证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他专用机械 2023年08月25日 杭氧股份（002430）2023年中报点评 强推 （维持） 设备、气体新订单双双高增，零售气价低迷拖累上半年业绩 目标价：37.43元 当前价：29.92元 事项：  公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营收64.44亿元，同比增长4.29%，归母净利润5.25亿元，同比下降29.31%，扣非归母净利润5.03亿元，同比下降29.89%。单二季度实现营收31.55亿元，同比下降8.38%，归母净利润2.49亿元，同比下降40.86%，扣非归母净利润2.36亿元，同比下降41.57%。 评论：  下游需求低迷拖累气体业务，期间费用率Q2环比改善。2023年上半年，国内经济呈现温和复苏趋势，受下游钢材价格偏低、钢厂盈利能力减弱等因素影响，气体需求较为低迷，液氧价格连续第二年低位震荡。公司气体销售业务收入40.18亿元，同比增长7.81%，然而受零售大宗气价格低迷以及氙气、氪气等稀有气体价格大幅下降等不利因素影响，气体业务毛利率下降至21.10%，同比下降9.08pct。公司传统强势业务空分设备实现营收19.41亿元，同比持平，毛利率达31.65%，同比大幅提升5.15pct。二季度，公司提升自身管理，期间费用率有明显的环比改善，销售、管理、财务费用率分别为1.20%、5.74%、0.36%，分别较一季度下降0.07、1.29、0.53pct。  上半年新签订气体项目接近去年全年，超大型空分设备领域一骑绝尘。据公司公告统计，2023年上半年新签订供气项目规模合计37.4万Nm3/h，接近2022年全年新签订单量。新签订单中3个化工/煤化工项目合计26.1万m3/h，占比达70%，其余为钢铁项目合计11.3万m3/h，包括首个海外运营的气体项目，项目为合作方位于印尼奥比岛（OBI）的不锈钢项目。公司空分设备和石化装备新签订单合同额达43.21亿元，同比增长41.16%，已超2022年全年新签订单额的70%。空分设备方面，取得了北方华锦3套8.2万等多套空分设备订单。石化装备方面，中标多套海外PDH装置项目，海外订单创历史峰值。大型百万吨级乙烯冷箱市场开拓继续领跑国内市场，与万华化学、吉林石化等签约乙烯冷箱装置订单。  下游钢铁行业企稳好转，气价触底静待复苏。2023年上半年，全国高炉开工率月度均值呈现同比先增后降趋势，上半年平均开工率为81.06%，同比提升3.21pct，据国家统计局数据，钢材产量累计达6.77亿吨，同比增长4.40%。7月钢铁行业持续向好，高炉开工率月度均值为83.64%，环比6月提升0.44pct，钢材产量达1.17亿吨，同比提升7.76%。下游复苏直接反应到气体价格，据隆众资讯披露的山东杭氧气价数据，7月18日液氧价格反弹至730元/吨，较2023年均价提升29%。液氩2023年均价为1106元/吨，较2022年同期均价提升19%。预计随着经济复苏下游活跃，气体需求提升将再次拉动气体价格提升，公司零售气业务有望反弹。  控股股东赋能，有望成为中国首个国际气体巨头。据公司2023年5月5日公告，间接控股股东杭州资本拟与其他投资人共同投资设立买方SPV，收购浙江盈德100%股权。杭州资本承诺在交易完成后的36个月内，推动上市公司与买方SPV签署资产重组协议并由上市公司披露交易预案。盈德集团为国内领先的气体供应商，拥有较高的市占率以及更加完善的渠道。若收购顺利完成并最终实现资产重组，公司有望快速提升气体运营能力、完善区域覆盖区域、优化客户结构，通过形成的规模效应、协同效应重塑行业格局，强强联合打造中国的工业气体巨头，增强市场竞争力。  投资建议：由于气体价格低迷，公司气体业务毛利率明显下滑，下调公司净利润预测值。我们预计公司2023~2025年收入分别为148.81、173.87、200.06亿元，分别同比增长16.2%、16.8%、15.1%；归母净利润分别为12.28、15.66、20.25亿元（原预测值分别为15.37、18.42、21.67亿元），分别同比增长1.5%、27.5%、29.3%；EPS分别为1.25、1.59、2.06元/股，参考可比公司估值，考虑公司待投运气体项目较多成长性十足，给予2023年30倍PE，对应目标价为37.43元，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济波动；公司气体业务进展不及预期；行业竞争加剧；大宗原材料价格大幅波动；下游行业产业政策变化。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020001 公司基本数据 总股本(万股) 98,430.77 已上市流通股(万股) 96,418.64 总市值(亿元) 294.50 流通市值(亿元) 288.48 资产负债率(%) 53.87 每股净资产(元) 8.39 12个月内最高/最低价 45.00/29.92 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《杭氧股份（002430）深度研究报告：全球领先的空分专家，积极打造中国的气体巨头》 2023-05-27 -17%-3%10%23%22/0822/1123/0123/0323/0623/082022-08-24~2023-08-24杭氧股份沪深300华创证券研究所 杭氧股份（002430）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 12,803 14,881 17,387 20,006 同比增速(%) 7.8% 16.2% 16.8% 15.1% 归母净利润(百万) 1,211 1,228 1,566 2,025 同比增速(%) 1.4% 1.5% 27.5% 29.3% 每股盈利(元) 1.23 1.25 1.59 2.06 市盈率(倍) 24 24 19 15 市净率(倍) 3.6 3.4 3.1 2.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年8月24日收盘价 杭氧股份（002430）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,292 4,018 5,380 7,335 营业总收入 12,803 14,881 17,387 20,006 应收票据 793 1,382 1,742 1,755 营业成本 9,540 11,478 13,262 14,980 应收账款 1,515 2,102 2,206 2,578 税金及附加 91 104 122 140 预付账款 1,251 1,143 1,323 1,581 销售费用 146 164 191 220 存货 2,071 2,865 3,292 3,695 管理费用 752 848 991 1,140 合同资产 1,162 1,124 1,641 1,820 研发费用 463 446 522 600 其他流动资产 484 643 683 815 财务费用 80 85 84 85 流动资产合计 10,568 13,277 16,267 19,579 信用减值损失 -153 -153 -153 -153 其他长期投资 93 93 93 93 资产减值损失 -42 -42 -42 -42 长期股权投资 190 190 190 190 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 6,607 6,903 7,285 7,671 投资收益 28 28 28 28 在建工程 987 1,109 1,290 1,442 其他收益 64 64 64 64 无形资产 370 360 357 356 营业利润 1,632 1,656 2,117 2,742 其他非流动资产 423 424 423 425 营业外收入 26 26 26 26 非流动资产合计 8,670 9,079 9,638 10,177 营业外支出 8 8 8 8 资产合计 19,238 22,356 25,905 29,756 利润总额 1,650 1,674 2,135 2,760 短期借款 320 640 961 1,281 所得税 366 372 474 613 应付票据 186 348 378 410 净利润 1,284 1,302 1,661 2,147 应付账款 1,449 1,837 2,113 2,348 少数股东损益 73 74 95 122 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,211 1,228 1,566 2,025 合同负债 2,502 2,908 3,398 3,910 NOPLAT 1,346 1,369 1,726 2,213 其他应付款 637 637 637 637 EPS(摊薄)（元） 1.23 1.25 1.59 2.06 一年内到期的非流动负债 702 702 702 702 其他流动负债 595 673 799 946 主要财务比率 流动负债合计 6,391 7,745 8,988 10,234 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 2,539 3,775 5,197 6,644 成长能力 应付债券 1,042 1,042 1,042 1,042 营业收入增长率 7.8% 16.2% 16.8% 15.1% 其他非流动负债 306 306 306 306 EBIT增长率 2.0% 1.7% 26.1% 28.2% 非流动负债合计 3,887 5,123 6,545 7,992 归母净利润增长率 1.4% 1.5% 27.5% 29.3% 负债合计 10,278 12,868 15,533 18,226 获利能力 归属母公司所有者权益 8,192 8,632 9,399 10,403 毛利率 25.5% 22.9% 23.7% 25.1% 少数股东权益 768 856 973 1,127 净利率 10.0% 8.7% 9.6% 10.7% 所有者权益合计 8,960 9,488 10,372 11,530 ROE 14.8% 14.2% 16.7% 19.5% 负债和股东权益 19,238 22,356 25,905 29,756 ROIC 13.0% 11.4% 12.3% 13.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 53.4% 57.6% 60.0% 61.2% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 54.8% 68.1% 79.1% 86.5% 经营活动现金流 1,437 1,222 1,857 2,662 流动比率 1.7 1.7 1.8 1.9 现金收益 2,084 2,200 2,590 3,122 速动比率 1.3 1.3 1.4 1.6 存货影响 361 -793 -428 -403 营运能力 经营性应收影响 -25 -1,025 -602 -600 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 经营性应付影响 499 550 305 268 应收账款周转天数 43 44 45 43 其他影响 -1,483 290 -9 274 应付账款周转天数 54 52 54 54 投资活动现金