为71.19亿元、80.09亿元、87.46亿元，对应PE分别为18.3倍、16.3倍、14.9倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 来水不及预期；新能源开发进度不及预期；上网电价下调。 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陶贻功，环保公用行业首席分析师，毕业于中国矿业大学（北京），超过10年行业研究经验，长期从事环保公用及产业链上下游研究工作。曾就职于民生证券、太平洋证券，2022年1月加入中国银河证券。 业研究。梁悠南，公用事业行业分析师，毕业于清华大学（本科），加州大学洛杉矶分校（硕士），纽约州立大学布法罗分校（硕士）。于2021年加入中国银河证券研究院，从事公用事业行业研究。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。[table_avow] 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 联系 机构请致电：深广地区：苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn上海地区：李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn [table_contact]中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn